6 月 4 日盘后，ST 人福抛出一则公告，称全资海外子公司 RFSW 拟通过产权交易所公开挂牌，转让所持乐福思健康产业股份公司 16.34% 股权，挂牌底价不低于评估值 10.56 亿元。

这意味着，国民安全套品牌杰士邦的母公司，将彻底从人福医药的资产清单上消失。

公告披露的另一面，是一份并不难看的成绩单。乐福思 2024 年、2025 年营收分别为 28 亿元、31.59 亿元，净利润分别为 3.51 亿元、4.21 亿元，2025 年末净资产 12.89 亿元，本次股权评估增值率达 146.99%。按 10.56 亿元测算，交易预计为人福医药当期损益贡献约 5 亿元。

6 月 5 日，ST 人福股价微涨 0.46%，收报 17.42 元 / 股，总市值 284.3 亿元。资本市场对这笔交易的反应平淡，但市场和员工层面的讨论却围绕着两条主线展开：一是杰士邦所在的安全套赛道，为何在一份还在增长的财报背后被亲手抛弃；二是已经回归 " 麻精药 " 主业的人福医药，靠什么撑住后续的增长故事。

卖了买、买了又卖，杰士邦的资本漂流

杰士邦与人福医药的关系，要追溯到 2001 年。

彼时人福科技与时任高管王学海共同投资成立武汉杰士邦科技发展有限公司，人福医药最初持股 80%。这是一个由本土上市公司一手打造的国产安全套品牌。

2006 年，刚出任人福医药董事长的王学海启动归核化调整，将杰士邦 70% 股权以 1.37 亿元转让给澳大利亚乳胶制品巨头安思尔（Ansell），2009 年再将剩余的 5% 股权以 2511.7 万元卖给安思尔关联公司。人福医药基本退出该业务。

2017 年，安思尔决定剥离全球两性健康板块。人福医药联手中信资本以 6 亿美元接盘，其中人福医药出资 1.2 亿美元拿下杰士邦 54% 股权，并在新加坡设立平台公司 RFSW，将收购资产整合进新成立的乐福思集团，人福医药通过 RFSW 持有乐福思 60% 股权并合并报表。十年间，杰士邦整体估值从 1.95 亿元升至 15 亿元以上，翻了近 7 倍。

2020 年 11 月，人福医药将乐福思 40% 股权以 2 亿美元卖给高瓴、博裕、松柏三家机构，乐福思自此不再并表，此次交易贡献约 4 亿元投资收益。如今的清仓，是第三次出售。按本次评估值倒推，乐福思整体估值约 64.6 亿元，较 2020 年转让时的约 33 亿元又翻了一倍。

问题在于，赛道的故事已经讲不下去了。艾媒咨询数据显示，中国避孕套市场规模从 2020 年的 208 亿元缩水至 2024 年的 156 亿元，四年累计下滑 25%。天眼查显示，2020 年至 2024 年全国有超 7.8 万家避孕套相关企业注销。

头部品牌同样未能幸免：杜蕾斯在淘宝 / 天猫的销量从 2019 年的 372 万件跌至 2021 年的 84 万件，两年跌去 77%，线上份额从超 50% 滑落至 2024 年的 29.3%；杰士邦在 2024 年也公开承认市场份额与销售表现逐年下滑。

替代赛道则在加速崛起。2024 年中国情趣用品销售额达 1942 亿元，同比增长 8%，是避孕套市场的 12 倍以上。

从这个角度看，乐福思虽然还在赚钱，但所处赛道的长期增长曲线已经掉头向下。在 " 还能卖个好价钱 " 的窗口期清仓，是人福医药用脚投票的结果。

归核聚焦，麻精药才是真正现金牛

人福医药选择此时清仓杰士邦，与其控股股东的更迭以及自身的财务约束密切相关。

2025 年，招商局集团旗下招商生科正式入主人福医药，完成董事会改组，公司实控人变更为招商局。央企背景下，" 集中资源发展具有竞争优势的细分领域 " 被写入年报。问题在于，人福医药仍戴着 ST 帽子——历史包袱来自前实控人当代集团，2020 年至 2022 年 3 月，公司非经营性资金占用累计达 127.85 亿元。

财务层面的修复压力更直给。截至 2026 年一季度末，人福医药货币资金 45.37 亿元，而短期借款加长期借款合计接近 90 亿元。出售乐福思股权回笼的 10 亿元以上现金，将主要用于偿还有息负债、补充营运资金。

这是招商局入主后 " 砍副业、保主业 " 路径的延续—— 2025 年，公司还完成了宜昌仁济母婴、人福医药集团医疗用品、杭州诺嘉医疗设备等多家公司的股权出售，并注销了宜昌人福医疗器械、武汉智盈新成等多家非核心子公司。

人福医药真正的 " 现金牛 " 是麻精药。核心子公司宜昌人福药业的麻醉药品国内市场份额超 60%，是国内最全的芬太尼系列产品商业化生产企业。2025 年宜昌人福麻醉精神类药品营收约 79 亿元，同比增长约 6%，贡献净利润 27.48 亿元，而人福医药对其持股 80%。相比之下，乐福思 2025 年 4.21 亿元的净利润对应到人福医药 16.34% 的权益份额，仅五六千万元，差距悬殊。

招商局入主后，战略调整的财务效果慢慢显现出来了。2025 年人福医药营收 239.62 亿元，同比下滑 5.79%，但归母净利润 18.55 亿元，同比增长 39.53%；资产负债率从年初的 43.32% 降至 40.11%，全年利息支出同比减少约 8000 万元，降幅 23%；速动比率由 1.22 提升至 1.53。

2026 年一季度，公司营收 61.01 亿元，归母净利润 5.88 亿元，同比增长 8.85%，经营性现金流净额由上年同期的 -3.37 亿元转正至 2.81 亿元。2026 年 2 月，公司发布定增预案，拟向招商生科募资 30 亿至 35 亿元，用于创新药研发和数智化建设。

值得注意的是，" 归核聚焦 " 并未结束。截至 2026 年一季度末，人福医药仍持有中煤科工金融租赁 39.7959% 股权以及天风证券约 1.3 亿股，两项均与医药主业关联度不高。

前者于 2025 年 6 月还曾因通过多层嵌套业务结构规避关联交易管理、用印审批不到位被国家金融监督管理总局天津监管局罚款 80 万元。在央企股东的资产负债表逻辑下，这些非核心资产是否会成为下一批 " 摆上货架 " 的标的，是一个绕不开的问题。

从 2001 年由人福医药一手创办，到 2006 年、2020 年、2026 年三度被摆上货架，杰士邦走完了它在 A 股母公司体内的 25 年漂流。

当避孕套这门生意失去性感，当麻精药才是真正能撑起估值的故事，留给王学海继任者们的问题是，在招商局治下，下一个被卖掉的会是谁？