文 / 瑞财经 李姗姗

二十年前，41 岁的郭恒华做出了一个彻底改变人生轨迹的决定，辞去国企高管职务，投身创业。

郭恒华毕业于合肥化工技校，1982 年，刚满 18 岁的她被分配到合肥化工厂（安徽氯碱化工的前身，现中盐红四方），一干就是 20 多年，从基层做到了集团常务副总经理。

2003 年，身居高位的郭恒华离开老东家，筹备创业。两年后，以她的名字命名的华恒生物（688639.SH）诞生了。

经过近二十年发展，华恒生物凭借技术突破成为全球生物基产品市场细分领域龙头。2021 年成功登陆上交所，截止 11 月 7 月收盘，A 股市值约 90 亿元。近日，华恒生物又向港交所发起冲击。

近年来，为抢占市场份额，华恒生物持续扩张。但截至 2025 年 6 月末，公司产能利用率仍高达 107%。此次赴港 IPO，公司计划公开募资再度升级产能。

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赴港 IPO 前国资加持

郭氏兄妹控股 30.78%

华恒生物的前身华恒有限成立于 2005 年 4 月，初始注册资本 100 万元。完成股份制改革后，公司由郭恒华、郭恒平兄妹二人控制 92% 股权，张学礼持股 8%。

2016 年 6 月，华恒生物曾递表上交所主板，但次年 12 月撤回上市申请。外界将中止上市的原因，与 2017 年 2 月、6 月郭恒华因债务导致的法律纠纷、股权冻结联系起来。

时隔四年，股权冻结问题得以解决，华恒生物成功登陆了科创板，以 23.16 元 / 股的价格发行 2700 万股 A 股，募资净额 5.59 亿元。

此次递表港交所的前一年，华恒生物刚刚完成定增，向 9 名投资者合计发行 2112.25 万股 A 股，募资净额 6.84 亿元。

穿透后，投资者多为国企及知名投资机构，包括国元金控、长春金控、厦门钨业、湖北文旅、广东开发区控股集团、基石资本、君来资本等。

募集资金用于建设 " 丁二酸联产缬氨酸 / 肌醇项目 " 和 " 苹果酸联产色氨酸项目 "。截至 2025 年 6 月末，投资进度已全部达成，但投产日期出现延期。今年 9 月，华恒生物公告，拟对 " 苹果酸联产色氨酸项目 " 达到预定可使用状态的时间由 2025 年延期至 2026 年 10 月。

递表前，郭恒华直接持有公司 18.08% 股权，并通过控制宁波睿合远、恒润华业以及与胞兄郭恒平的一致行动关系，合计控制公司 30.78% 表决权。

02

执董全员涨薪

IPO 前核心技术人员接连离职

华恒生物的董事会由 9 名成员组成，包括 5 名执董、1 名非执董及 3 名独董。

郭恒华现年 61 岁，担任公司董事长、执行董事兼总经理，给大了她两岁的郭恒平安排了非执行董事的职位。另外 4 名执董分别是张学礼、张冬竹、樊义和 Mao Jianwen ( 毛建文 ) 。

其中，张学礼的到来曾对华恒生物的转型起到了至关重要的作用。

公司成立初期主要从事传统化工制造，但郭恒华深知这条赛道的前途并不明朗，因此一直在寻找绿色环保产品，一款叫作丙氨酸的小众产品走进了她的视野。

彼时，丙氨酸主要依靠化学合成，关键要靠掌握新技术的高端人才。郭华恒为了寻找人才，不惜通过跑产业大会、给研究人员写信等方法，终于在中国科学院天津工业生物研究所，结识了张学礼。

当时，这位刚回国不久的 "80 后 " 青年教授，手里正握着全生物法生产丙氨酸的技术。履历显示，张学礼拥有上海交通大学生物化学与分子生物学博士、美国佛罗里达大学微生物学和细胞科学系博士后学位，毕业后留美任教，担任研究助理教授。

2013 年 11 月，华恒生物完成股改那年，张学礼以董事身份加入了，并以技术入股。截至 2025 年 9 月末，张学礼直接持股 3.01%，为公司第三大股东。

目前，张学礼还担任公司首席科学家，但他的薪酬（包括薪金、津贴、酌情花红、实物福利及退休计划供款）是华恒生物执董中最低的。2022 年 -2024 年，张学礼薪酬分别为 25.6 万元、25.9 万元及 26.7 万元，其他执董则在百万元左右。

Mao Jianwen ( 毛建文 ) 在加入华恒生物次年，就成为公司薪酬最高者。2022 年 -2024 年，分别领薪 163.8 万元、169.2 万元及 181.8 万元。2025 年上半年，其薪酬再次登上新台阶，达到 227.5 万元，超过了 2024 年全年水平。

毛建文目前还担任公司副总经理，主要负责公司的美国业务发展。加入华恒生物前，2013 年 1 月至 2021 年 2 月，毛建文曾担任巴斯夫（德国一家化工企业）全球副总裁。

不止是毛建文，2025 年上半年，华恒生物执董集体涨薪，尤其是郭恒华、张冬竹和樊义，上半年各领薪 139.2 万元、113.3 万元及 102.1 万元，半年薪酬达到百万级别，同比 2024 年上半年翻了一倍左右。

瑞财经《预审 IPO》注意到，此次 IPO 前，公司有两位核心技术人员离职，包括刘志成、邓杰勇，离职原因均为个人原因。其中，刘志成最后职位是 MA 项目经理，邓杰勇为秦皇岛华恒高级经理。

03

内卷加剧下以价换量

IPO 前增收不增利

生物基产品被认为是 " 碳中性 " 的，在全球石化资源日益匮乏、全球气候变暖等环境问题不断加剧的情况下，生物基产品以开发、利用可再生资源为基础，发展可持续、可再生且环保的 " 绿色经济 "，日益受到人们的关注。

华恒生物便是一家以合成生物技术为核心的企业，专注于依托生物制造技术，开展生物基产品的研发、生产和销售。

截至 2025 年 6 月末，公司生物基产品主要包括氨基酸系列产品（主要为丙氨酸系列、L- 缬氨酸、色氨酸、精氨酸）等；维生素系列产品（主要为 D- 泛酸钙、D- 泛醇、肌醇）；其他生物基产品。公司产品被广泛应用于动物营养、日化护理、食品和饮料、先进材料、植物营养等行业。

目前，华恒生物已在行业细分市场有着广泛的影响力。以 2024 年收入为衡量标准，公司 L- 丙氨酸及 L- 缬氨酸的市场份额分别位居全球第一。

招股书提及，当前，生物基产品需求持续增长，而优质绿色原料的供给未能赶上，仍存在缺口。

根据弗若斯特沙利文报告，全球生物基产品市场由 2020 年的 228 亿美元增加至 2024 年的

421 亿美元，复合年增长率为 16.6%；预期将由 2030 年的 801 亿美元进一步增加至 2035 年的 1091 亿美元，期间复合年增长率为 11.3%，而 2030 年至 2035 年的复合年增长率为 6.4%。

同时，国内的生物基产品市场由 2020 年的 86 亿美元增加至 2024 年的 199 亿美元，复合年增长率为 23.4%，并预期于 2030 年进一步达到 397 亿美元，期间复合年增长率为 12.2%。市场空间广阔。

站在行业风口上，华恒生物实现业绩攀升。2022 年 -2024 年及 2025 年上半年（下称 " 报告期 "），公司生物基产品销量分别为 6.21 万吨、7.98 万吨、10.75 万吨及 7.46 万吨；各期收入分别为 14.19 亿元、19.38 亿元、21.78 亿元及 14.89 亿元，持续增长。

近年来，合成生物行业入局者众多。上市企业包括丰倍生物 ( 603334.SH ) 、凯塞生物 ( 688065.SH ) 、金丹科技（300829.SZ ) 、万华化学（600309.SH ) 、元利科技 ( 603217.SH ) 等。据天眼查，近 3 年成立的、经营范围包含 " 合成生物 " 的企业数量就高达 9 万多家。

面对激烈的市场竞争，华恒生物不得不采取 " 以价换量 " 的策略。自 2022 年以来，公司维生素系列产品售价持续下跌，由 2022 年的 8.95 万元 / 吨降至 2025 年上半年的 3.11 万元 / 吨，降幅 65.25%；同期，收入占比 7 成左右的氨基酸系列产品价格，也在波动中下跌了 20.63% 至 1.5 万元 / 吨。

受售价下跌的影响，2025 年上半年，公司维生素系列产品收入同比下降了 4.87%。

产品价格下滑，直接影响到公司盈利水平。报告期内，公司毛利率分别为 38.7%、40.4%、24.8% 及 23.5%，2025 年上半年毛利率水平较高峰时期跌去了 16.9 个百分点。

2025 年上半年，维生素产品毛利率仅有 6.6%，同比减少 29.2 个百分点；氨基酸产品毛利率为 30.4%，同比下降 6.1 个百分点。

报告期各期，华恒生物的净利润分别为 3.19 亿元、4.47 亿元、1.85 亿元及 1.09 亿元，2024 年及 2025 年上半年，同比分别下滑 58.67%、26.25%。

从销售地区来看，华恒生物境外销售收入持续增长，2024 年达到 10.73 亿元，占公司总收入的比例接近一半。

2022 年、2024 年及 2025 年上半年，公司最大客户 A 是一家德国企业，向其销售金额分别为 2.18 亿元、2.56 亿元及 1.38 亿元，占比 15.4%、11.8% 及 9.3%。

根据推测，该客户 A 应是巴斯夫，早在 2013 年便与华恒生物建立合作。据公司在上交所的招股书，2017 年 -2020 年上半年，巴斯夫为公司贡献 50% 左右的收入。

值得一提的是，除了公司执董兼副总毛建文曾是巴斯夫全球副总裁以外，公司执董、副总兼财务负责人樊义也曾在巴斯夫任职，担任大中华区财务部经理、大中华区并购负责人。

04

固定资产增加 24.5 亿元

产能利用率 107%

为加强自身在红海中的竞争实力，抢占市场份额，华恒生物开启全面扩张之路。

自上市以来，华恒生物将公开融资累计获得的 13.25 亿元，主要砸向产能建设。长丰、秦皇岛、巴彦淖尔、赤峰四大生产基地拔地而起，2024 年总产能达 10.92 万吨 / 年，其中，丙氨酸 3.65 万吨 / 年，缬氨酸 6 万吨 / 年。

2025 年上半年，华恒生物产能利率高达 107%。

产能利用率拉满，公司存货规模升高，报告期各期末分别为 1.36 亿元、2.26 亿元、4.07 亿元及 5.09 亿元，主要是制成品和原材料大幅增加。存货周转天数由 51 天增长至 72 天。

大规模扩产，华恒生物固定资产规模扩大。报告期内，公司物业、厂房及设备金额分别为 9.52 亿元、26.2 亿元、32.13 亿元及 34.06 亿元，期内增长了 2.58 倍。

财报显示，截至 2025 年 6 月末，公司在建工程账面价值为 13.67 亿元，主要包括 " 年产 5 万吨生物基丁二酸及生物基产品原料生产基地项目 "2.14 亿元，" 年产 5 万吨生物基苹果酸生产建设项目 "4.37 亿元，" 生物法年产 5 万吨 1,3- 丙二醇建设项目 "3.38 亿元，"75T 锅炉和液糖扩建项目 "0.81 亿元，" 交替年产 6 万吨三支链氨基酸、色氨酸和年产 1 万吨精制氨基酸项目 "2.62 亿元。

大量资金投入产能建设，华恒生物投资活动现金流呈现净流出，报告期各期分别为 -3.42 亿元、-11.27 亿元、-9.3 亿元及 -2.61 亿元。

而由于借款以及定增融资，华恒生物融资活动现金流持续净流入，期内分别为 646.1 万元、10.25 亿元、7.81 亿元及 1.5 亿元。

截至 2025 年 6 月末，公司现金及现金等价物为 3.79 亿元，短债为 5.51 亿元，存在 1.72 亿元短债缺口。

此次赴港 IPO 募集资金，华恒生物将用于全球扩张业务合成生物使能技术、新产品及解决方案开发；产能升级；营运资金及一般企业用途。

附：华恒生物上市发行中介机构清单

独家保荐人：华泰金融控股（香港）有限公司

法律顾问：金杜律师事务所、安徽天禾律师事务所、竞天公诚律师事务所有限法律责任合伙、北京市通商律师事务所

审计师及申报会计师：容诚（香港）会计师事务所有限公司

行业顾问：弗若斯特沙利文（北京）谘询有限公司上海分公司

相关公司：华恒生物 sh688639