文 | 版面之外，撰文｜版君

十年和九个月。

2015 年 5 月，韩国交易所市值超过 1 万亿韩元的上市公司突破 200 家。十年后的 2025 年 7 月，这个数字涨到了 300 家。

2026 年 5 月，405 家。

从 200 到 300，用了十年。从 300 到 400，用了九个月。

同样是多出 100 家万亿市值公司，这一次，时间被压缩了 93%。

如果把韩国股市看成一台机器，它在过去十年是匀速运转，而过去九个月，突然被人把转速拨到了另一个档位。

这个加速度，需要一个解释。

更准确地说，需要回答一个问题：是什么变量，让一个国家的资本市场，在九个月内换了一套定价体系？

一、两家公司拉动一个国家

翻开这 400 家公司的名单，第一反应可能是：这还是财阀的天下。

三星电子和 SK 海力士，两家公司合计占了韩国股市将近四成的市值。

近一年三星涨了 303%，SK 海力士涨了 678%。KOSPI 指数从 2024 年底的 2400 点附近起步，2025 年全年涨了 75.6% 突破 4200 点，2026 年截至 4 月底再涨 57.6%，盘中最高触及 6712 点。两年累计涨幅接近 180%。

如果这两家公司没涨，韩国股市的故事可能完全不同。

它们为什么涨？一个产品：HBM，高带宽内存。

在传统半导体叙事里，内存是周期性的商品。在 AI 时代，内存开始决定主角能不能登场。

英伟达每卖出一块 AI 芯片，旁边都要配上一组 HBM 作为配套内存。GPU 负责算，HBM 负责在极短时间内把数据喂给 GPU。没有 HBM，GPU 再强也跑不起来。

三星和 SK 海力士合计掌握了全球 HBM 市场约 80% 的份额。SK 海力士在 HBM 领域的份额约 50%，是英伟达最大的供应商。

三星 2026 年一季度动作更猛，资本开支超过 110 万亿韩元，全力把通用 DRAM 产能转向 HBM，目标是在 HBM4 这一代拿回主导权。

HBM4 的单价已经涨到了约 700 美元一颗，比上一代 HBM3E 贵了 20% 到 30%，而且这个价格可能还没到顶。

更重要的不是价格，而是压根买不到。

SK 海力士的 HBM 销售负责人在业绩说明会上的原话是，未来三年客户的 HBM 需求将远超公司产能。

来看一组数字。三星电子 2026 年一季度，营收 133.87 万亿韩元，同比增长 69%；营业利润 57.23 万亿韩元，同比增长 756%；单季度营业利润已经超过了 2025 年全年的 43.6 万亿韩元。

SK 海力士 2026 年一季度：营收 52.58 万亿韩元，同比增长 198%；净利润 40.35 万亿韩元，同比增长近四倍；净利润率达到 77%，高于英伟达同期的毛利率。

三星、SK 海力士两家公司加在一起，单季度赚了超过 6000 亿人民币。

更让人惊讶的是，一个卖内存的公司，利润率超过了卖算力的公司，这在过去是不可想象的。

全球每建一座 AI 数据中心，韩国就收到一笔账单。

二、变化不只在财阀

如果只有三星和 SK 海力士在涨，这个故事可以用芯片周期四个字概括。但事情比这复杂，观察点在于 405 家公司的分布结构。

405 家万亿韩元市值公司里，268 家在主板 KOSPI 上市，137 家在创业板 KOSDAQ 上市。KOSDAQ 有 137 家万亿韩元公司，这个数字本身就是新闻。

2025 年，KOSDAQ 市场有 11 家公司在上市首年市值就突破 1 万亿韩元，创下历史最多纪录。

其中 9 家是生物技术公司，还有 AI 相关企业。2026 年，更多 AI 公司正在排队进场，大模型公司 Upstage、AI 芯片设计公司 Rebellions 都处在上市准备阶段。

137 家万亿市值公司出现在创业板，意味着韩国资本市场的权力图谱正在发生去中心化，这个结构本身已经在改写韩国资本市场的分布。

韩国资本市场过去几十年的权力结构很简单：几个财阀集团占据核心位置，中小企业很难长到万亿市值。

但现在出现了一个变化，AI 和生物技术赛道上的新公司开始在创业板长出来了，而且长得很快。

这有点像 2000 年代初的美国。

互联网泡沫之前，道琼斯里的老牌公司是美国经济的代名词。泡沫之后活下来的那批公司，是苹果、谷歌、亚马逊、微软最终改写了美国的产业结构。

韩国现在还远没到那一步，但 KOSDAQ 上 137 家万亿韩元公司的出现，至少说明一件事，新的增长不再只能从财阀手里长出来了。

三、" 韩国折价 " 正在消失

韩国股市有一个困扰了几十年的专有名词：Korea Discount，韩国折价。

意思是韩国公司的盈利能力其实不差，但估值长期低于全球同行。三星电子过去多年市盈率只有 10 倍左右，放在全球科技公司里属于地板级别。

原因大家心知肚明，财阀控制结构不透明，库存股大量留存不注销（实质是帮控股家族用很低的持股比例维持控制权），股东回报长期偏低。

国际投资者看到这些问题，习惯性打折。

2025 年韩国总统李在明上台后，开始动刀。

2025 年 7 月，韩国商法修订案通过，明确了董事对股东的受托责任。2026 年 2 月，议会批准强制注销库存股。政府同时推出税收优惠，股息支付率达到 40% 以上的上市公司可以享受减税。2025 年前七个月，韩国上市公司的股票回购和注销量已经超过了 2024 年全年的总和。

全球资产管理公司 GAM 的首席执行官 Albert Saporta 的评价是：韩国正在效仿日本十年前的做法。

日本的参照系值得多说几句。

2012 年安倍经济学启动后，日本推行公司治理改革，要求上市公司提高 ROE 和股东回报。十年时间，日经指数从 8000 多点涨到了 40000 点以上。

韩国现在走的路径非常相似，而且有一个日本当年没有的加速器—— AI。

这是关键的一点。如果没有 AI 带来的超级利润，治理改革很难推动。三星和 SK 海力士赚得盆满钵满，才有底气提高分红和回购。

于是出现一个飞轮：

AI 利润 → 提高分红 → 估值提升 → 外资流入 → 股价上涨

看到没，这是 AI 利润和治理改革形成了一个飞轮。这个飞轮转起来了，才有 300 到 400 家万亿韩元企业只用了九个月加速度。

四、为什么偏偏是韩国

把镜头拉远一点。

这一轮 AI 竞赛里，全球供应链的权力分配大致是这样的：

美国控制算法和资本（OpenAI、谷歌、英伟达的设计），中国台湾控制先进制造（台积电），日本控制上游材料（味之素、信越化学），韩国控制的是存储。

存储在 AI 供应链上的位置，过去几年发生了一次质变。

传统计算时代，CPU 是核心，内存是配角。但 AI 大模型改变了这个格局。大模型的训练和推理都是内存密集型任务，参数要存在内存里，中间结果要存在内存里，上下文窗口越长吃的内存越多。

当 DeepSeek V4 把上下文做到 100 万字、当 GPT-5.5 开始处理多步骤 Agent 任务，对高带宽内存的需求呈指数级增长。

HBM 从一个配件变成了一个瓶颈。韩国恰好坐在这个瓶颈上。

三星和 SK 海力士合计掌握约 80% 的全球 HBM 产能。全球四大云厂商 2026 年合计资本开支逼近 7000 亿美元，其中一大块流向了存储芯片采购。硅谷花在 AI 基建上的每一块钱，最终都会有一部分落进韩国公司的口袋。

这个位置给韩国带来的不只是利润，还改变了韩国在全球资本市场中的权重。

韩国 GDP 全球排名第十三位左右，长期以来在全球投资者的配置中存在感不强。但 2025 年 KOSPI 涨了 75%，2026 年又涨了超过 50%，两年合计跑赢了全球几乎所有主要市场。

到今年 4 月底，韩国股市总市值高达 4.1 万亿美元，超过了英国、法国和德国，成为全球第八大股票市场。

一个 GDP 排名十三的国家，股市市值排到了全球第八。这个错位的背后，是 AI 重新分配了资本的流向。

五、硬币的另一面

韩国学界自己也在焦虑。

韩国国会未来研究院 2026 年初发布的一份报告，把 AI 产业分成了四层：半导体和硬件、云和基础设施、基础模型、应用软件和平台。

报告的核心发现是，高利润和市场支配力集中在第三、四层（模型和应用），韩国的投资却高度集中在第一、二层（硬件和基础设施）。

韩国虽然赚到了造 AI 的辛苦钱，却几乎没赚到用 AI 的聪明钱。

三星和 SK 海力士的暴利，本质上是卖沙子的暴利。原材料的价格永远被需求周期和技术路径所左右。一旦 HBM 产能过剩，或者基础架构发生演变不再依赖这种昂贵的堆叠，利润率的崩塌将和它的上涨一样剧烈。

而 OpenAI、谷歌、Anthropic 这些做模型和应用的公司，赚的是定价权的钱。它们的壁垒在于品牌、用户习惯和数据飞轮，周期性弱得多。

韩国目前在基础模型领域的存在感很薄，有一定规模，但跟 OpenAI 或谷歌的差距很大。KOSDAQ 上排队上市的 AI 公司虽多，但大多是做垂直应用和工具的，缺少底层的大模型能力。

这就是韩国被 AI 重新定价的完整画面。硬件端的暴利把估值拉上来了，但软件端的缺位意味着这个估值的基础可能比看起来更窄。

无论如何，今天的韩国已经坐到了一个好位置。

但这也是问题，因为位置是可以变的。存储芯片的超级周期能持续多久，治理改革的飞轮能转多快，基础模型的空白能不能补上，这三个问题的答案，将决定韩国是真的被 AI 重新定价了，还是只是被 AI 暂时高估了。

万亿公司，从 200 到 300 用了十年，从 300 到 400 用了九个月。

下一个 100 家，要多久？

取决于一件事：韩国是在参与 AI，还是在定义 AI。

【版面之外】的话：

过去理解全球经济格局的时候，习惯用 GDP、贸易额和人口来排位次。但 AI 引入了一个新变量：你在 AI 供应链上的哪个环节。

这个变量正在打乱原来的排序。

韩国靠存储芯片从第十三位的 GDP 排名冲到了全球第八大股市。中国台湾靠台积电一家公司的市值已经接近全岛 GDP 的两倍。日本靠材料科学的隐形垄断让味之素和 TOTO 这样的百年老店重新被发现。（延伸阅读：硅谷的命门，掌握在日本老师傅手里）

AI 分配的不只是利润。