近日以来，浙江国祥 IPO 引发资本市场热议。10 月 7 日晚，上海证券交易所就浙江国祥暂停首次公开发行答记者问，表示已经关注到有关报道，相关情况已在审核中予以关注，进行了专门问询；本着对市场负责、对投资者负责的态度，将对浙江国祥开展一次专项核查。同日，浙江国祥发布公告，表示暂缓原定于 10 月 9 日的发行申购工作。10 月 9 日早，上交所在开盘前再次就相关情况发出答记者问，针对市场关注的浙江国祥此次 IPO 过程中有关上市标准、发行定价等问题进行回应，表示将根据专项核查的情况决定后续工作。

问题一：此前的退市和此次的上市，究竟是什么关系？

市场关注的一个焦点，是浙江国祥此次 IPO 是否属于 " 退市后再上市 "？

公开资料显示，2003 年 12 月，浙江国祥制冷工业股份有限公司（简称 " 国祥制冷 "）在上海证券交易所主板上市。该公司曾于 2009 年 4 月因两年连续亏损，被上交所实施退市风险警示。

在此之后，国祥制冷进行了资产重组操作：

2009 年 6 月，国祥制冷控股股东及实际控制人陈天麟向华夏幸福基业股份有限公司（后更名为华夏幸福基业控股股份公司，简称 " 幸福基业 "）转让国祥制冷股权；

2009 年 7 月，国祥制冷公告拟与幸福基业进行资产置换并向幸福基业发行股份购买资产，将其原有全部资产、负债置出，并由幸福基业注入其持有的房地产开发和区域开发业务资产；

2011 年 9 月，经中国证券监督管理委员会核准，原上市公司资产重组完成，主营业务变更为房地产投资开发业务，原上市公司简称变更为 " 华夏幸福 "，股票代码 600340 不变。

数据显示，在重组完成后，原上市公司市值较之前 10 亿元左右的水平有了显著增长，最高时达 1300 多亿元。对上市公司来说，从濒临退市到资产重组完成，在一定程度上保护了投资者利益。

据了解，由于幸福基业的主营业务是房地产投资开发业务，无意经营中央空调业务，陈根伟作为多年的国祥制冷骨干，经考虑并与幸福基业协商，于 2012 年 9 月通过浙江国祥控股有限公司（公司目前的控股股东，简称 " 国祥控股 "）向幸福基业购买了其持有的公司前身国祥有限 100% 股权。至此，国祥有限股东变更为国祥控股，实际控制人为陈根伟、徐士方夫妇，至今未发生变化。

记者从相关部门了解到，梳理这个过程能够发现，原上市公司系进行资产重组而非退市，浙江国祥此次 IPO 发行不属于 " 退市之后再上市 " 的情形。

问题二：拟上市资产如何界定，是 " 同一资产二次上市 " 吗？

浙江国祥是不是 " 旧瓶装新酒 "，" 同一资产二次上市 "？这也是市场近期热议的焦点问题。因为这关系上市公司的质量乃至未来可能的股价走势。

此次浙江国祥招股说明书内容显示，其目前的主营业务为工业中央空调和大型商业中央空调等专用设备、制冷空调压缩机、水处理设备及系统的生产、销售及产品全生命周期管理；中央空调业务以工业领域为主，商业领域为辅；产品功能可满足洁净、环保、节能、精密及稳定需求，广泛应用于电子半导体、生物医药、新能源、新材料、化工、核电、通讯、机场、轨道交通等领域。

招股书还显示，2020 年、2021 年、2022 年，浙江国祥实现营业收入分别为 10.18 亿元、13.4 亿元、18.67 亿元，净利润分别为 12131.63 万元、11509.14 万元、26183.61 万元。其中，2022 年的营收和净利润同比增长分别为 39.33%、127.5%。

据了解，国浩律师（上海）事务所合伙人吕红兵认为，实务中判断是否构成同一资产二次上市，主要看拿来上市的这块资产是否前后基本一致，业务是否相同或者高度相似，技术特征是否明显等同，以及管理层、核心业务团队是否延续一致。从目前掌握的信息看，虽然浙江国祥的空调资产与业务直接购自于幸福基业，间接来自原上市公司 *ST 国祥，但是经过 10 多年的发展，浙江国祥的股权结构、资产、业务、技术、人员等各方面和资产购入之初相比已经有了质的变化，不能算是同一资产的二次上市。

投行人士王骥跃表示，从招股书来看，购入时相关资产的总额、固定资产金额净值占发行人现有资产总额比例分别仅为 15% 和 0.06%，占比很低，浙江国祥已由商业用中央空调转为聚焦工业用大型中央空调机组，其拥有的专利数量、核心技术水平、员工人数等均大幅提升，销售客户、终端项目、供应商与 *ST 国祥也基本无重叠。从业绩方面看，浙江国祥最近 3 年的营业收入、净利润等情况反映出其经营与财务状况也发生实质改变。

" 公司现在的实控人并不是前次上市的大股东，接手后公司的业务、技术、资产、客户都发生了根本性的变化，某种程度上可以理解为除了没有更名，其他都换了，不属于二次上市。" 王骥跃认为，" ‘同一资产二次上市’的说法并不符合事实。"

问题三：发行定价是否合理？

IPO 定价关系二级市场投资者的持有成本。

浙江国祥此次拟公开发行股票数量为 3502.34 万股，发行价格为 68.07 元 / 股，引发了市场上对于 " 发行价过高 " 的担忧，这也是争议的焦点之一。

在 10 月 9 日上交所的答记者问中，对发行定价的说明是：从报价情况看，共有 8732 个配售对象参与了本次询价报价，报价区间为 7.80-103.50 元 / 股。按照询价报价规则，在剔除无效报价及前 1% 的最高报价后，8547 个有效配售对象报价区间为 7.80-81.94 元 / 股，对应拟申购总量为 510.74 亿股，网下整体申购倍数为回拨前网下初始发行规模的 2700 倍，报价申购较为踊跃。投资者报价平均数与中位数的孰低值为 73.6 元 / 股。浙江国祥与主承销商基于网下投资者的报价情况，最终确定发行价格为 68.07 元 / 股，对应 2022 年度经营业绩，发行市盈率为 51.29 倍。

一家券商的家电首席分析师查阅公开数据发现，截至 2023 年 9 月 26 日（T-3 日），盾安环境、申菱环境、佳力图、英维克等主营业务与浙江国祥相近的可比上市公司 2022 年扣除非经常性损益前后孰低的摊薄后市盈率分别为 25.19 倍、54.12 倍、180.30 倍、58.14 倍。其认为，与此次浙江国祥的发行价格和市盈率情况相比，浙江国祥仅高于同行业可比公司盾安环境，本次发行价格总体处于合理水平。

此外，2023 年 1-6 月，浙江国祥实现净利润 14707.11 万元，经营业绩进一步增长，从数据来看，本次发行价格对应 TTM 市盈率（滚动市盈率）为 33.40 倍，低于按 2022 年净利润计算的市盈率 51.29 倍，滚动市盈率相较近期新股发行也属合理水平。

该分析师表示，与格力、美的的标准家用和商用产品相比，浙江国祥主要侧重于非标定制的工业领域产品，两者差异较大。

上交所：以信息披露为核心，" 开门办审核 "

上交所在回应中表示，坚持市场化、法治化，坚持人民立场，坚持保护投资者特别是中小投资者的合法权益，以 " 开门办审核、开门办监管、开门办服务 " 为抓手，广泛听取市场各方声音，严把发行上市审核关。

华泰联合证券相关业务负责人表示，此次上交所对市场的连续回应，显示出在注册制改革中，不断增强审核工作的透明度，健全覆盖全链条各环节的监管安排。同时，这也需要各方以客观、专业、实事求是的态度，共同健全市场约束机制。该负责人表示，" 注册制从来不是‘放任不管’，而是更加‘精准管理’。"

另据了解，证监会相关人士表示，放管结合是注册制改革的内在要求，也是推动改革走深走实、行稳致远的重要保障，从严监管只会加强、不会放松。证监会将始终坚持以人民为中心的发展思想，树牢 " 大投保 " 理念，动态评估、调适完善制度安排，全面加强监管执法，努力建设好中国特色现代资本市场。

来源： 人民日报

编辑 邓文盈 /编审 李枫 /签发 蒲谋