本文不构成投资建议，投资有风险，入市需谨慎。

一、基本情况

（一）股权结构

      实控人：李革、刘晓钟、张朝晖三人，通过平台合计掌控表决权约 17% ‑ 18%；股权整体较为分散。

      2025 年 10 月，李革团队原一致行动协议到期终止，不再续约，由原先硬性约定统一投票改为松散式表决权委托模式。委托关系依靠各方自愿约定，不存在长期法律强制约束。

      目前实控方合计持股比例仅 16.21%，一旦后期继续大额减持，持股降至 13% ‑ 14% 区间，极易被境外大型机构或者国内头部公募资金合计筹码超越，存在外部资本介入、争夺公司话语权的潜在可能性。

  （二）主营业务

      药明康德属于 CXO 行业，专门承接全球制药企业、生物科技公司外包订单。

  1. 三大业务板块

 （1）化学业务（占总收入约 80%，核心主业）

主要包括 CRO 研发服务、CDMO 生产服务。

CRO：药企自己定研发方向，各类试验、全部交由 CRO 企业承接。CRO 企业只负责做实验，收取研发服务费。

CDMO：在 CRO 研发基础之上，叠加生产能力，承接药物正式投产后大规模生产订单。

整体顺序：药企立项→ CRO 做前期研发试验→ CDMO 生产原料药。

2.   测试业务（占比约 9%）

      承担药理毒理安全检测、药物质量分析、全球多中心临床试验外包，主要用来完成新药上市前合规申报工作，毛利率偏低。

3.   生物学业务（占比约 6%）

      做靶点研究、细胞免疫药物前期实验，服务创新药最前端基础研发环节。

二、CXO 行业趋势

      CXO 行业中长期成长逻辑稳定，全球医药研发外包渗透率持续提升，行业资源向头部企业集中；但行业周期性较强（初创企业融资环境依旧偏紧，前端研发外包需求偏弱，CXO 行业订单回暖节奏存在不确定性，企业经营依旧存在周期性波动压力），整体业务高度依赖欧美市场，地缘政治因素存在订单外流风险。

三、药明康德经营情况分析

      2025 年营业收入为 454.56 亿元，同比增长 +15.8%。

     归母净利润为 191.51 亿元，同比增长 +102.6%；扣非净利润 149.60 亿元，同比增长 +41.3%。

      综合毛利率 47.64%，提升 6.8 个百分点；高毛利多肽、ADC 业务占比提高，盈利结构优化。

      经营活动现金流 172.03 亿元，回款能力进一步增强。

    （一）在手订单

      截至 2025 ‑ 12 ‑ 31，持续经营口径在手订单 580 亿元，同比 +28.8%。订单结构优化，商业化项目、临床三期中后期项目占比明显抬升，合约周期长、回款稳定、议价能力强，周期性弱，收入确定性高。

      订单绝大部分来自境外，美国客户占比接近 70%，地缘政策变化会影响项目交付节奏，极端情况下存在客户暂缓项目、取消订单的潜在风险。

        经营优势：

      拥有全套欧美药监认证、完整全链条服务能力，全球竞争地位稳固；行业下行阶段，中小企业接单困难，订单资源持续向头部集中。

        经营风险：

      1. 收入高度依靠海外市场，客户集中度偏高

      境外收入占比 83.5％，美国客户占总收入约 70%，前五大客户营收占比接近 50%，对海外大客户依赖性较强 。

        2.   地缘政治带来长期经营隐患

受中美生物医药监管政策影响，海外跨国药企出于供应链安全考量，逐步分散布局。

四、药明康德财务状况分析

      公司财务实力较强，现金流充裕，负债水平低，偿债能力优良。盈利整体回暖。

（一）盈利能力

  2025 年营业收入 454.56 亿元，同比 +15.84%；扣非净利润 132.41 亿元，同比 +32.56%，真实主业稳步回升。受益多肽、ADC 等高毛利业务占比提升，整体毛利率抬升至 47.64%，盈利质量有所改善 。在手订单 580 亿元，未来 1 ‑ 2 年收入保障充足。

（二）现金流水平

2024 年经营现金流 124.07 亿元，2025 年 172.03 亿元，现金流显著高于扣非净利润，收入含金量较高。账上货币资金近 300 亿元，自有资金储备充足。

（三）偿债能力

      2025 年末资产负债率 22.18%，较 2024 年 26.44% 继续下降，整体负债水平偏低；有息负债规模不大，主要为少量银行中长期项目贷款，无刚性大额到期偿债压力。流动比率、速动比率处于高位，依靠自身经营现金流及账面货币资金即可覆盖全部债务，财务结构稳健。公司几乎不依靠外部融资开展经营，财务安全垫很厚。

五、药明康德估值水平分析

      截至 2026 ‑ 06 ‑ 26，公司滚动市盈率 PE（TTM）约 17.5 倍，显著低于国内 CXO 行业 23 ‑ 25 倍平均水平，同时远低于自身历史 40 ‑ 60 倍估值中枢，处于上市以来历史低位区间 。企业 2025 年扣非净利润增速达到 41.3%，业绩成长性能够支撑更高估值，二级市场估值存在明显折价。估值承压主要受地缘政治不确定性、行业周期性波动、实控人持续减持、外资持股占比高等因素影响，资本市场风险偏好偏弱。若后续海外订单稳步落地，中长期估值具备修复空间，但外部不确定因素较多，股价波动偏大。

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