8 月 26 日，MiniMax 发布 2026 年上半年业绩。据追风交易台消息，瑞银和杰富瑞随即发布研报，均维持 " 买入 " 评级。他们认为，MiniMax 增长在加速，亏损在收窄，ARR 的弹性超出预期。

营收加速，开放平台成最大引擎

MiniMax 2026 年上半年总营收为 1.166 亿美元，同比增长 283%。

分业务来看：

开放平台及 AI 企业服务：营收 7390 万美元，同比增长 703%，占总营收比例从 2025 年上半年的 30% 跃升至 63%。增长驱动力包括付费用户和企业客户增加、API 调用量上升，以及 Token 套餐的快速普及。

AI 原生产品：营收 4260 万美元，同比增长 101%，受益于用户参与度提升、付费意愿增强，以及 Hailuo AI 等产品持续变现。

杰富瑞进一步分析地域结构：中国大陆营收同比增长 434% 至 4600 万美元，占总营收 39%；其余地区营收同比增长 224% 至 7100 万美元，占 61%。截至 2026 年 6 月 30 日，MiniMax 已服务全球逾 230 个国家和地区。

毛利率承压，但下半年改善可期

2026 年上半年毛利率为 17.9%，同比提升 5.8 个百分点，但低于 2025 年四季度及全年水平。

杰富瑞分析师 Thomas Chong 和 Zoey Zong 在研报中指出，毛利率受到三方面因素拖累：

6 月对客户的一次性补偿；

M3 模型上线初期需要时间稳定，成本优化（如吞吐量提升）仍在推进中；

Token 套餐促销活动的影响。

但管理层对下半年持乐观态度。杰富瑞引述管理层表态：" 毛利率将在下半年改善，2027 年仍有进一步提升空间。"

在成本端，瑞银指出：研发费用同比增长 139%，但占营收比率降至 255%，同比下降 154 个百分点；销售及分销费用同比下降 18%，占比降至 23%，同比下降 85 个百分点，反映出公司转向有机增长策略后促销支出的明显收缩。

ARR 超预期，7 月 Token 消耗量达年初 20 倍

MiniMax 8 月 ARR 已突破 8 亿美元，远超杰富瑞此前 5.8 亿美元的预测。

按月拆解 ARR 的驱动因素：

6 月下旬：M3 模型 Token 消耗量持续上升，TPS（每秒 Token 数）从 20 提升至 100；

7 月：文本模型使用量快速增长，带动 ARR 提升；

8 月：H3 模型发布，贡献增量 ARR。

7 月 Token 消耗量达到 2026 年 1 月水平的 20 倍。在 ARR 结构上，To B（企业端）贡献约 80%，而去年同期这一比例仅为 30%。

企业客户和开发者数量从去年底增长约 10 倍，目前超过 200 万，尤其集中在智能体（Agent）相关任务领域。

即将发布的模型矩阵

杰富瑞研报详细披露了 MiniMax 的近期模型路线图，包括三款即将推出的模型：

M3.1：进一步强化预训练和后训练，为下一代大规模模型做准备；

M3 Pro：参数量接近 3 万亿，在架构、推理效率和延迟等多个维度进行升级；

H3.1：在 H3 用户反馈基础上进一步提升模型智能。

管理层表示，模型竞争的核心不在于互联网巨头与 AI 实验室之间的对抗，而在于模型智能、单位成本效率和商业化能力。

在算力方面，MiniMax 表示已有充足的自建基础设施支撑，同时与云服务商合作，并开始使用国产芯片，预计四季度贡献将进一步提升。

瑞银维持 " 买入 " 评级，12 个月目标价 500 港元；当前股价 303 港元，预测股价回报 65%；采用 Price/ARR 估值方法。

杰富瑞同样维持 " 买入 " 评级，上调目标价至 533 港元（原 506 港元）；当前股价 299.60 港元，目标价较现价上行空间约 78%；基准情景目标价 533 港元，上行情景 639 港元，下行情景 213 港元。

瑞银指出，由于市场对 2026 年上半年的一致预期数据有限，投资者在财报电话会议上将更关注管理层对最新 ARR 趋势、2026 年底目标、模型迭代路线图及 AI 投资展望的表态。