作者，铅笔道创始人王方，89 后 / 处女座 /INTJ，讲了十年真话，想做百年媒体。

前几天，我还觉得人形机器人泡沫太大；才过几天，我怎么又感觉，这个赛道又开始踩踏了。

一个关键信号是：一些明星公司的老股，开始五折甩卖了。

具体名字不说了。至少有 2 个信源在暗示：国内某个做世界模型的独角兽，在急迫卖老股。成立才小几年，今年上半年才融资几十亿，估值几百亿，现在就开始 5-6 折甩卖老股。

这是一次系统性的重新估价，说明投资人已经开始认为：人形机器人公司，没那么值钱了。

我们先看现象。

10 月 16 日，融中财经报道称，一位投资者年初以 30 亿元投后估值投资一家具身智能创业公司。到了 10 月，这家公司的对外估值已经涨到 220 亿元。

但投资人想按 120 亿元估值转让老股，折价约 45%，仍然没有找到买家。

注意，这是报价，不是实际成交。220 亿元也不是经过公开市场验证的价格。

据我了解，这个交易目前还在持续。什么意思，220 亿是巅峰估值，但 120 亿并不是底部估值。它就像一只股票一样，还没到底点。

这说明，资本已经开始踩踏，开始恐慌了。为什么？你想想看，机构一般什么时候卖老股，只有几种情况。

1、基金要到期了，常规做法。

投过的项目里，已经上市的 IPO 退出；没上市的，要么让企业接回老股，或者转让给外部资方。

2、有好的短期退出机会，接盘侠不少。

这是一种聪明做法。在泡沫来之前，自己先跑掉。

金沙江就做过这样的事。

据星海图 2025 年 3 月 29 日发布的声明：2023 年 11 月： 金沙江创投参与星海图天使轮融资。2024 年 5 月： 金沙江向星海图提出退出股权投资的诉求。

2024 年 9 月： 星海图协助金沙江完成退出。

3、短期或长期都不看好项目，就想着赶紧退出。

这就太暴露需求了。你是项目的投资方，都这么急于退出，接盘侠还感觉不到你的意图，还敢接你不要的老股？

所以人形机器人现在的踩踏，可以理解；老股一时间卖不掉，更是可以理解。

创业投资，从来的惯例就是：当你一只腿迈进来后，出去就难了。

狼没来时，你觉得狼肉好吃；狼来了，你知道跑了。世界上哪有那么完美的事。

现在有几个信号，我想全行业都看到了。

1、原来的退出逻辑可能走不通了。

9 月 21 日，据外媒报道，中国部分人形机器人企业的上市计划正在放缓。

知情人士称，监管部门开始更加关注企业估值与收入质量，部分项目的私募市场估值已经下调 30% 至 50%。

2、二级市场已经给过一次警告。

比如宇树科技。

宇树上市首日股价一度上涨超过五倍，随后从高点回落约 55%。

当然，一时的股价波动，不能直接等同于一级市场估值下跌。

但这个案例至少提醒我们：即使一家公司成功上市，市场也不会永远为它的未来想象力买单。

我的看法：大家不要急于踩踏，不要说风就是雨。

不要 2025 年春晚一过，就开始疯狂投机器人；不要马斯克做了啥，就疯狂去投啥。

也不要宇树股价一下滑，就开始集体贬低行业；更不要 IPO 政策一有变化，就疯狂卖老股。

这和小孩子过家家有什么区别？小孩子没有自己的主见，大人说啥就是啥，大人说好就是好。

我们的创投圈，已经有了 20 多年的发展历史，见过互联网泡沫，见过移动互联网浪潮，也见过新能源、半导体和人工智能的起起落落。

按理说，我们应该比 20 年前更成熟，更有独立判断能力。

但为什么到了今天，面对一个新兴产业，我们还是容易陷入同样的循环？

风口来了，所有人争先恐后；估值涨了，所有人觉得自己看对了；一旦出现负面信号，又恨不得所有人一起掉头。

如果一家机构的投资判断，主要取决于春晚、马斯克、IPO 政策和其他机构的动作，那它究竟是在做投资，还是在追逐情绪？这和散户追涨杀跌有什么区别？

那是不是说明，现在做股权投资的门槛太低了，应该把那些专业不过关的人筛出去？

风口永远会有，真正稀缺的，是不被风口裹挟的判断力。

所以，我不希望看到人形机器人赛道从疯狂追捧走向集体看空。

一个成熟的创投行业，不是所有人永远看多，而是看多有依据，看空有证据，买入有逻辑，退出有纪律。

如果经历了 20 多年的发展，我们依然只能在风口来临时集体狂热，在风向变化时集体恐慌，那么需要反思的，就不只是人形机器人这一轮泡沫了。