来源丨深蓝财经

作者丨王鑫

一包几块钱的散装零食，撑起了消费圈近年最激进的资本故事。

走在县城、乡镇和老小区，好想来、老婆大人的门店随处可见。低廉的定价、堆头式陈列，精准抓住下沉市场的零食消费需求。这一众品牌，都归属 A 股量贩零食龙头万辰集团。

短短数年，它靠连续并购，快速搭建起一张超 30000 家签约门店的渠道网络，被视作量贩零食赛道的蜜雪冰城。

但奇迹的背后，监管的锤子落了下来。

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立案落在 IPO 窗口期

11 月 2 日盘后，万辰集团发布公告，收到证监会立案告知书。立案核心事由：涉嫌未及时履行关联交易临时信息披露义务。

今日，万辰集团开盘跳水，收盘重挫 6%。

消息落地时，万辰正卡在一个敏感的节点：冲刺港股 IPO。

作为创业板上市公司，它在 2025 年 9 月首次向港交所递交 H 股招股书；6 个月材料到期失效后，2026 年 3 月再度更新招股书二次递表，目标登陆港股主板。

公司原本计划借助港股打通境外融资渠道，给持续的门店扩张、供应链布局补充弹药。

可境内监管立案调查，直接成为港股闯关路上的瑕疵。港交所对上市申请人的内控、信披合规记录审查极严，一桩尚无定论的立案，会让港交所、保荐机构必须穿透核查：内控缺陷是否真实整改、同类问题会不会再次发生。聆讯、过会节奏，全部充满变数。

很多人不知道，这家零食巨头，起源于福建漳州的食用菌家族生意。

初代创始人王健坤 1968 年生人，早年是沃尔玛菌类核心供应商，2011 年创立万辰前身含羞草生物，靠金针菇起家，2021 年把公司送上创业板，拿下 " 食用菌第一股 "。

真正的质变，始于 2022 年开启的并购狂飙。

它接连收购好想来、来优品、吖嘀吖嘀、陆小馋、老婆大人等区域量贩零食头部品牌，随后逐步整合，前四个品牌统一归集到 " 好想来 " 主品牌体系，" 老婆大人 " 则作为独立品牌并行运营。

这套商业模式的逻辑非常清晰：

收购区域龙头→快速堆门店规模→向上压供应链采购价→用低价持续抢占下沉市场份额→用高增长故事推高估值。

这套模式的扩张，几乎完全由加盟商的门店投资驱动，截至 2025 年末，公司在营门店中加盟店占比达 99.83%。

最新业绩足够亮眼：2026 年前三季度，营收 556.28 亿元，同比 +52.15%；归母净利润 18.38 亿元，同比 +114.99%。

高营收、高利润的增速，是它说服 A 股资金、打动港股投资者最核心的筹码。

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家族关联交易谜团

但另一边，家族化治理的底色，也使得公司形成了较为复杂的关联主体网络。

早在 2025 年 3 月 3 日，王健坤被监察机关留置立案调查，公司明确事项与上市公司无关；5 月 26 日留置解除，他短暂返岗履职。

仅仅两个月后，2025 年 7 月 25 日，王健坤以个人精力为由，辞去董事、董事长全部职务，不再在上市公司担任任何职务，正式退出管理层。

期间，2025 年 4 月 19 日，一致行动协议到期终止，公司实控人由王丽卿、王泽宁、陈文柱三人共管，变更为 93 年出生的王泽宁——也就是王健坤的儿子，他正是公司转型的核心推手。

等到 7 月人事换届，王健坤的姐姐王丽卿正式出任董事长，王泽宁接任总经理，形成 " 姑侄共治 " 格局。后续持续收购整合、冲刺港股 IPO 这一轮扩张大戏，均由二代王泽宁主导推进。

并购狂飙之下，大量收购标的、供应链工厂、持股平台互相交织，产生频繁的采购、资金拆借、担保、租赁往来。

半年报披露的关联采购就有两笔大额：向江苏含羞草农业采购 3.58 亿元，向贪柒猫（漳州）食品采购 607.17 万元。

其中，江苏含羞草由公司董事林该春担任执行董事兼总经理，林该春为王健坤妻子、实控人王泽宁的母亲，贪柒猫（漳州）是江苏含羞草的全资子公司。这两笔采购是否与本次调查有关，目前尚不得而知。

关联交易本身不违规。

上市公司和合作供应链发生采购往来，是商业常态。监管重点盯的，是触发披露阈值之后，有没有第一时间对外公告。

这也是这次事件最核心的矛盾点。

对于二级市场投资者来说，财报、增长曲线是投资判断的基础。延迟披露，意味着市场无法同步看到完整的利益往来，信息差就此形成。

公司对外口径称，已经完成整改，与公司日常经营无关，日常业务不受影响。但立案调查才刚刚启动，最终处罚结论、是否还有其他隐匿关联交易，都还是未知数。这些悬而未决的疑问，恰恰是港股审核最看重的风险项。

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合规没有捷径

资本的态度，已提前反应在股价上。

这只票自 2022 年阶段低点算起，区间最大涨幅超 20 倍，年内高点触及 241.71 元，此后一路震荡回撤，今日股价回落至 140 元附近。

高点时期，资金给它的定价，绑定 " 量贩零食龙头 + 持续扩张 " 的成长溢价。

随着并购红利逐步衰减、赛道内卷加剧，叠加本次立案风险，市场正在重新定价风险。

赛道门槛不高，新玩家持续涌入，加盟商争夺、选址竞争、供货价格战愈演愈烈。看着是卖零食，内核比拼三件事：库存周转效率、加盟商管控能力、稳定的供应链成本。

并购可以快速买下门店、品牌、客流，却买不来一套成熟、经得起穿透检查的内控体系。扩张速度越快，内控短板越容易暴露。

不少人会觉得疑惑：只是晚披露一笔交易，问题有这么大？

放在资本市场规则里，信息披露就是上市公司的基石。

所有定价、交易决策，前提都是所有投资者能够同步拿到真实、及时的信息。一旦信披的口子放开，公开市场就会变成信息优先者的博弈场。

监管这次出手，不只是针对万辰一家，也是给一大批靠并购快速做大、计划赴港上市的消费企业敲警钟：

规模可以弯道超车，合规没有捷径。