陷入转型阵痛期的来伊份 ( 603777.SH ) 近期交出了一份业绩惨淡的财报，公司预计 2024 年实现归母净利润亏损 8600 万元，同比下滑约 251%；实现扣非后的净利润为亏损 7600 万元，同比骤降约 750%，这也是公司自 2016 年上市以来，亏损幅度最大的一年。

在当前消费降级的环境下，休闲零食行业价格战激烈，以来伊份为代表的传统品牌正受到量贩零食和电商渠道的猛烈冲击。证券之星了解到，来伊份虽选择不打 " 价格战 " 策略，但也导致其在低价、下沉市场缺乏竞争力，另一方面，公司也在对部分销售渠道进行战略调整，如直营转加盟、开设仓储会员店，但短期内难以看到投入回报，且是否能达到预期效果仍待观察。

万店计划破灭

来伊份 2023 年年报中，" 全渠道 " 一词被多次提及，全渠道模式下，公司拥有直营、加盟、特通渠道、电子商务和来伊份 APP 平台等。但从收入构成看，公司线下渠道是其主要且核心收入来源。2017 年，来伊份启动 " 万家灯火 " 计划，目标在 2023 年实现一万家门店的规模。而截至 2023 年末，来伊份门店总数量仅为 3685 家，距离万店规模相差甚远。

值得注意，2017 年前后，彼时正值以抖音为首的内容电商刚刚兴起，这些内容电商用户以 95 后、Z 世代为主，与休闲零食主力消费人群重合度高。伴随着传统电商红利逐渐见顶，新兴内容电商渗透率持续提升，来伊份同行业公司三只松鼠、洽洽食品等开始将销售渠道向内容电商倾斜，2023 年，三只松鼠和洽洽食品来自电商渠道的收入占总收入的比重分别为：69.59% 和 10.51%。

不同的策略选择之下，同行业公司的业绩分化也愈加明显。以 2024 年业绩预告为例，三只松鼠预计 2024 年归母净利润盈利 4 亿元至 4.2 亿元，同比增长 81.99%-91.09%；洽洽食品未披露 2024 年业绩预告，其 2024 年前三季度的归母净利润为 6.26 亿元，同比增长 23.79%。

与之对比，来伊份倚重的线下收入则在近年出现 " 失速。" 来伊份称，2024 年，公司主营业务在主要销售区域受市场环境的挑战较大，导致公司华东区域销售有所下降。证券之星梳理发现，早在 2021 年，公司门店零售额就出现了下滑，该年的门店零售收入为 28.47 亿元，同比下降 5.4%，2022 年和 2023 年，公司门店零售收入分别同比下降 3.54% 和 6.41%。此外，公司线下拓店速度放缓，2021 年至 2023 年，公司新增门店数量分别为：484 家、134 家和 63 家，由此导致线下渠道竞争力减弱。

证券之星了解到，由于直营模式需要负担更高的成本，公司近年也在进行直营转加盟业务的调整，这也间接导致华东地区收入规模略有下降，同时由于加盟商管理难度大，若品控不足可能影响品牌口碑，2024 年，有消费者在来伊份陈皮杨梅中吃出一块小石头的事件就曾引发外界的关注。

净利率常年走低

来伊份的品牌定位是主打中高端零食，其产品价格也相对较高。在某社交平台中，有多位消费者发文吐槽来伊份是 " 零食刺客。" 而伴随着量贩零食的入局，零食量贩渠道因去掉中间经销商环节使得终端价格相比传统线下渠道有明显优势，更能抢占价格敏感型消费者，零食行业也掀起了一场价格战。

例如 2023 年 11 月，良品铺子宣布展开 17 年来最大规模降价，对 300 余款产品平均降价 22%；三只松鼠则于 2024 年 1 月将四款坚果产品上架零食很忙、赵一鸣零食等零食量贩门店。面对行业的降价内卷，来伊份则拒绝 " 价格战 "，要为消费者提供有质价比的产品。

不打 " 价格战 " 的来伊份近年保持了较高的毛利率，自 2018 年以来，公司的毛利率稳定在 43% 上下，并且高于同行盐津铺子、良品铺子、洽洽食品、三只松鼠、万辰集团等，但公司销售净利率率却常年走低，2018 年至 2021 年不足 1%，2024 年前三季度则为 -1.77%，低于前述可比公司的净利润率水平。

证券之星留意到，部分原因与公司选择的线下策略有关，由于线下渠道依赖直营或重资产模式，租金、装修、人工成本投入较高。此外为争夺市场份额，来伊份也投入大量营销费用，2017 年至 2023 年，公司每年投入的销售费用均超过 10 亿元，其中 2021 年至 2023 年，公司的销售费用率分别为：32.53%，27.44% 和 27.92%，与之对比，同期三只松鼠的销售费用率为：29.38%、26.74% 和 23.33%。

面对线下费用高企以及收入降速，来伊份近年也在加大对线上渠道的投入，但短期来看效果不明显。2023 年和 2024 年上半年，来伊份来自电商的收入分别为：3.28 亿元和 1.46 亿元，占各期收入比重分别为：8.25% 和 8.15%，分别较上年同期下降 34.58% 和 21.82%。

不难看出，由于来伊份长期依赖线下渠道，此前线上资源投入不足，未能适应抖音等新兴平台的运营逻辑，另外由于三只松鼠、盐津铺子等已占据电商头部位置，来伊份缺乏差异化优势。

值得注意，来伊份对渠道端的转型尝试还包括设立仓储式付费会员店，该店已在 2024 年 8 月在上海松江营业，其面积达 2500 平方米，黑金会员年费为 99 元。有业内人士认为，仓储会员店模式可以提升来伊份的差异化竞争、加强用户黏性、优化库存周转，但初期投入高且需培育消费者习惯。该模式能否成为来伊份的转型加分项，仍待后续市场检验。 ( 本文首发证券之星，作者｜吴凡 )