21 世纪经济报道记者 赵云帆 报道

3 月 20 日，宇树科技在预审两轮后，终于通过招股书向公众揭开其神秘的面纱。而当我们翻开这家明星科技公司的招股书时却发现，这是一家 " 非典型科技股 "。

毛利率高达 60%，三费极低，比起许多投入海量研发开支却迟迟无法盈利的企业，宇树科技更像是一个商业模式新颖的消费公司。

然而，当宇树科技成功上市之后，不论是经营策略、商业策略，还是财报表现，未来的宇树科技，都将与过去的宇树有天翻地覆的变化。

" 不差钱 " 的宇树

宇树科技并不急着圈钱，王兴兴也格外珍惜自己的 " 投票权 " ——这是公司招股书透露的首个信息，也是自其股改以后从资本结构上放出来的潜台词。

公开资料显示，宇树科技在辅导期完成股份制改造前注册资本为 288.9 万元，而在股份制改造完成之后的注册资本增加到了 3.64 亿元（即 3.64 亿股）。

根据《上海证券交易所科创板股票上市规则》第 2.1.1 条第三款规定：" 公开发行的股份达到公司股份总数的 25% 以上；公司股本总额超过人民币 4 亿元的，公开发行股份的比例为 10% 以上 "。

而回顾募投计划，宇树科技计划募资 42.02 亿元，新发行股票不超过 4044.64 万股，即占发行后总股本的比例不低于 10%，这意味着宇树科技在发行后的总股本恰好 " 卡 " 在 4 亿股的水平线上。

换句话说，在股份制改造初期，宇树科技就希望将公司的股票发行规模定在 10% 的下限。

宇树科技并非是唯一 " 珍惜股票 " 的公司，同样的企业还有龙芯中科、影石创新、沐曦股份 -U、寒武纪等资本市场追捧的科创板明星企业——他们都把自己的股改注册资本定在了 3.4 亿元 ~3.6 亿元，并将募投规模定在了 10% 总股本左右。

从募投方向来看，宇树科技似乎并没有迫切的融资计划。其中扩充产能的资金仅为 6.6 亿元，占整体募投计划不到 15%。

同时，宇树科技 " 不急于圈钱 "，也与公司增长模式有关。从财报来看，驱动公司业绩增长的要素，既不包含研发开支，也不包含市场费用。公司整体内生增长动力强劲，边际业务扩张成本较低。

财报显示，宇树科技毛利率从 2022 年的 44.18% 持续提升至 2025 年的 60.27%，在持续降价的同时实现毛利率增长，体现强大的成本控制能力。2025 年前三季度，宇树科技销售费用仅 7600 万元，占收入比例为 6.51%，研发费用 9020 万元，占收入比例也仅为 7.73%。

这些数据表明，宇树科技不仅是一家炫酷的科技公司，也是一家不依赖高额资本开支、商业模式较为优秀的 " 顶级消费企业 "。

研发投入或挑战 " 损益表 "

若客观看待宇树科技的财报不难发现，宇树在研发开支上的比例偏低，市场开拓上的费用不高等，都在无意间放大了毛利率的水平。

但是这并非一成不变。随着宇树科技的上市，以及公司发展侧重从单纯的机器人运动控制算法和小脑，向具身智能大模型的 " 大脑 " 转移，宇树科技在 IPO 之后，可能会扩大资本开支与研发力度。

相关线索，来自于宇树科技的招股书内容，以及公司在接受问询时的部分回应。

例如，在回应第二轮预先审阅问询函时，宇树科技明确了模型迭代规划，计划 3 年内发布通用人形机器人具身基础模型，并称该模型将目标定在 " 系统性地具备场景泛化、指令泛化、动作泛化与任务泛化四大核心能力 "。

而泛化——而非单一场景下的具身智能模型的开发，势必意味着宇树科技将在未来付出大额的研发费用和资本开支。

募投计划也显示，公司约半数募投金额将分别投入智能机器人模型研发项目，剩余四分之一投入机器人本体研发项目。整体研发投入占比达到 85%。

目前宇树科技的研发费用，主要是用于研发人员的薪酬（包括社保与奖金）。招股书显示，2022-2024 年公司研发人员人均薪酬分别为 30.25 万元、37.72 万元，2025 年按年化估算约为 46 万元，对于 " 大厂 " 而言普遍不算 " 高薪 "。同时职工薪酬为 5707.98 万元，占研发费用总额的 63.27%，占比偏高。

从目前宇树科技的会计政策来看，公司或将与其他科创板企业一样，将大部分研发开支进行费用化处理。这一动向也与宇树招股书所体现的状态类似：截至 2025 年 9 月末，宇树科技的无形资产金额仅为 191.77 万元。

未来，一旦公司斥巨资投入具身智能研发，公司将与更多的 AI 行业企业 " 抢人 "，并且更多地进行算力资源投入。公司的研发人员薪酬、一次性算力费用、算卡投入带来的高额短期折旧等（一般折旧为三到五年，审慎折旧为两年）也将一定程度侵蚀公司的损益表。

产能的 " 巨大变量 "

当然，宇树科技的 " 想象力 "，仍然取决于机器人量产以及销售的进度。

根据招股书，宇树科技 2025 年 1-9 月产销率突破 95%，即除交付摩擦客观导致的库存外，宇树科技的机器人几乎实现了满产满销。

招股书显示，公司去年前 9 个月人形机器人销量累计近 4000 台，2025 年度出货量超 5500 台。囊括四足在内，该销量撑起了公司前三季度 11.67 亿元的营业收入与相应的扣非净利润。

而按照募投计划，公司新的制造基地建设将完成 7.50 万台人形机器人与 11.50 万台四足机器人的产能规模。仅从人形机器人产能规模来看，这意味着宇树科技人形机器人产能相对 2025 年出货量将增长约 12 倍左右。

为什么能有如此巨大的产能提升？记者从机器人行业人士处了解到，过去一段时间，宇树科技仍然以人工装配为主要产品生产方式，但当前正在对部分量产品种进行自动化改造和开模。

然而，人形机器人从手工装配到自动化生产，中间会面临更多的一致性问题和良率问题。

比如，行业内部发现，同样的具身智能模型或运动控制算法，在同型号的不同机器人身上存在较大的表现差异。在进行复杂动态的时候，一致性问题会更为突出，需要面临的出厂调试难度也越大。

与此同时，宇树科技机器人目前构型都较为简单。未来，随着多功能灵巧手、核心 SoC 芯片等部件的加入，人形机器人集成难度将显著变大，并考验厂商批量生产能力和产品品控一致性问题。

毕竟，宇树科技走的是一条纵观全球，前人并未走过的路。

总的来说，宇树科技在上市之前，可以算是一家集齐了科技属性，以及优秀商业模式属性于一身的企业。但就像王兴兴所说的那样，上市是宇树科技的一场 " 成人礼 "。而在 " 成年之后 "，宇树科技仍需像所有受到极大关注的企业一样，一个接一个地去解决它的成长难题。