全球大模型第一股的资本神话，碎得比想象中更快。

6 月 10 日早盘，港股智谱 再度跳水，截至 12 点午盘报 1040 港元，跌幅 8.45%，总市值 4637 亿港元。从 5 月 29 日盘中 1993 港元的历史高点算起，智谱股价将近腰斩，市值较最高点蒸发超 4200 亿港元，跌掉的市值相当于一个百度集团 + 一个小鹏。

谁能想到，就在半个月前，智谱还是整个港股市场最耀眼的明星。这家 1 月 8 日才以 116.2 港元发行价登陆港交所的公司，用不到五个月的时间上演了一场资本奇迹。上市 43 天股价飙至 725 港元，涨幅超 500%；进入 5 月后更是一路狂飙，单月涨幅达 83%。

智谱在 " 国家队 " 背景下，以顶尖模型为引擎，以企业级 API 为主要产品形态，通过融入产业体系实现的爆发式增长，是市场给予其高估值溢价的更深层次原因。数据显示，2022 年 -2025 年，其云端 MaaS 服务收入 2.59 百万元增加至 190.38 百万元，收入贡献从 4.5% 提升至 26.3%。截至 2026 年 3 月，智谱 MaaS 平台 ARR 约 17 亿元，过去一年增长约 60 倍。

但狂欢戛然而止的速度，超出了所有人的预料。5 月 29 日，智谱创下 1993 港元历史新高的同一天，股价突然上演 " 天地板 "，日内振幅超过 30%，最终收跌 1.42%。此后的日子里，下跌成了唯一的主旋律：6 月 5 日单日大跌 9.05%，市值蒸发 575 亿；6 月 9 日暴跌 13.55%，单日蒸发 790 亿。

就连市场期待已久的 " 纳入恒生科技指数 " 利好，也没能挡住。自正式被纳入香港恒生科技指数以来，仅两个交易日，智谱累计跌幅已超过 20%。

此外，6 月 1 日晚间，智谱突然宣布启动科创板上市程序，计划募资最高 150 亿元。此时距离公司在港交所挂牌，全球发售净筹资约 41.73 亿港元，仅仅过去了不到五个月。

财报数据显示，2025 年智谱净亏损 47.18 亿元，经调整后仍亏 31.82 亿元，亏损额是营收的 6.5 倍。更深层的问题，是估值与基本面的彻底脱节。巅峰时期 8800 亿港元的市值，对应 7.24 亿元人民币的年营收，静态市销率超过 1124 倍。这是什么概念？微软、苹果的市销率只有 10 倍左右，就连最激进的海外 AI 企业，估值也不到智谱的十分之一。换句话说，智谱的股价里，99% 都是对未来的预期，只有 1% 是现实。

巨头的围剿，更是让智谱的生存空间不断被挤压。百度、阿里、字节跳动手握自有算力集群，把 API 调用价格压到了地板价，用亏损换市场。而智谱没有自己的算力，每一次模型迭代都要高价采购 GPU，单位 Token 成本远高于竞争对手。

值得注意的，7 月 8 日将迎来上市后的首次大规模股份解禁，涉及约 1198.59 万股基石投资者股份。

来源：星河商业观察