文｜周艾琳

编辑 | 刘鹏

韩国几百万人爆仓，硅谷当红的 AI 主题对冲基金轰然垮塌，然而华尔街却表示——牛市继续。

7 月，油价暴涨 20%，美国 30 年期国债收益率上升 32 个基点，拥挤的 AI 交易经历史诗级回撤。但就在这两天里，隔夜三大指数创出历史新高，半导体、内存等 AI 硬件公司反弹幅度部分高达 5%-10%。

这场史诗级波动背后，既有杠杆崩塌、AI 信仰动摇，更有华尔街的 " 阳谋 "。但波动过后，有一个事实无可辩驳——二季度美股财报逆天，EPS 同比增长 46%，剔除特殊项目后也达 28%，这也意味着，企业基本面并未失真。

" 我怀疑这是一场华尔街的‘阳谋’。" 全球资深宏观基金经理袁玉玮对腾讯财经表示，近期市场波动不自然，半导体设备等硬件板块动辄出现双位数涨跌幅，存在被操纵的迹象。"

在美国科技股暴跌前，"AI 股神 "、OpenAI 前研究员 Leopold Aschenbrenner 创立的 AI 对冲基金 Situationa lAwareness 杠杆高企，以 4 倍杠杆重仓已涨至高位的 Nebius、CoreWeave、SK 海力士 ADR 等标的，同时做空已跌至尘埃的 Adobe 等软件股。

多位交易员对腾讯财经表示，这种极致仓位可能早已暴露在华尔街机构视野之中。在前期浮盈较高的情况下，反向做空力量积累，暴力去杠杆冲击大盘，而后 Citadel 将其仓位全数接下，市场恐慌情绪得以释放，随即暴力反弹。

汇率市场的极致波动同样出乎意料——日美联合干预汇市。袁玉玮认为，这可能也是 " 阳谋 " 的一部分。美元下跌也变相利好科技股，加大了反弹力度（美国科技股的海外收入占比较大），8 月初日元对美元超 3% 的涨幅是 15 个月来最强表现。

嘉盛集团资深分析师 Matt Simpson 对腾讯财经指出，这得益于日本财务省的干预与美国财政部的支持——美联储为日本开设回购机制，使日本得以抵押国债借入美元买入日元，无需抛售美国国债，消除了未来干预的关键制约。后续美联储可能继续对加息 " 只说不做 "，日元可能仍有上行潜力。

截至当地时间 8 月 4 日收盘，标普 500 收涨 1.79% 报 7736.52 点，突破 6 月创下的收盘历史高位；纳指收涨 2.59%；费城半导体指数收涨 6.55%。

这代表着，去杠杆进程已入尾声，风险偏好一点即燃。

" 目前市场重新站上历史高位，但投资者仓位实际上比上一次标普 500 站上 7600 点时更轻。" 高盛对冲基金业务主管 Tony Pasquariello 在 8 月 4 日的交易笔记中写道，去杠杆已接近尾声，基本面多空客户对动量因子的杠杆暴露已降至过去一年区间的第 28 百分位。

水面之下，7 月的破坏力远比指数显示的剧烈。年初至 6 月 22 日，高盛 TMT 动量篮子涨幅高达 145%，随后创下有史以来最大单月回撤，直到 7 月 30 日才反弹 17%。亚洲基本面多空对冲基金上半年录得历史最佳业绩，7 月随即遭遇十年来最大单月亏损，KOSPI 随后一夜暴涨 18%。韩国权益杠杆 ETF 规模从 6 月高峰的 530 亿美元骤降至 150 亿美元。高盛主经纪业务数据显示，本轮全球科技股净抛售规模为五年来最大，去杠杆幅度堪比 2022 年底的 " 至暗时刻 "。

" 我预计 8 月整体资金流将偏向净流入。散户对股票基金的需求依然健康，企业回购预计将重新加速，技术面相当不错，且相比第二季度，当前杠杆明显更低。"Tony Pasquariello 称。

引发这波 AI 抛售的主要原因，是市场对科技巨头天量资本开支能否产生投资回报（ROIC）的焦虑——一度只要巨头宣布提升资本开支，股价就遭暴力惩罚。

以谷歌为例，2000 亿美元年度资本开支吓坏市场，但对应在手订单超 5000 亿美元，回报倍数可达 2-3 倍。若十多年前科技巨头不大举投入云服务，也就没有当前的巨额利润——市场的短视由此可见一斑。

积极迹象已现。微软二季度营收利润双超预期，Azure 同比增长 43%，全年收入突破 1000 亿美元，Copilot 付费用户强劲增长，云商业剩余履约义务同比增长 84% 至 6780 亿美元，约为全年营收的两倍。季度资本支出 410 亿美元低于预期，现金流达 554 亿美元，同比增长 30%，释放出 " 巨额支出正在变现 " 的积极信号。

高盛总结：Meta 尚未给出 AI 高额资本开支带来实质回报的有力证明；微软清晰展示资本开支正在转化为规模化 AI 收入；亚马逊 AWS 增长明确重新加速，云业务毛利率同步扩张。科技巨头情况参差不齐，但方向 " 明显好转 "。

摩根士丹利则直接打消市场疑虑，首次推出三套生成式 AI 底层 ROIC 量化框架，论证了 AI 资本开支未来将带来丰厚的回报：自建 AI 基础设施与大模型兼备的科技巨头回报最高，ROIC 预计约 40-50% 以上；超大规模云厂商 GPU 租赁（IaaS）的 ROIC 约 25-40%；模型驱动 API 约 25%。结论明确：投资回报可观，维持对亚马逊、谷歌、微软和 Meta 的增持评级。

" 牛市继续 " 是华尔街给出的主基调，多数投行给标普 500 的年底目标位都高于 8000 点。

高盛判断，标普 500 今年将继续创下多个历史新高，理由只有一个——企业盈利的真实增长远比市场意识到的更强劲。二季度 EPS 同比增长 46%，这是连续第七个季度实现两位数 EPS 增长，市场中位数公司盈利同比增长也达 12%。前瞻更为乐观：华尔街对标普 500 2027 年 EPS 的一致预期已上调约 1%，能源和金融板块上调幅度最为显著。

景顺首席全球市场策略师 Brian Levitt 对腾讯财经表示，如果 AI 仅是一轮软件升级周期，对于投资过度的担忧不无道理；但如果 AI 意味着全球经济的结构性重塑，其影响则远比想象深远。"AI 正越来越广泛地渗透到各个领域。如果这一趋势持续，以未来十年的需求来衡量，当前的投资规模或许并不算高。算力基础设施、电力供应、网络容量以及数据中心等领域的发展空间，可能远超许多投资者的预期。"

整体来看，截至 7 月低点，代表科技阵营的纳指距 6 月高位下跌 8%，但年初至今仍涨 12%。