丽珠医药集团股份有限公司（000513.SZ、01513.HK，下称 " 丽珠集团 "）迎来上市以来最重要的一次人事更迭。

2026 年 9 月 11 日，公司实际控制人朱保国因 " 退休 "，辞去董事长、非执行董事、董事会战略委员会主席等全部职务，39 岁的总裁刘大平当日获选接任第十二届董事会董事长。

朱保国在本届董事会的任期原本至 2029 年 5 月 28 日，实际仅履职约 3 个半月便匆匆谢幕。这一时点，恰好撞在丽珠集团业绩失速的当口。

一年半时间完成 " 四级跳 "

刘大平的升位节奏较快。

2024 年 1 月，他才由子公司高管调任丽珠集团副总裁；2026 年 2 月 28 日，公司原副董事长徐国祥（62 岁）、陶德胜（60 岁）及财务负责人司燕霞（57 岁）集体以 " 到龄退休 " 卸任，刘大平升任总裁；5 月起兼任执行董事；9 月接棒董事长——不到一年半走完 " 副总裁—总裁—执行董事—董事长 " 四级跳。

如此密集的换届节奏在丽珠集团历史上并不多见，也留下 " 是否为业绩承压下仓促补位 " 的疑问。

更值得玩味的是，同一天，朱保国执掌逾二十年的另一家上市公司健康元药业集团（600380.SH）也换上新董事长林楠棋，但朱保国通过健康元、保科力、海滨制药及天诚实业等主体间接持有丽珠集团股份，仍是两家公司的实际控制人——名义上的 " 退休 "，并未改变其对两大医药平台的实际控制权。

十年报表的 " 水分 "

拉长十年周期看，丽珠集团的利润曲线暗藏玄机（见图 1）。2017 年，公司因转让全资子公司珠海维星实业 100% 股权，一次性增厚净利润，当年归母净利润、每股收益、净资产收益率分别飙升至 44.29 亿元、8.09 元、51.26%，均为历年之最。

但当年非经常性损益高达 36.09 亿元（其中投资收益 42.97 亿元），剔除后扣非净利润仅约 8.2 亿元；2018 年账面净利润随即回落至 10.82 亿元，同比骤降 75.6%，" 高光年份 " 次年即打回原形。

近两年，利润增长得益于另一套 " 节流 " 逻辑。2024 年营收 118.12 亿元，同比降 4.97%，归母净利润却逆势增长 5.50% 至 20.61 亿元，主要靠削减开支：销售费用降至 32.55 亿元（减少 3.43 亿元），管理费用减少 0.41 亿元，研发费用降至 10.33 亿元、同比大降 22.58% ——三项合计贡献利润增量约 3.84 亿元，相当于当年净利润增量（1.63 亿元）的 235%，若无 " 减费 "，当年利润本该是下降的。

研发投入萎缩尤甚：研发费用（费用化）从 2022 年的 14.27 亿元降至 2025 年的 9.38 亿元，费用率从约 11.3% 回落至 7.8%（见图 2），与恒瑞医药、百济神州等同行持续加码研发形成反差。若含资本化研发投入，2025 年为 10.56 亿元，占营收 8.79%，较 2022 年峰值下降约 2.5 个百分点。

2025 年三季报显示，公司开发支出较年初增加 1.36 亿元（主要为 JP-1366 片剂Ⅲ期临床投入资本化），研发费用下降部分是会计科目 " 搬家 "，并非真金白银的开支收缩。

压力在 2026 年进一步显性化：第十一批国家药品集中带量采购进入执行期，精神领域产品马来酸氟伏沙明片被纳入集采，叠加曾在 2013 年占营收比重高达 27.66% 的拳头中药品种参芪扶正注射液持续萎缩。公司一季度营收同比下滑 9.73%，上半年营收骤降 20.28%、净利润下滑 27.23%。

被 " 减费 " 掩盖的风险

利润表之外，资产负债表和现金流同样暗藏问题。其中，账面 " 不差钱 " 却持续举债值得关注：2026 年上半年，公司账上躺着大量现金（货币资金 74.41 亿元），却仍保有约 34 亿元的有息负债（其中短期借款 33.96 亿元，占比约 98.8%）。

这种 " 大存大贷 " 的资金结构，一方面可能是为满足日常经营、并购或研发投入的资金储备，另一方面也引发市场对资金使用效率的质疑（现金收益率低，却承担借款利息）。

截至 2026 年 6 月末，应收账款为 19.73 亿元，加上应收票据 6.9 亿元，合计应收款项约 26.6 亿元。相较 2025 年末（应收账款 22.48 亿元）有所下降，但仍处于较高水平。应收账款占营收比例达 39.46%：由于 2026 年上半年营收为 50 亿元，应收账款占半年营收的近四成，说明相当一部分收入尚未回款，回款周期偏长。

2025 年 6 月，公司旗下注射用伏立康唑因 " 配送服务不及时不到位 " 被 " 拟评为 " 集采一般失信名单，成为营销合规层面新添的瑕疵。

如何熨平历史 " 坑洼 "

此前的一些历史问题，也不容忽视。2023 年，公司计提资产减值损失 3.09 亿元，主要为子公司丽珠单抗存货减值，减少净利润 1.78 亿元；2024 年再计提 1.75 亿元，其中开发支出减值 9242.5 万元。

另一家创新生物药平台丽珠生物此前几年同样深陷亏损：2023 年净亏 10.04 亿元，2024 年再亏 4.83 亿元，公司却在此期间豪掷 10 亿元对其增资，持股比例提升至 66.54%，能否止血仍是未知数。

其余细节同样耐人寻味：2022 年推出的股权激励计划要求 2022 至 2024 年净利润复合增长率不低于 15%，实际未能达标；2024 年 12 月启动的 " 不低于 6 亿元，不超过 10 亿元 " 回购，也未能阻止股价随后大跌、市值蒸发约 88 亿元；净利润大降 27% 之际，半年报原本载明 " 计划不派发现金红利 "。

但 2026 年 9 月 8 日，董事会追加通过每 10 股派 10.20 元的年中分配预案，但尚待 9 月 24 日股东会表决。

留给刘大平的，不只是新药的想象空间，还包括如何填平历史 " 坑洼 "。