中原证券股份有限公司龙羽洁近期对德赛西威进行研究并发布了研究报告《季报点评：25Q3 业绩短期承压，关注海外拓展与新业务进展》，给予德赛西威增持评级。

德赛西威 ( 002920 )

事件：

公司发布 2025 年三季报。2025 年前三季度，公司实现营业收入 223.37 亿元，同比 +17.72%，实现归母净利润 17.88 亿元，同比 +27.08%，实现扣非归母净利润 17.24 亿元，同比 +19.02%；经营活动产生的现金流量净额 22.60 亿元，同比 +169.30%；基本每股收益 3.23 元，同比 +26.67%；加权平均净资产收益率 18.10%，同比 +1.41pct。

其中：2025Q3 公司实现营业收入 76.92 亿元，同比 +5.63%、环比 -2.04%，实现归母净利润 5.65 亿元，同比 -0.57%、环比 -11.74%。

投资要点：

25Q3 收入同比小幅增长，利润端同环比下滑。

公司前三季度主营业务保持稳定增长，营业收入达 223.37 亿元，同比增长 17.72%，主要得益于汽车电子产品的市场需求持续释放。公司在智能座舱、智能驾驶等核心产品线的研发投入进一步加大，持续推出新技术、新产品，推动产品矩阵优化升级。国内市场中，公司深化与主流车企的合作，并不断拓展新客户，持续获得新项目订单；海外布局方面，通过拓展欧洲及东南亚客户，国际化战略稳步推进，全球市场份额逐步提升。公司第三季度实现收入 76.92 亿元，同比 +5.63%、环比 -2.04%，主要受到下游客户影响；实现归母净利润 5.65 亿元，同比 -0.57%、环比 -11.74%，主要受毛利率下滑（Q3 单季毛利率 18.51%，同比下降 2.40 个百分点，环比下降 1.65 个百分点）以及存货跌价准备增加影响。

行业竞争加剧拖累毛利率，研发投入加大影响净利率。

25Q3 公司毛利率为 18.51%，同比 -2.40pct、环比 -1.65pct，主要由于汽车行业终端市场激烈竞争，迫使车企向供应链转嫁成本压力；25Q3 公司净利率为 7.42%，同比 -0.42pct、环比 -0.82pct；期间费用方面，25Q3 公司期间费用率 12.04%，同比 +0.58pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为 1.11%、2.04%、8.79%、0.11%，同比分别 -0.05、+0.02、+0.48、+0.12pct。Q3 研发费用率同比增长，公司持续保持高强度研发投入，构筑技术壁垒；同时，公司为拓展市场及获取新订单，前三季度销售费用大幅增长，同比 +75.89%。另外，伴随业务扩张，公司存货规模较年初增长 35.35% 至 50.03 亿元，相应的资产减值损失（主要为存货跌价准备）也随之增加，前三季度达 1.73 亿元，同比增长 69.37%。

持续深化全球化布局，高毛利海外业务有望引领利润增长。

加速全球化布局并提升本地化服务能力成为公司的核心战略。公司全球客户拓展顺利，上半年成功突破了雷诺、本田等全球性客户的新项目定点，并成功获得了大众、丰田等核心海外客户的新项目。公司已完成德国、法国、西班牙、日本、新加坡等主要国家和地区的海外分支机构战略布局，2025 年 5 月，公司在印尼地区开始贡献产能，强化了在东南亚地区的供应链韧性与交付能力；2025 年 6 月，墨西哥蒙特雷工厂首个量产项目诞生，为美洲市场提供了更高效的本地化服务保障；西班牙智能工厂预计将于 2026 年开始量产，为欧洲地区提供智能座舱、辅助驾驶领域的系列前沿智能化产品。公司海外业务毛利率高于国内，25H1 海外业务毛利率达 28.93%，同比 +8.22pct，高出同期国内毛利率 9.26 个百分点，公司已将中长期海外收入占比目标上调，有望成为未来重要的利润增长点。未来，公司将持续深化全球化布局，加强与全球核心芯片厂、主机厂的战略合作，并培育全球化与本地化融合的供应链网络，通过技术创新和智能制造双轮驱动，持续巩固在全球汽车电子领域的领先地位。

第二增长曲线清晰落地，低速无人车业务开启商业化。

公司在低速无人车领域的布局已取得实质性突破。2025 年 9 月，公司正式发布了低速无人车品牌 " 川行致远 " 并首次公开亮相了 S6 飞翼款和 S6 侧拉门款两款车型，开启了低速无人车行业的车规级时代。产品的核心亮点是首次引入车规级设计开发体系和生产制造体系；在智能化水平和性能上，首次把无人车的爬坡高度，从 20% 提升到 25%，突破地形限制，实现全场景适配；自研车规级 " 远行 " 电池，完成 2 倍国标时长的震动试验等一系列挑战，正常运行可达 6 年 30 万公里以上；领先的 L4 自动驾驶端到端算法并自建数据中心，以更接近人类驾驶的状态应对各种恶劣气象环境，保持全场景、全天候畅行，真正实现畅行无阻。公司车规级无人车发布后受到市场广泛的关注，已获取相应的客户订单，商业模式采用 " 硬件收费 +FSD 订阅 " 模式，也提供整车购买选项。这标志着公司已成功将汽车电子领域积累的车规级研发、制造和供应链能力复用至新赛道，并实现了从概念到商业化落地的关键一步，为公司打开了新的长期增长空间。

首次覆盖，给予公司 " 增持 " 投资评级。

预计 2025 年、2026 年、2027 年公司可实现归母净利润分别为 26.97 亿元、33.50 亿元、41.29 亿元，对应 EPS 分别为 4.52 元、5.61 元、6.92 元，对应 PE 分别为 26.17 倍、21.07 倍、17.10 倍。公司以智能座舱与智能驾驶全栈技术能力为核心，加速海外高毛利市场布局，新业务低速无人车落地，持续拓展第二增长曲线，首次覆盖，给予公司 " 增持 " 投资评级。

风险提示：市场需求不足的风险；行业竞争加剧的风险；技术研发进展不及预期的风险；新业务开拓不及预期的风险。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 17 家机构给出评级，买入评级 14 家，增持评级 3 家；过去 90 天内机构目标均价为 146.54。

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