开源证券股份有限公司黄泽鹏 , 初敏 , 程婧雅近期对水羊股份进行研究并发布了研究报告《公司信息更新报告：战略性投入致利润修复放缓，长期增长势能充足》，给予水羊股份买入评级。

水羊股份 ( 300740 )

收入稳步增长，加大费用投放致利润修复放缓

2025Q1-Q3 公司实现营收 34.1 亿元 /yoy+12%，归母净利 1.36 亿元 /yoy+44%，扣非归母净利 1.3 亿元 /yoy+21.6%。2025Q3 公司实现营收 9.1 亿元 /yoy+20.9%，归母净利 1258 万元 /yoy+210%，扣非归母净利 1035 万元 /yoy+188.9%。公司阶段性加大费用投放打造品牌故事、做好产品研发和用户管理，短期利润修复放缓。考虑到阶段性多维度费用投放影响利润，我们下调盈利预测，预计 2025-2027 年归母净利 1.9/2.8/3.8（前值 2.6/3.2/4）亿元，yoy+76.8%/+45.1%/+34.6%，当前股价对应 PE41/28.2/21 倍。公司高奢美妆品牌集团定位不断夯实，阶段性费用投入将助力长期持续成长，维持 " 买入 " 评级。

高毛利品牌收入占比提升拉高毛利率，自有品牌布局有序推进

高毛利品牌收入占比提升拉高毛利率：自有品牌 2025Q3 毛利率达 82%，在整体营收占比由 2025H1 的 41% 提升至 2025Q3 的 44%，高端品牌占比进一步提升致公司整体毛利率创近年单季历史新高，2025Q3 公司毛利率 69.8%/yoy+1.83pct。EDB：2025Q3 京东和天猫 GMV 同比 +60%+，Rich 面霜二代销售翻倍式增长，加快线下渠道布局，中国启动 3 年 50 店计划，海外高端百货渠道和电商独立站渠道齐发力。PA：2025Q3 天猫、京东月增明显，2026 年预计推出更多 PDRN 成分产品。R é Vive：北美线下营收高双位数增长，高于同期北美线下大盘，预计 2026 年国内品牌全面升级。

加大投入助力营销和研发，一次性历史费用影响管理费用

加大费用投放影响净利率表现：2025Q3 公司净利率 1.4%/yoy+2.87pct。（1）销售费用率：2025Q3 为 54.7%/yoy-2.78pct，仍维持相对高位。公司加大 EDB、R é Vive 等品牌小红书种草投入及 88VIP 精准投放，R é Vive 在北美大幅增加投入提升品牌势能。（2）研发费用率：2025Q3 为 3.4%/yoy+0.03pct。公司全球化研发体系（法国、大阪、东京、纽约实验室）持续完善，自主研发和外部研发机构联动助力高端品牌多线升级、研发费用同比环比均提升。（3）管理费用率：2025Q3 为 6.8%/yoy+1.57pct，R é Vive 和 PA 正式并表，增加海外管理成本，R é Vive 品牌完成高管团队替换和整合，产生一次性历史高管团队更替费用，并实施多项员工福利和激励计划致管理费用增长。（4）财务费用率：2025Q3 为 2.1%/yoy+0.03pct，基本稳定。

风险提示：行业竞争加剧；收购品牌培育不及预期；新品研发不及预期等。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 15 家机构给出评级，买入评级 14 家，增持评级 1 家；过去 90 天内机构目标均价为 26.0。

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