药明康德交出了一份远超市场预期的上半年成绩单，盈利质量出现实质性跃升，并推动杰富瑞大幅上调目标价。

2026 年上半年，药明康德实现营收 289 亿元人民币，同比增长 39%；归属净利润 110.8 亿元，同比增长 34%。毛利率大幅跃升 9.4 个百分点至 53.2%，费用率同步收窄，盈利结构发生质变。管理层随即将全年营收指引从原先的 513 亿至 530 亿元大幅上调至 585 亿至 605 亿元，对应经常性收入增速由 18% 至 22% 提升至 35% 至 39%，远超买方此前约 30% 的乐观预期。

药明康德周二应声大涨逾 10%，报 180.30 港元，创 2021 年 9 月以来最高水平。

杰富瑞维持对药明康德的买入评级，并将 A 股目标价从 135 元人民币上调至 165 元人民币，H 股目标价从 138 港元大幅上调至 210 港元，上调幅度分别达 22% 和 52%。杰富瑞同步将 2026 年和 2027 年每股收益预测各上调约 39%。分析师认为，药明康德是 GLP-1 药物放量的核心受益者，2026 年盈利能见度较高。

业绩全面超预期，毛利率跃升是关键

药明康德上半年的业绩亮点不止于收入规模，更体现在盈利质量的全面改善。综合毛利率从一年前的 43.8% 提升至 53.2%，增幅达 9.4 个百分点。其中，化学板块毛利率提升 7.5 个百分点，测试板块毛利率大幅提升 13.3 个百分点至 37.7%。期间费用率同步优化，销售及管理费用率从 7.9% 降至 6.8%，研发费用率从 2.5% 降至 2.1%。

收入结构上，化学板块仍是主引擎，上半年营收 253 亿元，同比增长 53%。其中，小分子药物发现与制造收入达 150 亿元，同比增长 73%，新增分子 699 个；TIDES 业务收入 72.6 亿元，同比增长 44%，客户数和分子数分别增长 39% 和 68%，TIDES 毛利率从 48.3% 提升至 55.8%。测试和生物学板块收入分别同比增长 32% 和 11%，新兴模态业务贡献了测试板块上半年逾 35% 的收入。

口服 GLP-1 驱动在手订单高速扩张

口服 GLP-1 是本轮业绩超预期的核心驱动力。杰富瑞在研报中估计，orforglipron 备货需求在今年一季度和二季度分别贡献了约 30 亿元人民币的收入。管理层将 TIDES 全年增速指引从 40% 上调至 45%，产能方面，TIDES 产能预计将于 2026 年底扩张至 130 千升，高于 2025 年底的 100 千升。

在手订单方面，持续运营业务订单同比增长 25% 至 664 亿元，较一季度末的 598 亿元（同比增长 24%）进一步加速。资本支出指引同步上调，全年资本开支从 65 亿至 75 亿元提升至 75 亿至 85 亿元，杰富瑞认为这一信号印证了 2027 年的需求确定性。

杰富瑞在研报中指出，投资者对地缘政治风险的敏感度正在下降。美国仍是药明康德最大市场，上半年来自美国的收入从 142.4 亿元增至 222.8 亿元，显示业务韧性较强。

杰富瑞将 A 股目标价上调至 165 元人民币，H 股目标价上调至 210 港元，均基于 DCF 估值，A 股和 H 股对应的加权平均资本成本分别为 11.9% 和 10.8%，终端增长率均假设为 3.0%。据杰富瑞研报，分析师 David Shang、Cui Cui 等同步将 2026 年和 2027 年营收预测各上调约 19% 至 20%，每股收益预测各上调约 39%。