近日，" 支付老兵 " 拉卡拉披露 2026 年半年业绩预告，呈现出明显利润分化。

业绩预告显示，2026 年上半年，拉卡拉归母净利润 6.1 亿元— 7 亿元，同比最高增幅超 200%，但扣非净利润仅 1.9 亿元— 2.4 亿元，二者约 5 亿元差额主要来自对蓝色光标持股的清仓收益。

叠加 2025 年减持所得，拉卡拉两年累计靠这笔股权投资获利 15.26 亿元，成为账面利润核心支撑。

这笔大额一次性收益，源自创始人孙陶然横跨三十年的资本布局：从蓝色光标联合创始人，到拉卡拉主体收购、再到高位清仓套现，演绎了一套完整的股权腾挪路径。不过，投资收益短期增厚利润，却难掩主业长期疲软的现实。

自 2022 年 " 跳码 " 风波后，拉卡拉毛利率未能有明显提升，传统银行卡收单规模萎缩，跨境支付、SaaS、AI 新业务尚处培育期。

叠加港股递表前夕，大股东轮番减持合计套现超 10 亿元，靠投资撑起的盈利故事还能持续多久？三大转型赛道能否填补主业盈利缺口？

1、一场跨越三十年的股权腾挪

拉卡拉成立于 2005 年，2011 年首批获得中国人民银行颁发的《支付业务许可证》，2019 年 4 月 25 日登陆深交所，成为国内首家数字支付领域上市企业。拉卡拉的创始人孙陶然，同时也是蓝色光标的联合创始人。

公开资料显示，1996 年，孙陶然与赵文权等五人共同出资创立了蓝色光标，该公司后来成为中国第一家上市公关公司、亚洲规模最大的营销传播集团。有报道称，蓝色光标主要由赵文权操盘，孙陶然的精力更多放在了后续的创业项目上。

2016 年 3 月，蓝色光标五位创始人终止了一致行动人关系，实控人变更为赵文权一人。孙陶然将其持有的 3.75% 股票的投票表决权委托给赵文权行使。这一举动被视为孙陶然正式放弃在蓝色光标的控制权，其角色从联合创始人转变为战略投资人。

2018 年 1 月，蓝色光标另外三位创始股东许志平、陈良华、吴铁向西藏耀旺网络科技有限公司（以下简称 " 西藏耀旺 "）转让了合计 5.98% 的股份，总价 9.26 亿元。西藏耀旺由此成为蓝色光标第一大股东。

这笔交易的关键在于西藏耀旺的背景：它是西藏考拉科技发展有限公司的全资子公司，孙陶然正是西藏考拉的法人代表并持有 33% 的股份，联想控股则是西藏考拉的控股股东（持股 51%）。

这意味着，虽然孙陶然个人淡出了蓝色光标管理层，但他通过考拉科技平台，同时引入联想系，间接重新加重对蓝色光标的持股。

到了 2021 年，孙陶然控制的拉卡拉亲自下场。2021 年 5 月，拉卡拉以 9.144 亿元现金收购西藏耀旺持有的蓝色光标 1.44 亿股股份，占蓝色光标总股本的 5.78%，成为蓝色光标第二大股东。彼时，双方寄希望在跨境服务、产业互联网科技平台、数字营销三大领域展开协同，赋能中小微企业。

2025 年起，拉卡拉对蓝色光标投资的持有意图发生改变，从长期持有变为短期持有。

当年，拉卡拉处置蓝色光标股票，核算方法由长期股权投资权益法转换为以公允价值计量，确认投资收益 6.25 亿元，公允价值变动损益 3.50 亿元，合计 9.75 亿元。

2026 年一季度，拉卡拉最终全部清仓蓝色光标，确认投资收益 5.51 亿元，增加税后利润 4.63 亿元。

通过上述减持，拉卡拉累计确认约 15.26 亿元投资收益，撑起了公司近两年大部分的账面利润。这笔收益虽然不可持续，但也为后续转型提供了充足弹药。

今年 6 月，拉卡拉宣布拟参与投资设立上海考拉先导人工智能创业投资基金，以自有资金认缴 1.5 亿元份额，占已确认认缴出资总额的 68.18%。该基金专注于投资以人工智能为主的新一代信息技术领域。

对于正大力推行 "AI First" 理念的拉卡拉来说，该笔投资或为其 AI 叙事的一次重要战略押注。

2、" 跳码 " 事件后，主业青黄不接

拉卡拉财报显示，其近 9 成收入源于支付业务。自 2019 年上市后的三年间，拉卡拉交出了一份不错的答卷。2019 年 -2021 年，公司营业收入由 48.99 亿元增长至 65.96 亿元；归母净利润由 8.06 亿元增长至 10.83 亿元。

拉卡拉的高光时刻，止步于 2021 年。此后，公司净利营收增长停滞，扣非净利润逐年下滑，毛利率更是从 2016 年的 72.23%，一路跌至 2025 年的 25.33%。

这一切的转折点，指向 2022 年的 " 跳码 " 事件。所谓 " 跳码 "，是指支付机构按照优惠费率，为并不该享有优惠的商户办理结算，从而赚取费率差价，其本质上是一条灰色套利路径。

2023 年 4 月，拉卡拉公告，承认公司收单业务中存在 " 跳码 " 情形，需要按照相关协议退还涉及资金。该事项直接造成公司 2022 年计提大额损益，全年净利润断崖式亏损 14.37 亿元，股价也随之暴跌。

同年，被业内称为 " 跳码终结者 " 的 259 号文全面落地——这份由中国人民银行于 2021 年 10 月发布的通知，要求 " 一机一码、一码一终端 "，从制度层面封堵了支付机构通过篡改商户类型套取费率差价的空间。

灰色套利终结后，拉卡拉的主营业务能否找到新的增长支点？

目前，银行卡支付业务的 " 天花板 " 已清晰可见。中国人民银行发布的《支付体系运行总体情况》显示，2025 年全国范围内银行卡消费业务金额达 130.91 万亿元，同比减少 2.11%。

与此同时，拉卡拉的核心收入来源银行卡收单，正在被二维码支付所蚕食。2025 年，拉卡拉境内综合收单交易金额为 3.94 万亿元，同比下降 6.75%, 其中，银行卡交易金额 2.47 万亿元，同比锐减 13.73%；而扫码交易金额为 1.47 万亿元，同比增长 7.90%。

扫码支付因去中介化分润模式和低运营成本，在多数场景下费率更低。低费率业务占比的上升，或将进一步拉低拉卡拉公司整体毛利率。

行业的竞争格局同样不容乐观。支付宝、微信支付主导 C 端市场，银联云闪付借政策东风抢占政务场景，抖音支付、美团支付等新兴势力也在分切蛋糕。

夹缝之中，渠道分润成本持续攀升。中金公司在近期研报中指出，竞争加剧、渠道分润成本提升是拉卡拉 2025 年毛利率下滑的一个重要原因；2026 年一季度公司毛利率同比略微改善，或主因科技服务业务占比提升，可持续性仍有待观察。

面对困局，拉卡拉将目光投向跨境支付、SaaS 服务等新赛道。尽管拉卡拉跨境支付业务在 2025 年交易金额达 889 亿元，同比增长 80.69%，但占公司总支付交易额的比例仅 2% 左右。

事实上，跨境支付市场已经比较稳定，头部机构如连连、空中云汇、寻汇等已经占有绝对市场份额。加之支付行业严监管常态化，合规体系的建设和维护本身就是一笔巨大的持续投入，拉卡拉在跨境支付业务上将持续面临挑战。

此外，2025 年，拉卡拉斥资 2.5 亿元战略入股天财商龙并成为其最大机构股东（持股 35.71%），2026 年 6 月持股比例提升至 45%，天财商龙主要为餐饮企业提供数字化解决方案。

通过并表天财商龙，拉卡拉快速切入了餐饮 SaaS 赛道，即为餐饮企业提供科技服务。财报显示，2025 年拉卡拉科技服务业务营收同比增长 44.05%，不过该业务毛利率同比下降 14.66 个百分点。

拉卡拉在最新业绩预告中表示，2026 年上半年银行卡支付业务已企稳并重回增长，扫码支付与跨境支付均保持快速增长。

然而，增长的表象之下，几个核心问题悬而未决：银行卡交易的 " 企稳 " 是趋势性反转，还是季节性反弹？体量尚小的跨境支付业务，何时才能在利润层面撑起一片天？科技服务业务毛利率下滑，是否受天财商龙的拖累？

就上述问题「子弹财经」致函拉卡拉，但截至发稿，未获得对方回复。

3、递表港股前，两大股东合计套现 10 亿

2025 年 10 月 17 日，拉卡拉正式向香港联交所递交了 H 股上市申请。根据招股书，此次上市募资主要用于加速牌照布局及扩张海外市场、增强技术能力以形成全球化的全流程产品体系、未来五年战略投资及收购，以及运营资金等。

拉卡拉曾在相关公告中表示，筹划在港股上市是为了推进公司国际化发展战略，构建国内国际双循环格局，打造国际资本运作平台，加快数字货币在跨境场景的应用，进一步提升公司国际影响力。

近日，有投资者在互动平台上询问 " 拉卡拉港股上市第一次递表材料已过期，请问计划何时进行第二次递表 "。对此，公司董秘回应称：" 将结合市场情况和审核进程开展相关工作。"

值得一提的是，在冲刺港股前，拉卡拉主要股东启动了密集减持计划。

相关公告显示，2025 年 6 月 -8 月，股东孙浩然通过集中竞价和大宗交易方式累计减持 19,270,852 股，减持均价分别为 28.7 元 / 股、23.4 元 / 股。

据此计算，孙浩然此次套现金额约为 4.93 亿元。孙浩然为孙陶然胞弟及一致行动人。此次减持过后，孙浩然不再持有拉卡拉股票。

此外，拉卡拉第一大股东联想控股也在递表港股前实施了减持计划。根据相关公告披露，联想控股于 2025 年 7 月 -9 月通过集中竞价和大宗交易方式累计减持 2,364.2154 万股，减持均价分别为 27.88 元 / 股、20.63 元 / 股。联想控股此次套现金额约为 5.45 亿元。

此次减持完毕后，联想控股仍为拉卡拉第一大股东。截至今年一季度，联想控股持股比例为 23.88%。

事实上，过去几年，拉卡拉遭多位股东减持。

从 2022 年 5 月至 7 月，联想控股共减持 1682.29 万股，减持比例为 2.16%。拉卡拉前财务总监周钢 2022 年计划减持拉卡拉不超过 39.56 万股，同年 5 月 30 日，通过集中竞价交易方式减持，减持均价为 18.165 元 / 股，套现约 718.52 万元。

孙浩然此前也曾多次减持拉卡拉股份，在 2024 年 9 月 19 日至 11 月 28 日期间，孙浩然通过集中竞价交易方式累计减持公司股份 403 万股，占剔除回购股份后总股本的 0.50%。减持价格区间为 11.73 元 / 股至 23.87 元 / 股，减持均价为 18.23 元 / 股。

大股东在 H 股上市筹划期间密集减持套现超 10 亿元，市场难免质疑股东与企业长期价值判断是否分化。

15 亿元股权收益终究是一次性现金流，一旦这笔储备消耗完毕，跨境支付、SaaS 和 AI 三条转型赛道能否撑起拉卡拉的盈利基本盘，将成为市场持续追问的核心命题。

* 文中题图来自：拉卡拉官网。