中国银河证券股份有限公司翟启迪 , 王鹏近期对国恩股份进行研究并发布了研究报告《业绩稳健增长，大化工持续进击》，给予国恩股份买入评级。

国恩股份 ( 002768 )

核心观点

事件：公司发布三季度报告，2025 年前三季度合计实现营业收入 154.97 亿元，同比增长 9.44%；实现归母净利润 6.15 亿元，同比增长 34.24%。其中，Q3 单季实现营业收入 57.43 亿元，同比增长 18.81%、环比增长 7.52%；实现归母净利润 2.69 亿元，同比增长 46.67%、环比增长 14.66%。

业务规模持续扩张，盈利能力筑底回升。前三季度我国白色家电、新能源汽车市场规模持续扩张，家用电冰箱、家用洗衣机、空调、新能源汽车产量分别同比增长 1.5%、7.5%、4.4%、35.2%。公司聚焦主业发展，充分发挥大化工、大健康为两翼的纵向一体化产业平台优势，驱动业务规模稳步扩张，盈利能力同比提升。前三季度公司销售毛利率、销售净利率分别为 10.54%、4.00%，同比分别增加 2.27、0.56 个百分点，或与原材料成本压力减轻、下游需求跟进等因素有关。分季度来看，25Q3 公司业务规模进一步扩张，盈利能力稳中有升，销售毛利率、销售净利率分别为 11.24%、4.75%，同比分别增加 3.32、0.89 个百分点，环比分别增加 0.04、0.39 个百分点。我们认为，未来随着上游绿色石化材料板块产能持续释放，改性材料、复合材料市场稳步扩张，叠加机器人领域相关业务的推进，公司成长动能有望持续释放。

大化工：基本盘业务稳健，一体化与高端化同步推进。短期来看，公司改性塑料、复合材料基本盘业务有望保持稳健增长。一方面，在国内新能源汽车购置税减免政策、家电企业深化出海布局等因素驱动下，预计汽车、家电等领域消费有望保持稳健增长，进而提振上游改性塑料、复合材料需求。另一方面，国际油价重心回落，改性塑料、复合材料成本端压力有所缓解，盈利能力修复持续兑现。短中期来看，公司通过战略投资国恩化学（东明）20 万吨 / 年苯乙烯联产 8 万吨 / 年环氧丙烷项目、国恩一塑 100 万吨 / 年 PS 项目、香港石化 25 万吨 / 年 PS 项目、日照国恩 12 万吨 / 年 EPS 项目等，向上游延伸布局，利用规模效应取得成本优势，强化公司核心竞争力。未来公司将积极推动国恩化学（东明）各生产装置的产能恢复，进一步释放成长动能。此外，公司计划战略性启动机器人产业布局，拟通过国恩化学建设 1000 吨 / 年的 PEEK 材料产能，打造 "PEEK 树脂 - 预浸带 - 高端复合材料结构部件 " 一体化供应链，把握机器人产业发展机遇，增强公司在高端工程塑料领域的竞争力。

大健康：紧密围绕 " 胶原 +"，空心胶囊产能持续扩张。在大健康领域，公司通过构建覆盖原料（明胶、胶原蛋白）- 剂型载体（空心胶囊）- 终端产品（胶原 + 系列）的产业链，紧密围绕 " 胶原 +"，全力推进胶原在 " 医、美、健、食 " 以及新材料领域的全方位深度应用和布局。东宝生物拥有明胶产能 13500 吨 / 年、胶原蛋白产能 4300 吨 / 年，益青生物拥有空心胶囊产能 390 亿粒 / 年，待 300 亿粒 / 年 " 新型空心胶囊智能产业化扩产项目 " 全部投产后，将具有近 700 亿粒 / 年空心胶囊的规模，益青生物将成为国内单体空心胶囊产能位居前列、产品品种门类齐全、智能化程度较高的空心胶囊专业生产基地。

投资建议：预计 2025-2027 年公司营收分别为 212.38、254.37、305.22 亿元；归母净利润分别为 8.39、10.20、12.22 亿元，同比分别增长 24.07%、21.52%、19.79%；EPS 分别为 3.09、3.76、4.50 元，对应 PE 分别为 16.84、13.86、11.57 倍，维持 " 推荐 " 评级。

风险提示：原材料价格大幅上涨的风险，业务开拓不及预期的风险，经营规模扩大带来的管理风险，项目建设不及预期的风险等。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 5 家机构给出评级，买入评级 2 家，增持评级 3 家。

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