2026 年 10 月 23 日，香飘飘交出了一份割裂感极强的三季报。

根据财报数据，前三季度，香飘飘营收 18.60 亿元，同比增长 10.47%；归母净利润 1183.43 万元，上年同期为亏损 8920.72 万元，账面扭亏为盈。

但把第三季度单独拎出来，数据就不那么好看了：第三季度香飘飘营收 5.84 亿元，同比下降 10.02%；归母净利润仅 97.46 万元，同比骤降 88.09%；扣非净利润 -220.98 万元，由盈转亏。

而在三个月前，香飘飘刚交出一份堪称 " 回春 " 的半年报：营收 12.77 亿元，同比增长 23.31%，归母净利润 1085.97 万元，七年来首次在上半年实现盈利。其中，一季度冲泡业务更是录得 85.31% 的爆发式增长。

从上半年的大幅扭亏，到三季度单季利润逼近盈亏线，香飘飘这轮 " 回春 " 的 " 保质期 " 短得惊人。

" 回春 " 的成色

事实上，香飘飘 Q3 再次失速，本身可能就是一个 " 错觉 "。

2025 年是香飘飘上市以来最难堪的一年：全年营收 29.26 亿元、同比下降 11%，归母净利润 9524.16 万元、同比下降 62.38%，首次营收利润双位数双降。在这样一条塌陷的基数线上，任何一点渠道回补都会长成 " 高增长 "。

从具体的业务数据来看，香飘飘 2026 年前三季度，冲泡类收入 10.14 亿元，同比增长 23.35%；即饮类收入 8.07 亿元，同比下降 3.14%。乍看之下，冲泡这个传统业务强劲复苏，而曾被寄予厚望的 " 第二曲线 " 即饮反而在退步。

然而，如果把时间轴拉长，我们就会发现：2024 年，香飘飘前三季度冲泡收入 11.10 亿元，2025 年同期塌缩至 8.22 亿元，跌幅 25.96%；2026 年同期又回到 10.14 亿元，所谓 23.35% 的增长，是站在去年低基数的基础上。实际上，香飘飘前三季度冲泡收入比前年同期还少了将近一个亿。

这是由于，2025 年，香飘飘为了清理渠道积压旧货、确保 2026 年春节旺季的货龄新鲜度，主动将冲泡业务的出货节奏大幅后移，导致 2025 年前三季度冲泡收入跌至近年最低点，并录得近 8921 万元的归母净亏损。

因而，2026 年上半年的高增长，从某种程度上来看，是对这一人为压低的基数所做的回补性出货，而非终端消费需求的实质性扩张。

当低基数效应消退，真实的终端动销水平暴露出来：2026 年第三季度，冲泡类营收 3.46 亿元，同比下滑 13.14%；即饮类营收 2.28 亿元，同比下滑 5.64%，两大业务罕见地同时失速。

对此，香飘飘给出的解释是：" 季节性淡季 " 与 " 渠道主动优化 "，而机构研报也将其定性为 " 短期扰动 "。

但如果剔除基数效应后的真实需求足够扎实，淡季不至于将单季利润压缩至百万元级别。换句话说，" 回春 " 是报表层面的修复，" 衰退 " 才是终端层面的底色。

双轮同时失速

值得关注的是，香飘飘最危险的信号，不是冲泡业务又跌了，而是即饮业务也撑不住了。

过去几年，香飘飘的战略几乎是建立在 " 冲泡退、即饮进 " 的切换之上，本意是用即饮的夏秋旺季去对冲冲泡的冬春旺季，把季节波动抹平。于是，当 2025 年前三季度，即饮收入 8.33 亿元，首次超过冲泡的 8.22 亿元，市场一度欢呼 " 第二曲线反超基本盘 "。

然而，这一反超本身就带有偶然性，当 2026 年冲泡出货恢复正常，即饮不仅没有继续扩大战果，反而有衰退的迹象。

具体从数据表现看，2026 年上半年，香飘飘即饮业务营收 5.79 亿元，同比下滑 2.11%，这是该业务自 2023 年被独立披露以来，首次在半年报出现下滑。其中，2026 年第二季度，该业务营收为 2.81 亿元，同比下滑 13.5%。到了 2026 年第三季度，该业务营收为 2.28 亿元，同比下滑 5.64%。

众所周知，二、三季度是饮料的绝对旺季，也是即饮业务唯一能证明自己的窗口，而香飘飘连续两个旺季负增长。

这意味着，香飘飘的双轮驱动从 " 此消彼长 " 滑向了 " 同步收缩 "，即饮尚未证明自己能在冲泡之外独立撑起增长。

香飘飘的半年报里也承认：" 即饮业务仍处于市场投入期，仍需较多时间和资源投入，公司产品单一的状况将会在一段时间内持续存在。"

为什么失速？

从一定程度上来看，香飘飘正好撞上了饮料行业下滑的大背景。

马上赢数据显示，2026 年第二季度，国内饮料类目线下销售额同比下滑 11.78%，跌幅居快消大类前列。国家统计局数据显示，2026 年上半年，全国规模以上饮料企业产量 9027.3 万吨、同比下降 0.5%，为近五年首次半年度负增长。

不过，这并不是全行业的集体下滑，而是一次剧烈的品类切换。据马上赢 2026 年 Q2 线下零售监测数据，无糖即饮茶同比增长 16.1%，含糖即饮茶同比下滑 11.17%，即饮果汁同比下滑 14.84%，碳酸饮料同比下滑 12.23%…… 九大典型饮料品类里，只有无糖茶和即饮咖啡是正增长。

而香飘飘的即饮主打品类：Meco 杯装果茶、兰芳园港式奶茶，正好处于含糖茶与果汁这两个下滑最狠的品类里。

（来源：香飘飘官网）

更麻烦的是，这两个品类里挤满了强大的对手：比如，康师傅、统一、农夫山泉、东鹏、华润怡宝这些把渠道铺了二十年的老玩家，以及喜茶、奈雪、古茗、茉莉奶白这些新茶饮顺手延伸的同类产品。而香飘飘既没有农夫山泉的渠道密度，也没有康师傅、东鹏的性价比，产品口味本身也缺少不可替代的差异标签。

香飘飘同时站在了萎缩最快的品类和最拥挤的赛道交叉口，且手上没有一张能打的差异化牌。

而香飘飘原本的支柱业务——冲泡奶茶所依赖的 " 方便 " 场景，也正在被即时零售和现制茶饮系统性地拆解。

《2026 中国茶饮咖啡数据洞察》显示，过去近一年，茶饮行业新开超 17 万家、关闭超 13 万家，在营门店超 37 万家；咖啡门店净增超 5 万家，在营超 22 万家。这意味着，随着现制茶饮门店的扩张，已经让 " 点一杯 " 在绝大多数城市消费场景中的便利性，不再显著低于 " 冲一杯 "。

而外卖平台和即时零售的成熟，进一步抹平了最后的时间差：消费者在 30 分钟内喝到一杯现制奶茶的成本和便利性，已经使得冲泡产品 " 烧水—冲泡—搅拌—清洗 " 的流程显得冗余。过去冲泡奶茶的核心场景（宿舍、办公室、家庭储备），正在被外卖和即时零售逐一接管。

这意味着，香飘飘的对手不是另一杯冲泡奶茶，而是一套比它更快、更新鲜、且已经养成消费惯性的即时饮品供给系统。

在这个逻辑下，香飘飘冲泡业务第三季度下滑 13.14%，就不应被简单视为 " 淡季 " 或 " 渠道调整 " 的结果。淡季是季节性的，但消费场景的迁移是趋势性的。有机构研报将香飘飘 Q4 旺季和 2027 年春节前置视为 " 弹性可期 " 的理由，但旺季能修复的是季节性的出货节奏，修复不了一个品类在消费者日常生活中被边缘化的长期轨迹。

更深层的隐忧在于费用端。2026 年前三季度，香飘飘研发费用同比下降 24.93%，延续了半年报时 25.61% 的降幅。在冲泡需要靠产品升级（原叶现泡、古方养生）留住存量用户、即饮需要靠新品打开局面的双重压力下，削减研发投入是一种危险的短期主义。

虽然，销售费用率下降了 4.84 个百分点至 21.20%，控费对利润的托举作用是真实的，但带不了增长动能的修复。当一家消费品公司靠 " 少花钱 " 来维持微利，而不是靠 " 多卖货 " 来创造利润，其经营质量需要打上问号。

渠道端同样也在萎缩。根据香飘飘披露的 2026 年前三季度主要经营数据，报告期末，香飘飘经销商 1679 家，期内增加 265 家、减少 289 家，净减 24 家。经销商收入第三季度同比下滑 8.8%，电商渠道下滑 18.2%。对此，香飘飘将其解释为 " 优化经销商结构、淘汰低效客户 "。

但当渠道库存已经处于低位、经销商数量也已经 " 瘦身 " 之后，下一步的增长必须来自终端消费者用真金白银投票，而第三季度的数据表明，香飘飘并没有得到消费者投票。

香飘飘需要的不是 " 回春 "

香飘飘最辉煌的那句广告词是 " 一年卖出三亿多杯，杯子连起来可绕地球一圈 "。到今天，杯子已经能绕 66 圈。2012 到 2025 年，它连续 14 年稳坐杯装冲泡奶茶市场份额第一。但这个 " 第一 "，是在一个不断缩小的池子里拿的。

当冲泡奶茶的核心场景，正在被 37 万家现制门店和现制奶茶一点点吃掉；而作为 " 第二曲线 " 的即饮业务，又恰好落在了含糖茶和果汁这两个下滑最快的细分品类里，且面对的是它打不过的对手，香飘飘又该怎么办？

或许，香飘飘需要的不是 " 业绩回春 "，而是在面对冬天的时候，也能够有一套活下去的方式。