（来源：产业资本）
股价探底回升似乎有了保障。
7 月 2 日，九号公司（689009.sh）发布《股份回购进展》公告显示，截至 2026 年 6 月 30 日，公司通过上海证券交易所交易系统以集中竞价交易方式累计回购公司存托凭证 92 万份，占公司存托凭证总数的比例为 0.13%，已支付的总金额为人民币 3499 万元。
按照 26 日股东大会批准的回购计划，九号公司从今年 6 月 26 日开始的一年期内，在每股 60 元（含）的回购价格上限下，动用 1.5 亿～3 亿元的资金回购股份，用于注销减少注册资本。
受此消息影响，九号公司的股价提前两天触底反弹，于 24 日盘中股价下探至 32.22 元（前复权价），并创下了近一年半新低。此后股价又开启了一波 20% 的反弹，并在 7 月 6 日早盘触及 40.53 元的高点。
不过，近一年来，九号公司的股价则经历了一轮 " 过山车 " 行情。数据显示，2025 年 8 月份，九号公司股价创下 76.46 元高点，之后股价一路单边下跌至今年 6 月份的低点。
那么，这期间九号公司又到底发生了什么？是基本面恶化还是市场错判？
措手不及的单季度亏损
数据显示，在连续三个季度的营收破 50 亿元、净利润破 4 亿元之后。九号公司于 2025 年 Q4 破天荒地出现了单季度亏损。
该季度，九号公司录得营收 28.88 亿元，净利润则亏损了 0.29 亿元，远低于市场预期值。
那么，九号公司成长科技股的叙事逻辑为何会在去年 Q4 被打断？
最近，在回复《关于 2025 年年度报告信息披露监管问询函》时九号公司给出了自己的答案。
回复函称，2025 年第四季度营收下滑的原因归咎为两点：一是 " 新国标 " 政策切换影响产销节奏，而适用于新国标的车型集中在季度末上市；二是，四季度是电动两轮车的传统销售淡季。
对比爱玛科技、小牛电动及新日股份等同行的营收季度波动，这三家公司 2025 年第四季的营收增速分别为 -50.37%、-60.09% 与 -61.18%，与九号公司的 -56.55% 表现接近。
由此可见，九号公司去年四季度的营收滑坡并非基本面恶化，而是行业波动所致。
同期，九号公司净利润转负的原因，不仅只是营收的下降，还有来自毛利率的下滑与期间费用的增长。
数据显示，去年四季度，九号公司在营收同比腰斩的背景下，毛利率较上年同期下滑 0.4 个百分点的同时，期间费用又净增加了 3.34 亿元。
其中，销售费用支出增加 1.75 亿元，研发费用与财务费用又分别增加了 1 亿与 1.29 亿元。
好在，这种趋势并没有持续太长时间。今年一季度，九号公司一改上季度的颓势——营收恢复至 58.7 亿元，同比增长 14.82%；净利润则由负转正，录得 2.03 亿元。但与上年同期相比仍处于腰斩状态。
显而易见，目前九号公司的核心问题不在于营收增速，而是费用的管控。
一季度汇兑损失 2.48 亿
《产业资本》细研财报发现，自 2024 年 Q2 单季度收入突破 40 亿元大关后，九号公司的规模效应呈现出加速状态。
其中，表现突出的则是毛利率水平，2024 年 Q2～2025 年 Q2，九号公司的毛利率从 28.68% 增长至 30.95%，增长 2 个百分点以上。
与之对应的净利率水平，也攀升至 12% 的高点，并拉动扣非净利润在 2025 年 Q2 创下单季新高—— 8.77 亿元。
这得益于两轮电动车市场的爆发与自身的规模效应、以及水涨船高的净利率水平，这些都是九号公司 " 科技成长股 " 的印证。
但好景不长，2025 年 Q3，九号公司的净利率大幅下跌至 7.49%，随之而来的 Q4 又由盈转亏。九号公司持续的赚钱能力也就成了二级市场投资者关注的焦点。
这背后不仅有新国标政策切换的扰动，但更多的则是来自公司期间费用的持续走高。
以 2026 年 Q1 为例，九号公司 26.54% 的毛利率水平，则较上年同期的 29.67%，下滑了 3.13 个百分点；受此影响，净利率较上年同期下滑了 5.36 个百分点，至 3.56%。
《产业资本》发现，九号公司净利率降幅超出毛利率 2 个多百分点的原因，主要由财务费用所包揽。
数据显示，2026 年 Q1 九号公司的财务费用率为 3.81%，而 2025 年同期该数值仅 -1.7%，可见，财务费用率的同比增幅达到了 5.51%。
那么，九号公司财务费用大幅攀升的原因又是什么呢？答案是 " 汇率波动带来的大额汇兑损失 "。
由于九号公司近四成收入来自海外，受人民币汇率波动影响，2026 年 Q1，九号公司因此产生了 2.48 亿元的汇兑损失，这是导致该季度财务费用骤升的元凶。
值注意的是，相对于海外收入带来汇兑损失的同时，两轮电动车同质化下的价格战，或许将是投资者对九号公司最大担忧。
估值高出爱玛科技近八成
九号公司用 7 年时间实现了 0 至 100 亿元营收的突破，又仅仅用了 3 年迈过了 200 亿元的营收大关。
之所以能加速翻倍，得益于过去数年间，两轮电动车所处的蓝海市场。
据券商统计数据显示，2020 年至 2025 年，九号公司的两轮电动车销量从 11 万台攀升至 409 万台，收入从 4.32 亿元跃升至 118.59 亿元。
期间，两轮电动车的收入占比也从最初的 7.2% 攀升 2025 年的 55.73%。
不过，经过一段陡峭的增长之后，目前留给九号公司两轮电动车业务的瓶颈也不容忽视。
主要原因是，两轮电动车市场由蓝海转向红海厮杀之中，导致销量增速放缓。相对于 2024 年及以前动辄翻倍的同比增速，2025 年九号公司的两轮电动车销量的同比增速已下滑至 57%，到了 2026 年 Q1 则进一步下滑至 22%。
与此同时，在价格战的蔓延下，两轮电动车的赚钱效应正在走弱。
数据显示，2021 至 2025 年，九号公司两轮电动车均价由 2859 元上涨 2899 元，涨幅仅为 30 元。
就在涨价效应放缓之际，各项费用支出则在持续走高。参考爱玛科技与雅迪控股等同行数据，九号公司两轮电动车业务的净利率很难再次超过 10%。
在增长放缓与利润空间被压缩的背景下，九号公司的估值水平势必要向爱玛科技、雅迪控股这类消费股靠拢，而非科技股。
数据显示，年赚超 20 亿元的爱玛科技，市盈率（PE）仅 10.7 倍；年赚 17.6 亿元的九号公司，市盈率则是 18.6 倍，高出前者七成多。
相对于爱玛科技，九号公司的两轮电动车 " 智能化 " 标签更鲜明。但问题是爱玛科技等两轮电动车同行，正在加速弥补智能化的短板。
显然，在同行们加速智能化的背景下，叠加红海厮杀的价格战，九号公司还能保持高出同行七成多的估值水平么？《产业资本》将持续给予关注。
（本文基于公开数据与资料分析，尚不构成任何的投资建议。）
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