作者｜睿研君 编辑｜MAX

来源｜蓝筹企业评论

恩捷股份正成为中国企业出海遭遇困难的代表。它投在匈牙利的近 50 亿新产能工厂，刚开始贡献效益，就面临当地政客激烈声讨，甚至它所在城市的市长公开呼吁恩捷 " 离开 " 这座城市。

2026 年 6 月 24 日，匈牙利环保部门以违反排污许可、土壤污染为由，要求恩捷股份匈牙利工厂暂停隔膜生产。监测井水样显示，铝浓度达 2676000 微克 / 升，超出法定限值 1.3 万余倍，同时检出砷、锌、铅、钴、镉、镍等多种重金属超标。

7 月 3 日，消防部门查出灭火系统水泵失灵、传感器被违规改装等隐患，下令工厂全面停止一切活动。7 月 7 日，当地议员公开表示该厂将面临 " 长期 " 关闭。

恩捷事件的背景是今年 4 月，匈牙利中右翼蒂萨党击败执政十余年的欧尔班政府上台，将整治外资电池工厂列为核心施政方向。

恩捷随即出面安抚市场称，匈牙利工厂产能占公司总产能约 3%，对公司生产经营影响较小。

但市场的担心则集中于 " 出海 " 战略的前景，人们普遍相信海外高毛利市场（2025 年境外毛利率 34.97%，远超国内 18%）是恩捷逃离国内价格战的关键。此次事件不仅意味着短期收入损失，更可能永久性损伤欧洲客户的信任。

业绩 "V 型反转 "，恩捷已经走出周期底部

恩捷股份最新的半年度业绩预告显示，上半年归母净利润预计 7.36 亿至 9.00 亿元，同比扭亏为盈。公司 2025 年全年营收 136.33 亿元，同比增长 34.13%，归母净利润 1.43 亿元，成功扭亏。2026 年一季度，营收 39.08 亿元，同比增长 43.21%，归母净利润 2.6 亿元，同比增长 901.70%。

隔膜业务是复苏的核心引擎。2025 年，锂电池隔膜业务营业收入 116.30 亿元，同比增长 40.89%，销量达 128.40 亿平方米，同比增长 45.50%，毛利率 18.01%，同比提升 10.62 个百分点。有券商预计，2026 年全年隔膜出货将超 160 亿平方米，同比增长 40% 以上。

恩捷的复苏建立在 2024 年极低的基数之上—— 2024 年公司归母净利润为 -5.56 亿元，是上市以来首次亏损。从三年复合增长率看，2025 年归母净利润三年复合增长率为 -67.09%，营收三年复合增长率仅为 2.69%。目前的复苏，更像是一次 " 深蹲后的起跳 "，还难以被视为稳健增长的回归。

隔膜行业竞争格局的转变

2022 年至 2025 年，锂电池隔膜行业经历了一轮深刻的竞争格局重塑。这一过程并非以大量企业破产清算为标志，而是通过软性淘汰、存量整合与战略收缩，实现了从无序扩张向集约化发展的结构性转变。

在价格战最激烈的 2024 年，湿法隔膜均价跌至 0.94 元 / 平方米的历史低位，大量不具备成本优势的中小厂商陷入 " 生产即亏损 " 的困境。这些企业的产线长期处于低稼动率或停产状态，无法进入头部电池厂的认证体系，虽名义上保有产能，但实质上已被排除在主流供应链之外，成为行业出清的 " 沉默大多数 "。

与软性淘汰同步进行的是头部企业对优质存量资产的整合。

2026 年 5 月，恩捷股份以 4 亿元基础价款收购爱思开 100% 股权，后者虽拥有 9.4 亿平方米基膜产能，但因市场开拓乏力，2025 年亏损达 4.38 亿元，净资产 18.99 亿元。此次收购使恩捷股份以极低成本盘活了存量产能，而爱思开作为独立竞争主体的地位就此终结。

类似地，佛塑科技收购金力股份等案例，均体现了行业从 " 新增产能 " 向 " 存量优化 " 的逻辑转变。

面对恶性竞争，部分企业也主动采取收缩策略以保全现金流。2025 年 8 月，包括恩捷股份、星源材质、沧州明珠在内的 8 家骨干企业达成 " 反内卷 " 共识，约定暂停扩产、实行价格自律，以消化现有产能为主。恩捷股份随后放弃了马来西亚 10 亿平方米隔膜项目及中科华联收购计划，转而聚焦国内自贡项目。

经过上述调整，隔膜行业竞争格局发生根本性变化。2025 年，行业前四大企业集中度（cr4）已超过 72%，资源加速向头部企业集中。竞争核心从单纯的 " 规模与价格 " 转向 " 技术领先与产业链协同 "，不具备技术迭代能力和成本优势的落后产能被加速出清。

价格走势：确认进入新一轮涨价周期

当前隔膜价格已摆脱 2024 年的低谷，呈现出明确的企稳回升态势。主流湿法隔膜价格自 2026 年 3 月下旬起已开始上调，7 微米湿法隔膜价格首次提价至 0.86 元 / 平方米。

另据市场信息，2026 年 7 月签订的 8 月执行订单中，下游头部电池厂商的采购口径涨价幅度已达 7%-8%。自 2025 年 8 月底以来，除头部大厂外，隔膜累计涨幅已超过 30%。

因此行业研究机构（GGII）预计，2026 年主流湿法隔膜价格全年有望同比回升 10% 至 20%。

同时，恩捷股份在 2026 年 7 月的投资者互动中确认，在行业供需偏紧及产能利用率处于高位的情况下，公司正根据市场情形与下游客户沟通，产品价格受供需关系决定。

价格走势的改善已直接反映在公司的财务数据上，2026 年 Q1，归母净利润 2.60 亿元，同比增长 901.70%，单季度盈利已超 2025 年全年；2026 年 H1 预计归母净利润 7.36 亿 -9 亿元，同比扭亏为盈，其中二季度净利润环比一季度增长 82%-145%，盈利修复速度超出市场预期；毛利率显著提升，2026 年 Q1 综合毛利率达 28.19%，同比提升 11.0 个百分点，表明价格上涨已有效转化为利润。

实控人质押、减持与关联交易，恩捷的负面话题不断

恩捷股份的实际控制人为李晓明（Paul Xiaoming Lee）家族。截至 2026 年 7 月，家族合计持股约 42.22%。

股权质押是持续的风险点。2026 年 7 月 7 日，Paul Xiaoming Lee 解除质押 100 万股。但家族整体质押股份仍占其合计持股的 40% 以上。在股价从 52 周高点 87.71 元跌至 50 元附近的背景下，高比例质押的平仓风险不容忽视。

关联交易同样值得关注。2026 年 6 月，公司放弃参股公司捷胜科技的优先购买权，由实控人家族控制的合益投资受让，涉及金额 4.092 亿元。关联董事已回避表决。虽然程序合规，但这种 " 左手倒右手 " 的交易，难免引发市场对公司治理独立性的质疑。

历史上，实控人家族曾在 2019-2020 年期间超比例违规减持，2024 年被云南证监局出具警示函。从违规减持到集中补税，再到关联交易，恩捷股份的治理短板从来都是人们热议话题。

行业坐标：巨人的 " 大而不强 "

将恩捷股份放在 A 股 " 纸和塑料包装产品和材料 " 行业中对比，当前的结果不佳：

恩捷股份的数据，似乎在说它用行业第一的资产、行业第二的收入，创造了远低于行业平均的利润；它是规模上的 " 巨人 "，效率上的 " 矮子 "。因此当前市场给予的高 PE，是对 " 困境反转 " 的预期，而非对现状的肯定。在全球锂电隔膜同行中，恩捷股份的营收三年复合增长率（2.69%）已落后于星源材质（12.72%）。

实际上，恩捷复苏路上的真正的难点在如何翻过 " 三座大山 "。

第一座山就是 " 财务杠杆 "。近百亿短期债务与 28.89 亿货币资金之间的巨大缺口，使得任何意外事件——无论是补税、停产还是研发投入超支——都可能触发流动性危机。

第二座山是 " 治理漏洞 "。恩捷过去半年经历了三次补税、实控人历史违规减持、关联交易频发，这些事件共同描绘出一家治理结构松散、合规意识薄弱的公司形象。在监管趋严的背景下，这不仅是声誉风险，更是实实在在的财务风险。

第三座山是 " 战略赌注 "。海外工厂遭遇 " 黑天鹅 " 和全固态电池投入需要持续 " 烧钱 "。

全固态电池：一场 " 不能输的豪赌 "

恩捷股份正积极布局全固态电池材料，围绕硫化物路线构建全链条布局。公司研制的硫化锂产品纯度可达 99.9% 以上，超薄硫化物固态电解质膜厚度最低可小于 30 μ m，室温下离子电导率可达 2mS/cm。2025 年 8 月，百吨级高纯硫化锂中试线搭建完成，10 吨级硫化物固态电解质产线已建成。

公司已与固态电池独角兽北京卫蓝新能源签订协议，2025 年至 2030 年采购不少于 3 亿平方米的半固态及全固态电池电解质隔膜，以及不少于 100 吨的全固态电池电解质。此外，还与恩力动力达成战略合作，共同开发适配固态电池的高性能电解质隔膜。

然而，全固态电池目前仍处于产业发展初期，成本较高。公司自身也认为，全固态电池将更多应用于 " 三深 "（深空、深海、深地）等领域，与液态电池、半固态电池长期共存。

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来源：蓝筹企业评论