文｜周艾琳

编辑｜刘鹏

从未被关注的韩国股市，这一年风头无两。

人工智能（AI）对内存的天量需求，已使韩国 4 月内存出口同比暴增 278%，创 2008 年有记录以来最高增速，而且远未见顶。

需求暴增，产量又有节制，更夸张的是，全球仅有四家寡头供应，其中三星电子（005930.KS）、SK 海力士（000660.KS）这两家韩国企业就占据大头（其余两家是美国上市的美光科技和闪迪），2026 年股价分别大涨 120%、150%，把韩国 KOSPI 指数推向 7490 点（5 月 7 日）的历史新高。

SK 海力士更是将约 10% 的营业利润用于发放绩效奖金，市场预测明年员工人均可获得 13 亿韩元 ( 约合人民币 610 万元 ) 的奖金。

慢慢地大家会发现，市场追捧的热点早已不再是英伟达和 Mag7 科技七巨头，而是内存（DRAM），具体来说是 HBM（高带宽内存，High Bandwidth Memory）。形象地说，你雇了一个世界上最快的厨师（GPU/ 英伟达芯片），他每秒可以处理 10000 道菜。但你的传菜员（内存带宽）每秒只能传 100 道菜的食材过来。结果呢？厨师 99% 的时间在干等，空转浪费。这就是 AI 行业正在面临的 " 内存墙 " ——芯片算力越来越强，但内存跟不上喂数据的速度，成了真正的瓶颈。

" 内存板块涨势惊人，但更惊人的是，你看看 SK 海力士的远期市盈率（PE）竟然才不到 6 倍，最近这些内存巨头又逼着客户签了长协。早年大家觉得存储板块是大起大落的强周期行业，但如今价格是稳定的，产量是有节制的，需求是无限的，Anthropic 的超强实力还让大家看到了 AI 的真实前景。因此现在真的很难唱空存储周期。" 资深全球宏观基金经理、量客投资总监袁玉玮对腾讯新闻《潜望》表示。

SK 海力士（蓝）、三星（黄）、美光）（橙）、闪迪（紫）年内的股价表现。来源：腾讯财经之作

两家巨头撑起魔幻的韩国股市

三星和海力士的估值从来都在地板上，而且存储是非常不性感的主题，因为周期性太强，一旦扩产，而次年需求下降，股价很容易出现暴涨暴跌，但 AI 时代的逻辑彻底变了。从去年开始，众多国际投行、资管机构的亚洲峰会纷纷落地韩国首尔。

某头部美资资管机构的亚洲 QFII 基金经理对腾讯新闻《潜望》表示，" 有两只股票正赚得盆满钵满，而通胀却侵蚀着所有人的收入。因此，每个人都必须买入这两只股票，以从 AI 领域的增长中获益，从而避免落于人后。对于个人而言，这是一个理性的决策；但对于所有人而言，这却是一个令人担忧的市场环境。"

尽管如此，市场目前显然没有太担忧，因为需求过于强劲。AI 算力进化路线不断推进，2020 年 GPU 算力不够→买更多英伟达 GPU；2023 年 GPU 算力够了，但内存喂不饱 GPU；2025 年内存成了新瓶颈→ HBM 供应决定 AI 上限。

普通内存的问题在于距离太远、通道太窄。HBM 的解法是把内存 " 摞 " 到芯片旁边，HBM 的本质不是让内存更 " 聪明 "，而是让内存离算力更 " 近 "、" 管道 " 更 " 宽 "，5000GB/s 的带宽比普通 DRAM 快 50 倍。

HBM= DRAM 芯片 + 先进封装技术。来源：腾讯财经制作

" 内存需求实际非常大，像现在大家都在用 Anthropic 如此强悍的 AI 模型，但模型的上下文长度限制大约在 100K tokens 级别，这个东西是来形容你的大脑和思维模式的，其实文字越多越好。他给这么低的限制，还有现在视频生成的时长也很短，其实就是因为存储不够。" 袁玉玮表示。

所以在他看来，未来存储的增长可能是指数级别的，未来需求越来越大，它已经对算力造成制约，就是好比你有一个非常好的模型，但存储不够，模型的分析能力也是下降的。

关键还在于，Anthropic 的赚钱能力把存储的想象空间打开了，若模型不好用，还要去消耗那么多存储，这无疑是对资本的浪费，但如今没人还会对此存在疑虑，Anthropic 的年化业绩已经到 300 亿美元，无论最终哪个 AI 模型跑赢，这无疑证明 AI 模型的商业模式是可行的。

5 月 4 日，高盛最新发布的韩国科技出口追踪报告显示，2026 年 4 月韩国内存出口同比增长 278%，不仅延续了此前连续三个月 200%+ 的爆发态势，更刷新了自 2008 年 1 月开始追踪以来的历史最高增速纪录。

即使是在中东冲突持续期间，内存出货并未明显受到拖累。高盛预计，SK 海力士 2026 年二季度营收同比增长 267%，三星电子内存业务同比增长 442%（受益于传统内存更高敞口以及 HBM 低基数效应）。

HBM 需求远未见顶

在暴涨之后，市场的畏高情绪时有浮现。但腾讯新闻《潜望》也发现，华尔街这次异常具有共识，投行接连上调需求量、目标价，并强调超级内存周期远未结束。

摩根大通认为，继 AI 训练需求爆发后，AI 推理市场正成为新的增量驱动力，带动 SK 海力士核心产品线全线受益。云服务商（CSP）采购需求的持续强化，使记忆体上行周期有望贯穿 2028 年。

所谓的 CSP 就是例如微软、Meta 等云服务商和大模型玩家，他们就是 GPU 的终端消费者，HBM 自然不可或缺。云厂商资本开支（Capex）超级周期已被确认，谷歌、微软、亚马逊、Meta 四巨头 2026 年资本开支合计 7100 亿美元，美银预测 2027 年突破 1 万亿美元，每 1000 亿美元 Capex 约拉动 60-80 亿美元存储需求增量。

也正因如此，2026 年全球 DRAM 市场规模将达 378 亿，是 2018 年历史峰值 99 亿的近 4 倍；NAND 同样从 2018 年 67 亿扩张至 203 亿，翻 3 倍。

早在 4 月初，在中东战争正酣之际，美银就发布报告，题为 " 超级存储周期延续：价格更强，长期协议更多 "。报告大幅上调 DRAM 和 NAND 全球销售预测，并同步上修三星、SK 海力士、南亚科三大存储厂商盈利预测，幅度最高达 85%，目标价对应股票上行空间均超 50%。其中提及，中东局势对氦气、溴素等特种气体供应的冲击，已通过从美国、日本寻求替代来源加以应对；谷歌 TurboQuant 引发的 DRAMECC 问题以及现货价格短暂走软均属技术性扰动，未改变基本面。

最关键的一点在于，存储巨头与大客户签长期协议（LTA）步伐加速，部分协议锁定至 2030 年，这一信号也表明 AI 内存需求的长期确定性正被市场充分认可。

例如，近一周前，闪迪表示刚签下 420 亿美元多年供应协议（最长 5 年）——这是本轮最被低估的利好，意味着 NAND 价格上涨会被锁定进利润，而非像以前一样价格一涨就被压。

更早前，摩根大通指出，随着美光率先宣布多年期战略合约（SCA），市场将密切关注亚洲存储厂商的 LTA 进展。SK 海力士也已就长协提供较详尽信息，协议期限超 3 年，以 DRAM 产品为主，潜在客户为超大型云厂商。

出乎意料的是，行业的景气度此次可能要维持多年。美国银行提及，HBM 持续消耗同等产线下传统 DRAM 3-4 倍的晶圆产能，高端内存更长的制程周期和先进封装工艺进一步抑制有效供应，新建晶圆厂实际出片最快也要等到 2028-2029 年。

芯片巨头的操作也愈发成熟，在保持扩产纪律的同时，三星、海力士等头部厂商已明确表示，将努力维持 2026 年下半年和 2027-2028 年价格稳定，避免剧烈波动，这反映出行业在超级周期中的成熟运营逻辑。

暴涨后估值竟 " 还是便宜 "

即使在年内股价翻倍的情况下，三星和 SK 海力士这两大魔幻的存储巨头仍被投资人认为 " 便宜 "。

" 你看看 SK 海力士的远期 PE 竟然才不到 6 倍，三星也仅约 5 倍左右，在美股上市的美光本身估值就更高，动态 PE 为 19.7 倍，看起来不便宜，但 2026 财年（截至 2026 年 8 月）盈利预测大幅上修，远期 PE 约 9-10 倍。" 袁玉玮称。

来源：几大存储巨头的市盈率情况。腾讯财经制作

为什么估值这么低？原因在于，存储行业 2025 年底、2026 年初才开始真正大规模盈利爆发。摩根大通预测，SK 海力士 2027 财年营业利润为 274.2 万亿韩元，2028 财年进一步跳升至 326.2 万亿韩元，对应两年复合增速 26%，营业利润率维持在 76%-77% 的历史高位区间。

DRAM、NAND 价格上调幅度惊人。相较今年 1 月预测，摩根大通将 DRAM 均价（8Gb 当量）2026 年预测上调 25% 至 10.6 美元，2027 年进一步上调至 12.4 美元。核心原因在于，HBM 持续挤占优质晶圆产能，传统 DRAM、NAND 有效供给持续受压。

此外，多位投资人对腾讯新闻《潜望》表示，由于两大巨头目前只在韩国市场交易，对众多外资而言，可投资性相对较差，比起在美股上市的美光、闪迪估值低得多。中国投资者需要通过券商的 TRS（收益权互换）进行布局，但会被收取较高的费用。此外，有 QFII（合格境外投资者）资质的外资机构才可以布局韩国股市。

积极的信号在于，SK 海力士 CEO 崔泰源近期公开表态正推进美国 ADR 上市，摩根大通认为 ADR 一旦落地将带来估值重评机会——对标美光在 SOX 指数成分股中享有 2027 年 2.4 倍的 PB，而 SK 海力士目前仅约 2 倍 PB。

近期，部分投行已对三星和海力士改用 PE 估值法（此前用 PB 法），目标价直接翻倍——三星目标价 50 万韩元，海力士目标价 300 万韩元。这背后的信号是：机构正在把这两家从 " 周期股 " 重新定价为 " 科技成长股 "，这是估值体系的范式迁移，影响深远。

旧金山资管机构 Inside Arbitrage 创始人 AsifSuria 对腾讯新闻《潜望》表示，目前仍看好存储板块，AI 产业链先涨 GPU（英伟达），再涨 CPU（英特尔），接下来瓶颈是存储芯片，之后会轮到电力、能源。高带宽内存（HBM）需求极度旺盛，美光、SK 海力士产能已售罄至 2026 年，三星、闪迪等 NAND 闪存厂商均显著受益。

" 本轮存储周期可能较长，韩国巨头的估值仍低，我也最看好美光的前景，但一旦周期反转，目前估值最为疯狂的闪迪可能会最先受影响。" 他称。