本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议

高盛在 2026 年初的一份报告中，将 " 重资产、低淘汰率 " 提炼为一个投资框架，命名为 HALO。它揭示了一个正在发生的转向：那些可建造、难替代的实体产能与网络，正在重新获得定价。

这一逻辑同样适用于科技领域。HALO，是随用户规模和品牌认知持续增值的资产；Tech（科技），是全链路自研的技术体系与成本结构的代际领先。两者叠加指向一个判断：某些科技公司的核心资产，建成之后，时间会往护城河里源源不断地蓄水。

把这一框架置于汽车行业，赛力斯正在走一条逻辑相通的路。

01  

自研的厚度

2025 年，赛力斯研发投入 125.1 亿元，同比增长 77.4%，研发人员达 9019 人，占员工总数 41.1%。2026 年一季度，研发费用继续同比大增 70.7% 至 17.94 亿元。一支近万人的独立研发力量已然成形。

成果正在沉淀。魔方技术平台集成了多元动力、智能底盘、智慧中枢等六大系统，目标是让车演进为 L4 级具身智能体。超级增程总成实现量产，增程器已向超过 20 家伙伴供货，市占率超 37.5%，位居行业第一。这层能力的意义在于：它不只为己所用，也在定义行业标准。

技术投入的回报，毛利率是晴雨表。2025 年整体毛利率 26.88%，新能源汽车业务毛利率 28.78%，远超行业均值约 15% 的水平。

更关键的是驱动因素：问界均价从年初 37.7 万元升至年末 39.1 万元，交付量却同比增长 10.6%。售价、规模、毛利率三重上行动能叠加，说明利润的核心来源是品牌溢价。

刚刚发布的 2026 年一季报显示：营收 257.5 亿元，同比增长 34.5%，归母净利润 7.5 亿元，微增 0.9%，一季度研发费用 17.9 亿元，同比大增 70.7%。

这是典型的战略性前置投入。中金公司判断，一季度为全年盈利低点，后续将逐季改善。

毛利率断层领先，均价持续上移，这构成了赛力斯 Halo-tech 的第一层：成本结构的代际领先，品牌定价权已经站稳。

02  

护城河的深度

定价权最直观的证据，是消费者的投票。

问界 M9 累计交付突破 28 万辆，连续 21 个月居 50 万级销冠；M8 累计交付 16 万辆，蝉联 40 万级冠军；M7 累计交付 43 万辆。2025 年单车成交均价 39.1 万元，在国内豪华品牌中领先。

赛力斯用户溢价支付意愿持续足够长、覆盖足够大，这本身就是壁垒。

Brand Finance 的独立评估提供了佐证：问界首次上榜便闯入全球豪华品牌前十，品牌价值 34.48 亿美元，是中国唯一上榜的豪华汽车品牌。

定价权的形成路径同样清晰。以 M9 高价高销建立锚点，再向下覆盖 M8、M7、M6，形成高端认知到规模扩散的循环。M6 上市 15 分钟大定破万，新一代 M9 预订 72 小时达 2.5 万辆。46 个月百万辆下线，单车均价近 40 万元，问界以这一速度闯过了全球汽车工业的含金量门槛。

2026 年一季度，问界销量同比增长 55%，M8 与 M9 高端占比维持 39%。行业主流依赖降价换规模，赛力斯却同步推进增长与高端占比，品牌资产的厚重度已越过临界点。

品牌之外，渠道网络构成另一侧防线。销售费用大增的背后是门店扩张与渠道下沉的刚性投入，当期为负担，长期为资产。充电基建的卡位更不可忽视：赛力斯与宝马、奔驰共建逸安启合资充电网络，三方各持股 33.3%，在核心商圈抢先占据稀缺物理资源，其稀缺性会随时间递增。

高端交付、溢价意愿、渠道厚度、补能占位，四者共同构成 Halo-tech 的第二层：生态控制力。它们的共同属性是：竞争价值不随时间折旧，反而随规模不断爬升。

03  

解开一个结

市场始终存在一个疑虑：赛力斯的核心竞争力，有多少来自自身？

一季报给出了多维度回应：

研发端，自研部分已沉淀为魔方技术平台、超级增程等技术模块，单季研发费用 17.9 亿元，同比增长 70.7%。品牌端，Brand Finance 独立估值 34.48 亿美元，是可量化的无形资产。制造端，46 个月百万辆下线的节拍本身就是硬证明。一季度新能源汽车总销量 7.85 万辆，同比增长 43.9%，在行业下行期维持扩张。

业务结构同样说明问题。销量增速跑赢收入增速，产品结构向更均衡方向优化。单车收入同比提升 4%，品牌溢价在季度维度上延续。华创证券给予 " 强推 " 评级，中金公司维持 " 跑赢行业 "，8 位分析师全部建议买入。

这些数据共同指向一个判断：赛力斯的定价权根植于自身的产品力与品牌力。

04  

坐标系的重置

最后一个问题：该用哪一套坐标系为赛力斯估值？

如上所述，传统整车制造逻辑，已然无法覆盖赛力斯正在积累的 HALO-tech 资产。毛利率结构接近智能硬件公司，研发投入强度接近技术公司，充电网络与机器人等创新业务已开始布局。

凡是 Halo-tech 资产，市场最终都会从 " 制造折价 " 转向 " 科技溢价 "。当品牌价值已由独立机构确权，当技术资产在合作框架外有了清晰边界，旧的估值坐标系就不再适用。

利润表短期波动的性质是明确的：一季度研发与用以网络扩展的销售费用合计增量超 18 亿元，接近归母净利润的 2.4 倍。这是战略性前置，今天消耗的利润，将在下一代产品周期中以溢价形式回流。

赛力斯的 HALO-tech 清单可归纳为：持续研发投入构成技术壁垒，毛利率结构性领先构成定价权，百万辆制造能力构成效率壁垒，充电网络与创新业务打开想象空间。这张清单上的每一项，都在持续增值。

HALO-tech 的最底层逻辑就这一点：建成之后，时间会为这条护城河持续蓄水。

转载开白 | 商务合作 | 内容交流

请添加微信：jinduan008

添加微信请备注姓名公司与来意