2 月 9 日，10 年期国债收益率久违下破 1.8% 关口，最低触及 1.793%，为 2025 年 11 月以来首次。

1 月以来，10 年期国债收益率已从高位累计下行 10BP（基点），近期随着 30 年期国债收益率下行加快，二者背离态势减弱，期限利差在收窄。在受访人士看来，在其他资产普遍高波动的背景下，近期债市迎来持续修复行情，一方面是债市配置价值凸显，机构持券过节意愿更强；另一方面，央行持续释放暖意，市场对宽货币博弈升温。

进入春节前最后一个交易周，多数机构对节前债市表现持乐观态度，主要干扰因素或转向基本面和股债跷跷板效应，本周即将披露的通胀数据等经济指标是市场关注的焦点。

债市修复到关键点位，期限利差收窄

9 日，债券市场延续暖意，银行间市场主要利率债收益率普遍下行，10 年期国债活跃券 "25 附息国债 16" 收益率下破 1.8%，久违来到 1.79% 附近，引起市场关注。

截至当天收盘，国债期货全线上涨，30 年期主力合约涨 0.14% 报 112.730 元，10 年期主力合约涨 0.06% 报 108.490 元，5 年期主力合约涨 0.08% 报 106.025 元，2 年期主力合约涨 0.04% 报 102.484 元。

现券方面，"25 附息国债 16" 收益率下行 0.2BP 报 1.8%，30 年期国债活跃券 "25 超长特别国债 06" 收益率上行 0.2BP 报 2.2275%，盘中一度下行至 2.219%。其他期限国债收益率均有不同程度下行。

" 近期（市场）主要在博弈节后的降息预期。" 一位资深债市研究人士对第一财经表示。回顾近期债市表现，10 年期国债收益率下行趋势明显，上周以来又累计下行 1.5BP，自 1 月 7 日 1.9% 附近的高点则累计下行约 10BP。

另一个值得关注的信号是，过去较长时间与 10 年期国债表现背离的超长债近期收益率下行加速，上周 "25 超长特别国债 06" 收益率累计下行 2.6BP，二者期限利差已收窄至 43BP 以内。

对于近期债市回暖背后的逻辑，综合机构观点来看，其中既有基本面偏弱的影响，也有资金面宽松的支撑，直接利好则是权益和大宗商品市场波动为其提供了避险支撑，债市配置价值得以进一步凸显。从宏观数据来看，今年 1 月，我国制造业 PMI 降至 49.3%，再次落入荣枯线以下，市场也因此提升了对增量政策的预期。

中信证券首席经济学家明明认为，近期债市行情升温主要有两大积极因素：一是权益、商品等赚钱效应减弱；二是央行释放暖意，总量宽松预期升温。

从机构配置角度，中泰证券固收首席分析师吕品认为，春节前后，债市空头和多头都在增加筹码，多空决战临近 " 验牌时刻 "。其中，从多头来看，大行持续买入是助推 10 年期以内国债品种走强的重要力量之一。

中泰证券最新报告显示，截至 2 月 6 日，国有大行持续买入 10 年期国债活跃券 "25 附息国债 16"，是所有机构中唯一净买入的买盘，累计净买入规模达到 993 亿元。" 这也引发市场对于央行国债买卖操作的期限关注。" 吕品提到，实际上，在去年 10 月央行宣布重启国债买卖之前，大行就已持续净买入 3 年期以内短债累计过万亿元，高于近 3 个月央行公布的累计 2000 亿元的净买入规模。

事实上，关于银行尤其国有大行加大买债特别是买长债力度的动力，已有多个信号被市场关注，包括去年末指标考核后的仓位回补、票据利率预示信贷 " 开门红 " 不及预期、存单利率走低显示不缺负债缺资产等。

多空博弈降准降息，通胀担忧会否掣肘

随着 10 年期国债收益率突破 1.8% 这一重要关口，市场是否面临止盈压力？上述债市人士判断，考虑到节后宽货币预期持续升温，节前债市表现预计整体偏强。

东方金诚最新报告也认为，临近春节，考虑到央行将呵护资金面平稳以及假期的票息收益，机构持券过节意愿较强，将对节前债市行情起到支撑作用。同时，当前海外因素多变，股市和商品市场波动较大，市场风险偏好还未完全修复，将继续对债市构成利好。

在宽货币预期方面，7 天逆回购利率是近期市场关注的焦点，这也被看作 10 年期国债收益率中枢下移的重要影响因素。" 这主要是因为不少投资者‘判断’ 2 月 4 日 3 个月期买断式逆回购的边际中标利率已降至 1.4%。" 光大证券固收首席分析师张旭提到，鉴于当前 7 天逆回购利率也为 1.4%，而二者之间通常会有一定的期限利差，因此一些投资者认为，本次 3 个月期买断式逆回购利率的下行将倒逼 7 天逆回购降息。

" 分析判断货币当局的思路，既要听其言，更要观其行。" 中信证券首席经济学家明明结合 1 月央行表态 " 今年降准降息还有一定的空间 "，以及行动层面结构性降息、净买入国债规模翻倍至 1000 亿元、上周连续两日进行 14 天期逆回购操作（金额总计 6000 亿元）等表示，历史上看，结构性降息和总量降息或存在时滞，但方向一致，本次 1 年再贷款利率下调至 1.25% 后，将是 2024 年 7 月以来首次低于 7 天逆回购利率，本轮结构性降息领先于总量降息，随着一季度定存大量到期，银行息差压力缓释，逆回购利率调降窗口也将打开。

张旭认为，去年 12 月中央经济工作会议召开之后，不同期限的 AAA 级同业存单利率便处于稳健下行的趋势中，这正是货币政策加大逆周期调节力度的体现，未来 2～3 个月内政策利率降息是可以期待的。" 近期制约降息的内、外部因素均已明显缓解，政策何时实施主要取决于经济运行的状况。" 他说。

不过，他也强调，买断式逆回购边际中标利率的下降与 7 天逆回购降息之间并无必然联系，" 或至少说是没有直接的联系 "。因此，对于大多数投资者而言，关注可以实时获得的市场利率即可，没有必要过度关注央行操作的数量以及中标利率。

在节前资金面平稳且宽货币预期分歧减弱的背景下，多空博弈点或进一步转向基本面，本周即将披露的 1 月 CPI 和 PPI 数据成为焦点。华西证券固收首席分析师刘郁认为，股市节前躁动和通胀担忧或是债市收益率下行的主要阻力。

吕品则提到，当前债市空方逻辑主要在债券供给担忧、超长债相对估值走高等。" 从已披露的发行计划来看 2 月（地方债）供给并不少，合计规模接近 7700 亿元，其中专项债发行计划高于 1 月，且因为春节假期的因素，交易日的平均供给压力可能更高，高于 1 月时大家对 2 月的普遍供给预期。" 他在最新报告中提到。

( 本文来自第一财经 )