2024 年酒店行业供需反转后，锦江酒店成为压力最大的集团，其规模虽居国内第一，但 RevPAR 同比降幅、净利润骤降幅度及单店效率均在头部阵营中垫底。

一、行业供需反转的宏观背景

2024 年国内旅游市场看似火爆，但酒店业却遭遇 " 量增价跌 " 的尴尬。全国酒店客房数已恢复至 2019 年的 103%，而旅游人次仅为 2019 年的约九成，供给过剩直接导致 RevPAR 全面承压。2024 年全年，国内酒店整体 RevPAR 同比下降 9.7%，ADR 下降 5.8%，入住率下降 2.5 个百分点。头部集团虽继续扩张门店，但经营数据全线飘绿。

二、四大集团核心指标对比（2024 年全年）

集团

营收（亿元）

归母净利润（亿元）

RevPAR 同比

ADR 同比

OCC 同比

锦江酒店 140.63（-4%）9.25（+1.58% 但扣非大降）-5.8%-4.4%-0.9pct

华住集团 238.91（+9.18%）30.48（-25.39%）-3.0%-3.2%+0.2pct

首旅酒店 77.51（-0.54%）8.11（+0.6%）-3.2%-2.3%-0.6pct

亚朵集团 72.48（+55.34%）12.75（+73.01%）-6.8%-5.8%-0.5pct

注：锦江酒店 2025 年 Q1 归母净利润仅 3601 万元，同比暴跌 81.03%，是全行业压力最剧烈的信号。

三、锦江酒店：规模第一，效率倒数的 " 大象转身 " 困境

1. 规模红利耗尽，单店产出最低

锦江酒店以 13416 家门店、129 万间客房稳居国内第一，但其 2024 年有限服务型 RevPAR 仅 157 元，远低于华住的 235 元、亚朵的 351 元。全服务型酒店出租率仅 51.56%，房价降幅达 7.41%，RevPAR 同比暴跌 10.8%。

2. 利润骤降暴露高杠杆风险

2025 年 Q1，锦江酒店营收同比下滑 8.25%，归母净利润仅 3601 万元，同比骤降 81.03%。主要原因包括酒店物业处置收益减少、金融资产公允价值变动以及营收规模下降。与此同时，公司应收账款坏账计提同比大增 137%，经营现金流净额同比减少 31%。

3. 品牌矩阵庞杂，整合成本高企

锦江通过并购铂涛、维也纳等品牌实现规模跃升，但品牌数量过多导致管理效率低下。2024 年全服务型酒店 ADR 虽高达 464.66 元，但出租率不足 50%，高端化转型远未达预期。与华住相比，锦江的加盟模式收入占比虽高，但单店管理费和人效比均处劣势。

4. 海外业务持续拖累

锦江收购的卢浮、丽笙等海外品牌在 2024 年虽实现 RevPAR 恢复至疫情前 112%，但欧洲能源成本上升、利率波动等因素仍对整体利润形成压力。华住国际业务却已在 2025 年实现 EBITDA 扭亏为盈。

四、华住与亚朵：轻资产与中高端双刃剑

1. 华住：规模逼近锦江，盈利能力断层领先

华住 2024 年营收 238.9 亿元，净利润 30.48 亿元，是锦江的 3.3 倍。核心原因在于：直营店虽仅占 4% 却贡献超 50% 营收，加盟及管理收入同比增长 23.1%。2025 年 Q1，华住归母净利同比大增 35.66% 至 8.94 亿元，而锦江同期仅 0.36 亿元。华住的入住率始终保持在 80% 以上，会员体系贡献超 2.45 亿间夜预定。

2. 亚朵：零售业务对冲酒店下行

亚朵 2024 年营收增速 55.34%，净利润增长 73%，其中零售收入 21.98 亿元占比超 30%。深睡枕等睡眠产品成为十亿级大单品。尽管其 RevPAR 也下降 6.8%，但凭借中高端定位和差异化体验，抗压能力显著强于经济型品牌为主的首旅。

五、首旅酒店：稳重但缺乏弹性

首旅 2024 年营收 77.51 亿元，同比仅下滑 0.54%，净利润微增 0.6%。其轻资产转型（加盟占比超 92%）和新品牌拓展一定程度上对冲了直营店下滑。但成熟店 RevPAR 下降 7.3%，中高端产品线（如如家精选）竞争力不足。

六、结论：锦江为何压力最大

规模最大的集团反而压力最大，根源在于：

1. 供需反转后，供过于求使高固定成本的重资产模式被放大；

2. 并购整合进入深水区，品牌内耗严重；

3. 全服务型酒店出租率不足 50%，运营成本高昂；

4. 利润骤降与应收账款恶化叠加，财务风险上升。

锦江 " 大象转身 " 需要面对的不是规模扩张，而是单店盈利能力的根本提升。而华住凭借轻资产和数字化，亚朵依托中高端场景零售，已在新周期中占据主动。

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