伯克希尔哈撒韦公司于上周末发布了最新季度财报——公司运营业务展现出颇具吸引力的表现。此外，伯克希尔哈撒韦的现金储备进一步攀升，已接近 4000 亿美元。有外国分析师认为，这为公司提供了充足的选择空间，也使其成为一只风险低于平均水平的投资标的。

作者：Jonathan Weber

事件回顾

伯克希尔哈撒韦的财报发布周期较为特殊，几乎始终在周末公布。周六，公司披露了 2024 财年第三季度的以下业绩数据：

营收较去年同期小幅增长，但更重要的指标是盈利能力：伯克希尔哈撒韦的运营利润较去年同期增长约三分之一，这一增速极具吸引力。这主要得益于利润率的显著提升，无疑是积极信号。净利润表现同样亮眼，但该指标并非总能准确反映公司真实经营状况——由于 BRK.A 投资组合中的股票价格波动，净利润在季度间可能出现大幅上下波动。

强劲的业务增长

鉴于伯克希尔哈撒韦投资组合的股权价值波动可能扭曲利润图景，最好将其运营业务单独分析，再通过 " 分部加总法 " 对公司整体价值进行评估。

伯克希尔哈撒韦旗下众多运营业务被划分为以下板块：

从数据可见，增长具有普遍性，多数业务板块的盈利能力较去年同期均有提升。

1. 保险业务：伯克希尔的保险业务承保收入大幅增长，较去年同期增长超两倍。其中，保费上涨是重要推动因素——过去几年，多数保险公司均大幅提高了费率，在其他条件不变的情况下，这直接提升了盈利能力。巨灾损失也对承保利润有重大影响，且该指标在季度间波动较大。本季度（第三季度）的巨灾损失情况优于 2024 年第三季度，但从年初至今的数据来看，与去年同期（1-3 季度）相比并无显著差异。这可能意味着该业务板块存在积极势头（第三季度增速优于上半年），但也可能只是本季度巨灾损失本身较少，与伯克希尔的主动运营调整关联不大。

2. 铁路业务：伯克希尔旗下铁路公司 BNSF 实现了利润增长，这是一个积极的惊喜。尽管低燃油价格为公司带来利好，但第三季度的宏观环境却构成压力——关税和经济不确定性对铁路行业不利。即便如此，BNSF 仍在第三季度及年初至今实现了利润增长，这一表现相当出色。

3. 能源业务：伯克希尔能源的利润略有下降，但年初至今的盈利能力仍增长了近 10%。公用事业通常属于低增长、弱周期性业务，但受大宗商品价格等因素影响，其盈利能力可能出现小幅波动。尽管第三季度利润略有回落，但未来几年该业务板块前景良好：关税和贸易紧张局势推动的 " 产业回流 "，叠加人工智能数据中心的大规模扩张，预计将带动未来电力和天然气需求大幅增长。

4. 制造及其他业务：伯克希尔的制造及其他业务在第三季度的盈利能力较去年同期大幅提升，主要原因是 " 其他 " 业务板块此前的亏损得以扭转。但需注意，这一增长对比存在一定失真——去年第三季度该板块的表现异常糟糕。从年初至今的数据来看，利润同样实现增长，但增幅较低，这一数据可能更能反映第四季度的增长趋势。

总体而言，伯克希尔哈撒韦的运营业务今年以来（截至目前）已实现逾 340 亿美元利润，增幅 4%；按年化计算，全年利润约为 450 亿美元。仅针对这部分业务，合理的估值应如何计算？保险公司和能源公司的估值通常不会过高，而铁路公司估值相对更高，因此给予 13 倍运营利润的市盈率可能较为合理——据此计算，伯克希尔运营业务的估值约为 5900 亿美元。

再度具备投资价值？

这意味着，伯克希尔哈撒韦的市值中，超一半份额可由其各运营业务的价值覆盖。除此之外，还需加上伯克希尔股票投资组合的价值——截至第三季度末，该组合价值为 2830 亿美元，目前可能略有增长，暂按 2900 亿美元估算。将运营业务估值（5900 亿美元）与股票组合价值（2900 亿美元）相加，总价值约为 8800 亿美元，而伯克希尔当前市值为 1.03 万亿美元。

目前，伯克希尔的现金储备（现金及国债）已增至约 3800 亿美元，但这一数据不能直接全额计入估值——其中部分属于 " 保险浮存金 "（insurance float，保险公司用于投资的客户保费资金）。若假设保险业务需持有 2000 亿美元浮存金，那么剩余 1800 亿美元可计入 " 分部加总法 " 的估值计算，此时公司总估值约为 1.06 万亿美元。由此可见，伯克希尔哈撒韦当前估值相对合理。

另一种估值方法是参考 " 市净率 "（price-to-book ratio）：

上图显示了伯克希尔哈撒韦过去一年的市净率走势。根据伯克希尔 10-Q 报表，其资产负债表上的净资产为 6980 亿美元，据此计算，公司当前市净率为 1.48 倍——这一水平几乎是过去一年的最低值，且远低于一年期平均值。因此，与近期相比，伯克希尔哈撒韦当前更具投资价值，这一结果并不意外：今年以来公司股价未大幅波动，但业务持续增长、现金储备不断增加。

不过需要注意的是，若将时间维度拉长至一年以上，过去伯克希尔哈撒韦的市净率常低于 1.5 倍。此外，巴菲特在第三季度未进行任何股票回购——这可能表明，他认为当前 BRK 并非极具价值的投资标的。

伯克希尔哈撒韦是否具备吸引力？

伯克希尔哈撒韦是经市场验证的 " 复合增长型 " 公司，业务多元化，且巨额现金储备为其提供了下行保护和选择空间——若市场出现抛售潮，伯克希尔既可低价收购股票，也可在自身股价低估时进行回购。因此，伯克希尔具备 " 内置 " 的熊市防护机制，从风险角度看是不错的选择。

尽管其估值较去年有所下降，且相对处于低位，但与过去 5-10 年的估值水平相比，BRK 并非 " 极具价值 "。总体而言，伯克希尔哈撒韦是一只稳健的投资标的，但在当前价格下并非 " 必买品 "：对于寻求低风险投资的投资者，BRK 可列为 " 买入 " 选项；而其他投资者或许可等待更低估值，或等待巴菲特认为 BRK 股价低估的信号——股票回购便是此类信号之一。 $ 伯克希尔 ( BRK.A ) $ $ 伯克希尔 B ( BRK.B ) $