为期近半年的并购敲定。

7 月 12 日，广东公司联合光电（300691）发布 " 签订正式收购协议 " 公告，通过现金支付 3075 万元购买西安微普 61.50% 的股权，继而增资 500 万元，累计持股比例增至 65%。

这一节点距离 2 月底初次签订框架协议，仅半年之隔。

01

巧妙博弈：65% 与 35%

直接进入收购细节，联合光电此次交易分两步走：

一是收购，西安微普共计 6 名自然人股东，分别为刘西站、范哲源、何卫平、张新民、曹轶和祝彩萍，联合光电通过支付现金 3075 万元买走 61.5% 的股权。其中，从前两名股东刘范手中合计购走 29.10%，从后 4 名手中合计购走 32.4%，完成之后，后 4 名股东将实现 " 清仓 "。

收购之后的股权比例为，刘范各持股 19.25%，联合光电持股 61.5%。

二是增资，联合光电增资 500 万元，持股比例增至 65%，而经过 " 稀释 "，刘范两人均各降至 17.5%。

（图：收购增资西安微普前后持股比例变动）

支撑联合光电 " 两步走 " 背后，是充裕的 " 子弹 "。截至 2023 年末，公司货币资金 3.2 亿元。2021 年底定增募资 4.75 亿元，到去年募投项目支出 3500 万元，闲置募集资金 3 亿元买的理财产品，收益还有 1300 万元。

为什么其他四名股东 " 清仓 "，刘范两人仍手留部分股权？交易方案中 " 持续服务与竞业禁止 " 给出了答案。

方案规定刘范两人在西安微普服务期不少于 8 年，且服务期结束之日起 10 年内不得投资与西安微普有竞争关系的企业。

刘范两人分别系西安微普总经理与技术总监，从哈工大毕业（刘 01 级范 06 级），均属于公司 " 灵魂人物 "。梳理西安微普从 2013-2022 年累计 18 项 " 知识产权 "，范为第一发明人的有 12 项，刘为第一发明人的有 3 项。

（南理工陕西校友会负责人走访西安微普，来源于西安哈工大校友会）

答案浮出水面。刘范两人未 " 清仓 " 之因，是要继续 " 留任 "，而以股权形式对两人进行 " 绑定 "，既是激励也是约束。

显而易见，" 核心人才 " 作为公司重要资产，不仅体现在技术密集型行业，以创意驱动的文化行业同样如此。去年金融棒棒糖曾刊文《》这笔交易，其中亦规定永兴坊董事长沈建鹏留下，与收购公司共同持股标的公司。

细心的糖豆或许已经发现，刘范两人持股比例尽管通过受让与 " 被稀释 "，但合计仍有 35%。

为何是 35%？

因为 34% 是股权九条生命线之一的安全控制线，拥有公司重大事项一票否决权，对于刘范二人来说 " 进可攻退可守 "，比例设置可谓非常巧妙。

02

缘何收购：中标金额翻三番

这是核心关切点。

站在联合光电层面，金融棒棒糖认为原因有三。

一是行业前景广阔。联合光电属于光学与光电子行业中的光学镜头制造业，近年来在 AI、智能网联、5G、AR/VR 等新兴技术的普及和快速发展预期下，前景广阔。

根据尚普咨询集团数据显示，2023-2028 年，全球光电产业市场将以约 8% 的年均复合增长率（CAGR）增长，到 2028 年将达到 2 万亿美元。其中，亚洲市场将保持领先地位，占比将达到 65%。

面对增量蛋糕，并购是公司快速成长并为抢占市场奠定基础的方式之一，尤其像半导体这种技术强累积和专利高保护的行业。据 wind 显示，仅从年初至撰稿日（7 月 27 日），国内电子元件及设备行业并购事件发生近 20 起。

（图：2024 年 1 月 -7 月电子元件及设备行业并购案例，来源于 Wind）

二是产品优势互补。这一点公告有明确提及。作为从事光电专业产品设计、生产、系统集成以及相关测试的企业，西安微普凭借在可见光、近红外、中波红外以及长波红外变焦系统的产品覆盖，完善联合光电在红外镜头领域的产品结构及业务布局，提升公司在市场竞争力和技术优势。

三是财务报表优化。2017 年的 0.82 亿元是联合光电上市之后归母净利润的 " 巅峰时刻 "，且在此之前的五年的表现是 " 芝麻开花节节高 "，但此后就长期停滞，震荡浮沉中再也未能触及最高点。

反观西安微普，企查查中标信息显示，2021-2023 年公司中标项目数量分别为 2、2、7 个，对应金额分别为 91.4 万元、321.5 万元和 2143.1 万元，近两年翻了三番。很显然，公司迎来了增长爆发点。

财务指标释放信号更为明显，公司 2023 年净利润 216.33 万元，而 2024 年仅一季度就达 221.47 万元，超越了去年全年。

（图：2013-2023 年联合光电归母净利润及增长率）

视线继续停留在西安微普身上。

或许糖豆有疑问？既然公司迎来乐观期，为何还要出售？金融棒棒糖注意到两个细节。

一是刘 2022 年 6 月曾出质了公司 100% 股权给某担保公司，二是 2023 年 8 月更新时间显示：股东股权出质变更为无效。这一节点距离公司与联合光电初步签订框架协议也就半年之隔。

背后或许透露出公司的资金窘境。

03

10 倍 PE：被并购也是好机会

最后，回到金融棒棒糖感兴趣的交易估值。前不久在《》一文中，传达出的信号是 " 降低预期 "。因为对相对强势的上市公司来说，较低的估值对未来商誉的影响亦更为可控。

这次的案例与金融棒棒糖前期传达的信号再度吻合。" 两步走 " 背后，对应着西安微普两个估值。

一是收购环节，公司投前综合估值 5000 万元，这里不多赘述；

二是按照增资环节的数字，500 万元对应 3.5% 计，公司估值约为 1.43 亿元。

交易方案中刘范两人的业绩承诺为，2024-2026 年三年经审计的截止当期期末累积扣非归母净利润分别不低于 600、1300、2100 万元，累加为 4000 万元。平均 3 年归母净利润的结果是 1300 万元，得到了 10.71 倍 PE，不到 11 倍。

无论是比对光学光电子近 10 年估值剧烈波动期（2022 年的高点曾达 197.94），还是二级市场光学器件行业未来 3 年约 30 多倍的 PE 中位值，甚至一级市场 15-20 倍 PE 区间的估值水平，西安微普的估值都略微偏低。

（图：光学器件行业上市公司市盈率中位值和申万二级行业光学光电子近 10 年市盈率比较）

尽管估值偏低，但金融棒棒糖认为，结合公司成长历程和新发展环境，被并购或许不失为一个好机会。

一是回望过去，错过了融资 " 风口 " 期。前瞻产业研究院《启示 2023：中国光电子器件行业投融资及兼并重组分析》，文中提及，"2021 年主要由于当年光电子器件行业处于 " 风口 "，融资事件多发生在早期创业公司，光电子器件行业投融资集中在上海、北京和广东 "。

而位于西安且成立于 2014 年的西安微普，彼时已有 7 岁，跨过了早期创业阶段。

二是看向未来，新 " 国九条 " 抬升门槛。尽管上市是创业者们的终极梦想，但回到西安微普，成立已有 10 年之久，截至目前未诞生过任何一笔融资，随着新 " 国九条 " 出台 IPO 门槛抬升，" 上市梦 " 遥遥无期。

结合上述两大背景，再度审视这笔交易。

在金融棒棒糖看来，面对创业路上的不确定性因素，西安微普这次机警地把握住了 " 业绩爆发前夜 " 这一确定性预期节点，并趁机让企业价值在被上市公司大块头 " 并购 " 中最大化。

谁敢说它就不是一桩好买卖呢？

来源 / 西安金融棒棒糖