2026 年上半年，具身智能赛道迎来了一场 " 招股书三连发 "：3 月 20 日，宇树科技率先在上交所递表；5 月 18 日，云深处科技跟进递表；5 月 19 日，乐聚智能也叩响了深交所的大门。三家公司踩着具身智能的风口，率先踏入了 IPO 的进程，但翻开招股书，三条截然不同的盈利曲线却浮现出来。

云深处把赌注全压在了机器狗上：2025 年营收 3.37 亿元，净利润仅 2868 万元，95% 以上的收入来自四足机器人（含轮足），人形机器人 DR 系列两年只卖出 4 台。它把赌注几乎全压在了机器狗身上。

乐聚智能选择了 All in 人形：2025 年营收 2.58 亿元，净亏损 6978 万元，营收的近七成来自单一全尺寸人形机器人 Kuavo 系列。

而宇树科技无疑是那张最漂亮的报表，" 四足 + 人形 " 双轮驱动：2025 年营收 17.08 亿元，净利润 2.88 亿元，毛利率 60.27%，四足机器人全球市占率近 60%（王兴兴自述），人形机器人出货量全球第一。

看起来，宇树对另外两家几乎是碾压式的领先：营收规模是云深处的 5 倍、乐聚的 6 倍，净利润更是后两者之和的近 10 倍。但当我们把宇树的四足业务单独拎出来与云深处对比，再把人形业务与乐聚一对一拆解，我们好像看到了一组隐藏在招股书里的行业生存线。

四足板块：宇树 VS 云深处

先来看宇树的四足板块（含轮足）与云深处的四足（含轮足）板块的对比。

2025 年，宇树四足前三季度卖了 17,946 台，收入 4.88 亿元，均价 2.72 万元，毛利率约 55.5%，总毛利池约 2.7 亿元；云深处四足及轮足全年卖了 2,908 台，收入 3.22 亿元，均价 11.06 万元，毛利率约 52.6%，总毛利池约 1.7 亿元。毛利率只差 3 个百分点，销量却差了 6 倍。

我们进一步拆分两家企业四足板块的产品结构，差距的命门立刻暴露：

宇树的消费级机器狗产品 Go 系列的前三季度销量达到 1.7+ 万台，而云深处的消费级机器狗 Lite 系列的全年销量仅为 1850 台；而另一方面，宇树与云深处在高单价的行业级机器狗产品的销量和单价上都没有明显差距。

所以表面上的结论是：宇树和云深处在四足板块的核心差距，是低价机器狗的规模差距。

有分析师把这种销量规模差距归因为品牌价值和营销费用的差距，但事实上，更深层次的原因在于两家企业在成本控制上的差别。

宇树 Go 系列的平均定价不到 2 万元，Go2 Air 的价格更是打到了 9997 元。而云深处 Lite 系列的平均定价为 2.77 万元，近 7000 元的差距在行业级产品的采购中或许可以忽略不计，但可以直接导致消费级市场的闸门对后者关闭。

招股书显示，宇树四足单机成本从 2022 年的 2.23 万元腰斩到 2025 年前三季度的 1.21 万元，单机成本的极致压缩，靠的是宇树的全栈自研，把电机、减速器、编码器、驱动器等零部件成本压到了进口配件成本的三分之一。而云深处 Lite 的成本约在 1.7 万左右（按 38.52% 毛利率反推），中间这 5000 元的成本差距，就是外购驱动器、定制电机组件、外协贴片留下的 " 供应链税 "。

消费场景对价格的敏感度，远比行业场景残酷。行业客户买一台 30 万的巡检机器狗，预算审批里 3 万和 5 万的差别不大。但消费级和教育级客户的采购决策中，9997 元和 2.7 万元之间隔着的就是一座大山。

所以四足板块的竞争，到最后不是 " 谁的产品更好 "，而是 " 谁的成本更低 "。成本击穿行业底线，消费市场的大门就会自己打开，销量飞轮也会自然启动；成本打不下去，就只能守在行业级的象牙塔里，靠高毛利低销量维持体面。

人形板块：宇树 VS 乐聚

再来横向对比宇树的人形板块和乐聚智能。

2025 年，宇树人形板块（含全尺寸和中小尺寸）前三季度的销量达 3551 台，收入 5.95 亿元，均价 16.76 万 / 台，毛利率 62.91%。而乐聚智能全年的销量仅为 668 台（含全尺寸和中小尺寸），收入 1.78 亿元，均价 30.81 万 / 台，毛利率 42.39%。

同样拆开两家人形机器人的产品结构，成本控制对于销量的影响，在人形板块的对比中，比四足板块还要刺眼。

数据显示，宇树人形市场体量优势也主要来自于中小尺寸产品 G1 近 30 倍于乐聚的销量。而中小尺寸的产品销量上，宇树前三季度的数据与乐聚全年的数据相差近 200 台，说明二者在全年数据上基本处于同一水平。

乐聚的问题，与云深处一样：因自研占比不足，而无法拉低成本。招股书显示，乐聚的关节模组 82.82% 来自单一供应商（无锡泉智博），占采购总额 17.20%；直接材料占主营业务成本 70% 以上。这一方面意味着乐聚的 " 核心零部件国产化率达到 90%"，另一方面，也说明成本下降的边界被供应商卡住了。2025 年 Kuavo（乐聚全尺寸人形产品）单台售价较 2024 年下降了 25.56%，销量直接涨了 17 倍。而同期成本下降了 27.35%，毛利只从 40.98% 微升到 42.39%，是典型的以价换量策略。

消费场景对价格的敏感度，在四足上表现为 " 万元门槛 "，而在人形上则表现为 " 十万门槛 "。 宇树用 G1 把价格打到十万区间，也给全行业的中小尺寸人形产品，画了一条精准的生存线。

而关于人形，两家的招股书里还都藏着一个行业不愿直面的真相：卖得最多的场景，还是展厅。

拆开宇树科技 2025 年前三季度的人形收入结构，科研教育占了 73.6%，商业消费 17.39%，剩下的 9% 名义上叫 " 行业应用 "，但第二轮问询函把这块遮羞布掀了：里头 50% 到 70% 是企业导览，也就是放在公司前台迎宾、讲解、互动。真正进车间干活的智能制造和智能巡检，只有 1,570 万元，占人形总收入的 2.64%。

乐聚智能的情况几乎是镜像。夸父系列 44.94% 的收入来自数据采集中心，32.5% 是科研教育，18.7% 是商业服务，工业制造场景的收入 689 万元，占比 3.88%。唯一的结构性差异是乐聚那条 44.94% 的数据采集线。机器人作为数据采集工具被二次销售，严格说这也不是替代人工，而是为未来的替代喂养数据。

人形机器人到底还要多久才能从春晚舞台走向工厂流水线，这仍是一道需要时间来回答的题。亦或许，人形的真正场景从来也不是工厂。

被宇树 " 放弃 " 的阵地

拆开宇树和云深处、乐聚在各级产品上的对位：四足行业级赛道，宇树 B 系列均价 30.5 万，只比云深处 X 系列贵 1.75 万，但毛利率 67% 比对手高 13 个百分点；人形全尺寸赛道，宇树 H2 起售价 19.9 万，比乐聚 Kuavo 均价 30.81 万便宜 35%。一个疑问浮现：为什么在行业级四足和人形全尺寸的产品上，宇树都没有与对手拉开差距？这是策略上的主动选择？还是有什么其他原因？

答案在招股书的自我定位里：宇树把自己定义为 " 通用机器人 "，而非 " 行业专用机器人 "。第二轮问询函明确说，" 宇树做的是能走、能跑、能在复杂环境里移动和操作的智能装备，追求的是适应多种场景，而不是只干一件事。"" 公司仅对少部分行业终端客户进行覆盖，并主要通过下游二次开发客户满足终端市场需求。"

这个定位正说明了宇树从一开始就没有专注于行业解决方案。它卖的是带开发接口的硬件平台，而把适配具体场景的工作交给了下游的集成商。这种战略上的偏重，在招股书自述发展历程时也可见一斑：每次提到消费级降价都是 " 里程碑式突破 "，而行业级只是 " 进入 XX 领域 " 的常规补充。消费级是战略锚点，行业级是能力验证。

这和特斯拉的早期策略如出一辙：Model S 可以卖 100 万，但真正的野心是让电动车普及到 30 万、15 万。但或许，宇树的这种策略，也正是其他具身企业的机会。