涨价驱动增长的玩法，快要走到头了。奢侈品市场更广泛的保值叙事，正在经历一场系统性重构。

作者 | 张娅

这年头，连爱包人的信仰都开始坍塌了。

4 月 15 日，爱马仕股价单日暴跌 14%，市值蒸发逾 250 亿欧元，创下自 1989 年上市以来最大单日跌幅。

触发这场暴跌的，是一份不及预期的季报。今年第一季度，爱马仕营收为 40.7 亿欧元，按固定汇率同比增长 5.6%，低于分析师预期的 7.44%。

截至 5 月 8 日，爱马仕国际以 1661 欧元收盘，相对于 1 月份创下的今年最高点 2300 欧元，股价缩水了近三成。

投资者还没来得及消化股价的冲击，" 爱马仕保值神话破灭 " 的论调也在社交媒体上蔓延开来。

这并非空穴来风。就在不到一年前，美国二手奢侈品平台 Rebag 发布的 2024 年度《Clair Report》显示，一向低调的法国皮具品牌 Goyard 以 104% 的平均保值率，首次将爱马仕（100%）从榜首拉了下来。

事实上，另一家二手奢侈品平台 The RealReal 早在 2018 年就曾披露过这一信号。当时，在女性消费者最喜爱的品牌排名中，Goyard 的受欢迎程度已仅次于爱马仕。

继 LV 失宠、香奈儿的涨价屡被质疑后，连爱马仕都不保值了？

买包的逻辑变了

如果只看数据，爱马仕依然是这个星球上最保值的奢侈品。

在 Rebag 最新发布的 2025 年度报告中，爱马仕以 138% 的保值率重新夺回王座，同比增长 38%。

单品层面，Kelly Mini II 的二手成交价达到原价的 282%。而在更长的时间尺度上，铂金包过去十年的累计增值高达 92%，远超品牌官方零售价 43% 的涨幅。

8 款超过原价的爱马仕二手包

图源：Rebag 的 2025 年度报告

业绩方面，2025 年爱马仕营收达 152 亿欧元，净利润 46 亿欧元，基本面依然稳健。

对于一季度的增长放缓，爱马仕 CFO 哈尔古埃 ( Eric du Halgouet ) 在电话会议上将矛头指向了中东地缘冲突，称中东航班的锐减直接拖累了欧洲门店的游客消费。这确实是个核心原因。

几乎在同一时间，LVMH 和开云集团也因此发出了风险预警。

但德意志银行分析师的研报显示，爱马仕一季度的增长几乎完全靠提价驱动。如果把年初 6%-7% 的提价因素拿掉，其实际销量根本没增加。

而且提价这条路正在越走越窄。爱马仕 CEO 杜马斯（Axel Dumas）公开表示，2026 年提价幅度将从上一年的 6%-7% 降为 5%-6%。

这并非爱马仕一家的困境。Houlihan Lokey 的报告显示，2020 年至 2025 年间，整个奢侈品行业约 80% 的增长来自涨价而非销量提升。涨价驱动增长这套玩法，快要走到头了。

更深刻的变量，来自消费者本身。

近三年，奢侈品行业累计流失了约 5000 万消费者。尤其是那些年消费额在 3000 到 10000 欧元之间、正在努力 " 够一够 " 奢侈品的向往型客户，其中超过 35% 的人选择减少购买或者干脆推迟消费。

爱马仕管理层也承认，皮带、香水、丝巾这些入门级产品的新客在持续减少，向往型客户逛门店、刷官网的频次同步下降。

更值得关注的是代际断层。

早在 2023 年，Business Insider 与 YouGov 的一项覆盖全球 Z 世代奢侈品消费者的调查就显示，72% 的受访者表示宁愿拥有一只沃尔玛的 "Wirkin" 平替包，也不愿要一只爱马仕铂金包。

到了 2025 年，奢侈品行业面向 Z 世代的销售额下降了 4% 至 6%，跌幅是行业整体降幅（1% 至 3%）的两倍以上。

来自贝恩公司的这份报告还显示，Z 世代的净推荐值比千禧一代低了 25 至 30 个百分点，" 奢侈品已经不再提供足以支撑价格的商品价值 " 的情绪在这一人群中尤为强烈。

与此同时，爱马仕经典的配货制度也正在被年轻人重新审视。

一位 24 岁 Z 世代的消费选择颇具代表性。他在 BoF 的访谈中提到，自己几乎不在正价店里购物，绝大部分奢侈品购自二手或深度折扣渠道，包括一块价值 3 万美元的劳力士。

对习惯了 " 性价比 " 叙事的年轻世代而言，配货不是尊享体验，而是进入壁垒。当这种稀缺的附加成本高到不合理时，他们宁愿选择二手市场、平替品牌，甚至干脆不参与这个游戏。

供给端的管控，也让这个矛盾更加突出。爱马仕近年来持续收紧供货规则，每人每年限购两只配额包，一个地址只能登记一个收货账户。今年 4 月，品牌开了全球第 25 家皮革工坊，但还是有意压着产能扩张的节奏。

说白了，爱马仕 138% 的超高保值率，很大程度不是市场自然交易出来的结果，而是品牌主动制造稀缺性的人为产物。

爱马仕包这种制度性的稀缺，其他品牌无法复制。它的坚挺，恰好反衬出奢侈品市场上正在发生的剧烈分化。

静奢风上桌

过去很长一段时间，奢侈品保值的叙事体系，围绕 " 爱马仕 - 香奈儿 - 路易威登 " 三巨头稳稳运转。但这套行业共识的框架，如今正在一块一块地碎裂。

翻翻 Rebag 2025 年的保值率榜单，分化走势一目了然：爱马仕、Goyard 断层领先，香奈儿、LV 明显掉队。

图源：Rebag 的 2025 年度报告

保值率达 132%、同比增长 28% 的 Goyard 为这场分化提供了最生动的注脚。

这个法国品牌创立于 1792 年，从 1845 年起由 17 岁的学徒 François Goyard 接手并用家族姓氏定名，到现在一百七十多年了。目前 Goyard 在全球只开了 35 家店，一直坚持不打折、不做商业广告、不请代言人。

在信息轰炸和营销满天飞的今天，这种 " 反商业化 " 的操作，反而精准营造出了一种极致的稀缺感和神秘感，正好戳中了高端客人真正想要的东西。

从 2021 年到 2024 年，Goyard 的复合增长率超 100%。2025 年的二手市场上，经典的 Saint Louis 托特包保值率 173%，Rouette Bag 更是以 191% 的保值率登顶当季爆款。

美国的 The Row 也走出了一条差异化的路子。

这个牌子由双胞胎艺人 Mary-Kate 和 Ashley Olsen 姐妹在 2006 年创立，最初的念头很简单，就是想做一件质感上乘的基础款白 T 恤。

近二十年了，The Row 没有显眼的 Logo，不请代言人，设计师一直在低调地跟产品较劲。

2025 年，The Row 以 97% 的平均保值率超过香奈儿和 LV，挤进了 Rebag 定义的 " 独角兽品牌 " 阵营（门槛是平均保值率 ≥85%）。

它家的 N/S Park Tote 二手溢价率 146%，Margaux 15 成交价长期高于官方零售价，已经被业内叫作 " 新时代铂金包 "。不过，坊间传闻 The Row 的经典包款也开始需要配货，何尝不是一种宛宛类卿。

Goyard 和 The Row 的崛起，是这两年静奢风成为时尚主角的一个缩影。

不只是皮具，主打面料的 Loro Piana、Brunello Cucinelli，靠顶级羊绒和老钱设计，常年稳坐二手高保值梯队；同一阵营的 Bottega Veneta，靠低调的辨识度和克制的分销方式，2025 年保值率也大幅攀升。

相比之下，香奈儿的处境就显得有些尴尬。

其保值率不仅被 The Row 反超，内部的产品分化问题更让人担忧：Classic Flap 中号包保值率还能稳定在 92%-94%，但季节限定款和秀场款，二手回收价往往只有原价的四到七折；Leboy、流浪包这些曾经的当红炸子鸡，如今二手回收价远低于当年入手成本。市场一旦遇冷，最先贬值的都是那些非经典款。

新艺术总监上任后，对香奈儿风格进行了革新

图源：香奈儿官方微博

此外，在二手消费这波热潮里，还有个容易被忽略的驱动力，即怀旧。

The RealReal 的交易数据显示，2025 年平台复古品类的搜索量同比上涨近 30%；LV 与村上隆 2003 年的联名复刻系列，搜索热度暴涨 6 倍；Balenciaga 的 Le City、Chloé 的 Paddington 这些千禧年经典款，集体杀了个回马枪。

如今的消费者买二手，不光是图便宜，更像是在为情怀买单。经典复古款的二手溢价，本质上买的是时代情绪赋予的额外价值。

保值的不再是包

如果说品牌格局的重新洗牌还只是行业变革的表层，那么更深层的变化发生在消费品类的迁移上。

长久以来，" 买包保值 " 是很多奢侈品消费者心里的一种执念。但这条共识链，现在正在被快速瓦解。翻翻三大奢侈品集团一季度的成绩单，信号高度一致。

LVMH 一季度总营收 191.21 亿欧元，增长 1%。其中，时装皮具部门营收下滑 2%，这已经是连续第七个季度疲软了；珠宝腕表部门却表现亮眼，增长 7%，Tiffany 靠 HardWear 系列销售额大幅攀升。

开云集团的情况也差不多。其一季度营收持平，旗下核心品牌 Gucci 营收同比下滑 8%；但珠宝业务创下单季纪录，达到 2.69 亿欧元，同比激增 22%；宝诗龙成了增长主力，主要靠日本和亚太市场的需求在推。

三大集团同步验证了一个趋势：皮具包袋市场在承压，高端珠宝却在逆势走强，全球奢侈品行业正在经历一轮品类偏好的重置。

图源：卡地亚官方微博

麦肯锡和 BoF 联合发布的报告里，有一个很能说明问题的数字：当消费者评估一件奢侈品的投资价值时，珠宝排在第一位，认可度比皮具手袋高出整整 15 个百分点。

这背后的核心逻辑是大家内心深处对资产避险的考量在加重。在经济走向充满不确定的时候，奢侈品的价值锚点，正在从品牌讲故事慢慢转向实物材质本身。

皮具的问题在于，原材料成本占售价的比例极低，价值高度依赖品牌营销带来的溢价。高端珠宝不一样，它们依托黄金、钻石、天然宝石这类硬通货材质，资产的底座天然就更稳固。

这种区别，某种程度上也解释了老铺黄金们的崛起与打造奢侈品定位的底气。

保值数据上，高端珠宝已经达到了可以和爱马仕铂金包相提并论的级别。

据 FashioNica 的 1 月报告，卡地亚 Trinity 戒指五年零售价值涨幅达 65%，二手保值率稳定在 85% 左右。

梵克雅宝的四叶草系列表现一样出色。The RealReal 2025 年转售报告显示，该系列二手转售价值同比上涨 20%，被消费者戏称为 " 珠宝圈爱马仕 "。除此之外，卡地亚的 LOVE、Juste un Clou 这些经典系列，保值率都稳守在 85% 以上。

当然，不是所有珠宝都能保值。那些没有贵金属打底、纯粹走时尚路线的入门款，在二手市场上几乎没什么存在感。相比全行业承压的皮具品类，真正能扛住周期波动的，还是那些依靠实体材质优势的高端珠宝。

中国的反差

相对于欧美这种二手奢侈品交易已经相当成熟的市场，中国当下的情形有些特殊。

眼下，中国二手奢侈品行业的渗透率还不到 10%，但市场里结构性反差非常强烈。这让它成了全球奢侈品图景中一个非常特殊的存在。

2025 年，中国内地个人奢侈品市场销售额同比下滑 3%-5%，连续两年领跌全球主要市场；同一时期，欧洲市场降幅 1%-3%，美洲还能保持 0%-2% 的正增长，中东增速更是达到 4%-6%。

Goyard 在中国的门店

图源：Goyard 微信公众号

但与一手市场的冷清截然相反，中国二手奢侈品行业正在高速狂奔。贝恩的数据显示，2025 年国内二奢市场同比增速达到 15%-20%，远远甩开欧美成熟市场。

也就是说，国内消费者并没有抛弃奢侈品，但正在切换消费渠道，从官方正价买转向了二手折扣入手。

Statista 的调研显示，42% 的 Z 世代在买奢侈品之前，会优先考虑将来转手能卖多少钱；47% 的消费者已经把转售潜力纳入核心购买决策，形成了 " 先查二手价、再定入手价 " 的购买习惯。

而国内独特的直播电商生态，更是一脚油门踩到底：妃鱼、胖虎、红布林这些二奢平台的直播间，鉴定、讲解、全网比价、成交一气呵成，直播间里实时落槌的价格，已经成了整个行业通用的价格参考锚点。这种透明化的定价方式，也在无形中削弱了品牌溢价的空间。

另一个值得关注的趋势是，传统印象中还在全球买买买的中国消费者，现在也开始了产品输出。

eBay 大中华区销售与品类管理总经理庞涛在 3 月份的招商活动上就对媒体表示，中国已取代日本成为全球最大的二手奢侈品货源地。

他认为，过去 20 年，中国一手奢侈品消费的全球领先地位，积累了海量的优质二手货源，且货品的款式、成色、更新速度均处于全球领先水平。

随着中国成为全球奢侈品二手供给端的一个重要节点，国内二奢的成交价格，将和全球买家的竞价形成联动，定价体系越来越国际化，也越来越复杂。