本文来自微信公众号： 校长邦 ，作者：林溪

智谱 AI 今年 1 月在香港上市，被称为全球大模型第一股。发行价 116.2 港元，最高炒到 2980 港元，半年涨了 24 倍。

一家年营收 7.24 亿、归母净亏损约 47 亿元的公司，市值最高突破 1.33 万亿港元。

这几天它又上了热搜，不是因为涨，是因为 " 蹦极 "。

7 月 7 日，买了智谱的人过了非常刺激的一天。早盘低开低走，一度跌超 15%，1100 亿港元市值说没就没。中午公司发了则澄清公告，A 股 IPO 撤回传闻不实，股价直线拉升，最高涨超 10%，硬生生拉回来 700 多亿。

智谱 AI 用 7 亿营收撑起 7000 亿市值，这事儿靠谱吗？放在教育 AI 赛道里，又能看出什么门道？

多空厮杀的 24 小时：

这不是波动，是绞杀

看下时间线，7 月 6 日，智谱暴跌 14.67%，收盘 1530 港元，一天蒸发约 1100 亿港元市值。

下跌的原因有两个。一是 7 月 8 日有限售股解禁，2568.16 万股，按当时股价算，解禁市值超 460 亿港元，这么大的盘子砸下来，谁都怕接盘。

二是市场上开始传智谱撤回了 A 股 IPO 辅导备案。

这个传闻杀伤力极大。智谱港股能撑这么高估值，很大一部分靠的就是 A 股上市预期科创板的估值高，一旦 A 股上市成功，港股股价大概率要向 A 股靠拢。撤回 IPO，等于估值溢价的逻辑直接没了。

7 月 7 日早盘，恐慌继续发酵，股价最低摸到 1386 港元，又跌了 9%。就在大家以为要崩盘的时候，中午 12 点多，智谱发了澄清公告，说传闻不实，辅导备案状态正常，相关媒体恶意炒作，已取证举报。

而且有实锤，智谱的 A 股辅导状态是已完成辅导，不是撤回。午后开盘，股价直接拉起来，最高摸到 1689 港元，涨幅超 10%。一天之内，上演 V 型大反转。

很多人说这是谣言粉碎机。但你仔细想就明白，460 亿解禁盘悬在头上，空头不趁这个时候动手，还等什么时候？

这不是一条谣言引发的波动，是 7000 亿估值背后，所有人心里都在打鼓的那个问题，智谱，到底值不值这个价？

24 倍涨幅不是吹出来的

但 7000 亿真的贵了

智谱能涨 24 倍，也不能算是靠炒概念。技术从清华 KEG 实验室出来的，唐杰、张鹏团队，GLM 模型也是国内第一梯队。技术层面没有什么争议。

真正让市场兴奋的是业务数据。2025 年营收 7.24 亿，翻了一倍多。但更吓人的是 MaaS 的 ARR，一年从不到 3000 万干到了 17 亿，60 倍增长。

这个数据的含金量在哪？说明智谱不是靠一锤子买卖的项目制活着，而是有持续续费的 SaaS 收入，企业和开发者在真金白银地用它的 API。这在大模型公司里，非常少见。

再加上 A 股上市预期，科创板第五套标准给未盈利硬科技公司开绿灯，一旦上了 A 股，估值大概率比港股高一截，同股同权，港股自然要跟涨。很多人买智谱港股，赌的就是这个套利空间。

技术、业务、资本预期，三根加起来，24 倍涨幅并不是空穴来风。智谱确实是，国内没几家、既有自研能力、又有商业化进展的大模型公司。

但有价值，不等于值 7000 亿。营收 7.24 亿，亏几十亿，市值 6500 亿人民币，市销率接近 900 倍。

什么概念？按现在的营收水平，公司要干近千年才能把市值赚回来。当然大模型公司不能这么算，900 倍，确实有点太夸张了。

跟海外比就更有意思了。OpenAI 2025 年收入约 883 亿人民币，净亏损约 2600 亿人民币，估值 1.5 万亿，市销率大概 17 倍。

但 OpenAI 营收是智谱的 120 倍，亏损是智谱的 50 多倍，市销率只有智谱的大约五十分之一。

英伟达，2025 财年营收 8000 亿，净利润 3000 亿，市值 25 万亿，市销率 30 倍。

国内公司估值月之暗面 2200 亿人民币，百川 200 亿，MiniMax 934 亿，阶跃星辰 830 亿。头部溢价合理。但六七倍的溢价，业内还存有质疑。

7000 亿，有可能是把未来 5 年甚至 10 年的增长都提前透支了。只要中间有任何一步走慢了，MaaS 增速下滑、竞争对手追上来、A 股上市延迟等等，股价都会剧烈波动。

这就是为什么一条谣言就能砸 15%。不是谣言有多可怕，是估值太高了，高到容不得半点儿坏消息。

AI 有三层泡沫

但泡沫里藏着机会

智谱这出戏，不是个案，是整个 AI 行业的缩影。今天的 AI 行业，确实有三层 " 泡沫 "。

技术层面，很多人觉得大模型壁垒高、护城河深，其实不是这么回事。技术路线早就透明了，Transformer、海量数据、大规模算力，有资金就能做。

不然这两年几十家大模型公司是怎么冒出来的？每家都喊接近 GPT-4、国内第一梯队。真正的壁垒不在模型本身，在数据、场景、生态，这三样，恰恰是大多数公司还没建立起来的。

资本层面，一级市场确实热。一家成立半年的 AI 公司，融一轮估值几十亿，创始人有大厂背景、PPT 做得好看，钱就来了。但这不能全怪资本不理性，AI 确实是这十年最大的技术变量，谁都不想错过。

智谱能上市、能涨 24 倍，说明市场真的在给 AI 定价，不是纯空气。问题只在于，这个价定得对不对、贵不贵。

应用层的现实是，赚钱的应用还不多。连 OpenAI 这样的行业老大都还在巨亏，赚得多，烧得更多。

但换个角度看，OpenAI 一年能赚 800 多亿人民币，这件事本身就说明 AI 的商业化不是伪命题，只是还在早期。真实的付费需求已经出现了，只是还没大面积铺开。

技术在跑，资本在追，应用层的需求也在慢慢起来。三者不同步，就有了泡沫。但泡沫不一定是坏事，它把钱、人、注意力都砸进一个新行业，加速它的成熟。

结语

智谱涨 24 倍的时候，所有人都在喊，AI 来了，再不跟上就晚了！智谱一天跌 15% 的时候，又有人喊，AI 泡沫破了，赶紧跑！

都不对。AI 不是什么一夜暴富的神话，也不是什么一碰就碎的泡沫。它是一场漫长的技术革命。

跟 20 年前的互联网、10 年前的移动互联网一样。中间有疯狂，有泡沫，有崩盘，但最后会沉淀下来，改变每一个行业。

教育也一样。不用羡慕 24 倍涨幅，也不用因为一天跌 15% 就慌。大模型的红利，从来不属于追风口的人。属于把 AI 用在真实教育场景里、解决真实问题的人。

教育行业，最不缺的就是讲故事的人。缺的，是把事做成的人。