作者：潘妍

出品：全球财说

自 2024 年以来，A 股上市公司掀起赴港二次上市热潮，在 "A+H" 的浪潮背后，不仅是企业个体战略的选择，更折射出中国经济全球化进程中的深层次逻辑。

其中，作为 " 果链三巨头 " 之一的蓝思科技（300433. SZ），决定在 A 股上市的第十个年头，将赴港上市计划提上日程。

3 月 12 日晚间，蓝思科技公告宣布，为进一步推进全球化战略布局，提升国际品牌形象，增强综合竞争力，公司拟发行境外上市外资股（H 股）股票，并申请在港交所主板挂牌上市。

公告发布后次日，蓝思科技股价应声下跌，单日跌幅达 8.16%。截至 3 月 15 日收盘，蓝思科技微增报 26.43 元 / 股，总市值达 1317 亿元。

对于市场的反应，有分析认为，大量投资者担心赴港上市后会拉低公司估值。此外，蓝思科技在 2021 年实施的一笔规模近 150 亿的定增，目前募资还未完全使用完毕，其二次赴港必要性引疑。

01

加速布局

实则募资补流？

Wind 数据统计，蓝思科技 A 股上市 10 年间，已直接融资约 245.17 亿元，除首发外，还包括 1 笔可转债、2 笔定向增发。

最近一次融资为 2021 年初近 150 亿元规模的定向增发，如今四年过去，该定增募投项目仍处在建设期，尚未产生收益。

截至 2024 年 9 月末，该笔定增募资尚有 39.63 亿元未使用，其中有 23 亿元以 " 闲置募集资金 " 的形式用于暂时补充流动资金。

值得注意的是，蓝思科技曾对这笔定增进行过一次延期，疑似为延长 " 补流 " 特意为之。具体来看，蓝思科技将 2 项原定于 2023 年 12 月完期，以及 2 项原定于 2024 年 12 月完期的建设项目，全部延期至 2025 年 12 月。

此外，蓝思科技还存在将原定建设项目投资金额调低，从而腾挪至 " 补充流动资金 " 转化为 " 自有资金 " 的情况。

具体来看，在最初的募资公告中 4 项建设项目拟投资金合计约 129.21 亿元，而根据最新一版募集资金使用公告数据来看，4 项建设项目承诺投资金合计已降至 102.42 亿元。

期间，" 补充流动资金 " 承诺金额两次进行上调，由最初的 19.88 亿元增至 46.88 亿元，占总募资净额 31.40%，已超过监管要求的 30% 红线。

蓝思科技持续用募集资金补充流动资金背后，却是大存大贷的景象。

截至 2024 年 9 月末，蓝思科技货币资金为 95.12 亿元，短期借款 15.55 亿元，一年内到期非流动负债 60.40 亿元，长期借款 81.71 亿元。

不过，蓝思科技在分红上倒是很大方。

Wind 数据显示，自上市以来，蓝思科技已累计现金分红超 74.81 亿元。由于蓝思科技实际控制人周群飞及家人间接持有公司股份超过 62%，分红去向不言而喻。

02

业绩起伏不定

实则苹果依赖症难解？

回到蓝思科技的基本面。

背靠苹果这棵大树，让蓝思科技深圳小厂快速成长为头部玻璃外观件生产商，一度占据全球超 35% 的市场份额。2015 年 3 月，蓝思科技成功在创业板上市，实控人周群飞也由此登上当年的中国女首富宝座。

在得到苹果提供大订单实现迅速扩容的同时，蓝思科技的业绩走势也与苹果公司密切相关。

2016 年，iPhone 出现自 2007 年发行以来首次年销量下滑时，蓝思科技来自苹果订单的营收额同比减少 30.80%，导致 2016 年蓝思科技出现上市以来首次年营收负增长。

2018 年第四季度，中国消费电子行业进入下行周期，当期苹果手机出货量同比下降 11.8％，导致蓝思科技当季大幅亏损 4.28 亿元，亏损状况一直延续至 2019 年第二季度。

但这一市场变化却没让蓝思科技警觉，反倒试图通过高度 " 绑定 " 苹果大订单，来保持业绩增长。但从另一个角度而言，蓝思科技也或是没有更好的办法。

2019 年至 2021 年，苹果订单占蓝思科技总营收比重由 43.07% 增至 66.49%，贡献额由 130.33 亿元增至 300.98 亿元，年复合增长率 51.97%，高于同期蓝思科技总营收 22.31% 的年复合增长率。

随着经营业绩大幅改善，蓝思科技顺势抛出一份再融资方案，于 2021 年 1 月增发 5.90 亿股，共募集资金 150 亿元。但募资到手后，蓝思科技的业绩却迅速变脸。

2021 年第四季度至 2022 年第一季度，蓝思科技两个单季度累计净亏损 16.38 亿元。此外，蓝思科技的高营收增速也戛然而止，2022 年跌至 3.16%，主要受苹果订单收入增速骤降所致。

自 2023 年起，蓝思科技开始降低对苹果的依赖，营收占比依旧处在高位，但骤降 13.3 个百分点至 57.83%。对比来看，蓝思科技第二、第三大客户的营收占比分别为 15.55% 和 3.63%。短期内，蓝思科技无法摆脱与苹果的 " 捆绑 "。

2024 年，蓝思科技消费电子板块回升明显。2024 年前三季度，蓝思科技营业收入同比增长 36.74% 至 462.28 亿元，归属净利润同比增长 36.74% 至 23.71 亿元。相较过去两年，该业绩表现可谓是优秀。

但不能排除下一个下行周期，苹果公司订单骤降，导致蓝思科技业绩再次下滑的可能。

此外，为满足苹果定制化需求，蓝思科技等果链企业需持续投入固定资产。

截至 2024 年 9 月末，蓝思科技固定资产 363.01 亿元，占总资产比重 44.85%。当期蓝思科技资产减值损失为 6.29 亿元，上一年同期为 1.12 亿元。

重资产模式下，若被踢出供应链，蓝思科技无疑将面临巨额资产减值风险。

近日网传，苹果折叠屏手机将采用蓝思科技的 UTG 玻璃，蓝思科技拟 2025 年扩展 UTG 生产线。若消息属实，又将是一大笔巨大的投入，这或也是蓝思科技亟待赴港上市募资的原因之一。

03

积极布局新兴产业

实则以价换量毛利率下滑？

对于蓝思科技来说，改善过度依赖苹果的现状，开启多元化产业布局相当有必要。

除消费电子外，近些年蓝思科技相继在新能源汽车、人形机器人、AI 智能终端、元宇宙智能设备等新型领域挖掘探索。

为此，自 2023 年年报开始，蓝思科技将主营业务结构进行重新分化，分别为智能手机与电脑类、新能源汽车及智能座舱类、智能头显与智能穿戴类、其他智能终端类、其他业务收入 5 大板块。

不过，目前蓝思科技超 8 成营收依旧由智能手机与电脑类贡献，其他业务板块处于发展萌芽期，且盈利能力有待考量。

其中，早在 2016 年便有所布局新能源领域，蓝思科技表示已积攒如特斯拉、宝马、奔驰、大众、比亚迪等国内外客户。目前，汽车及智能座舱类板块已成长为蓝思科技第二营收来源，2024 年上半年营收占比达 9.41%，仍不足以挑大梁。

至于智能头显与智能穿戴类以及其他智能终端类等领域，收入占比更少。但 2025 年以来，蓝思科技在人形机器人、AI 智能终端领域的布局开始加速进行。

2025 年 1 月，蓝思科技与智元机器人公司合作生产的灵犀 X1 人形机器人相关产品成功批量交付。蓝思科技参与了灵犀 X1 机器人的关节模组、DCU 控制器、OmniPicker（夹爪）等核心部件的生产组装与测试控制。

2025 年 2 月，蓝思科技与 AI 交互领域的领军企业杭州灵伴科技（Rokid）宣布达成深度战略合作，将负责从镜架、镜片、功能模组到全自动组装的全链条生产。

踩中 AI 风口，2025 年初以来，蓝思科技股价一度涨超 40%。

只是资本狂欢背后，蓝思科技各项业务盈利能力持续下滑的现状仍需关注。

自 2023 年，蓝思科技所有营收板块毛利率全线下滑后。2024 年上半年，蓝思科技 " 智能汽车及智能座舱类 " 业务同比减少 12.09 个百分点至 9.7%，是毛利率降幅最高的产品板块；其他智能终端类同比减少 7.97 个百分点至 20.65% 了就连营收占比超 8 成的 " 智能手机和电脑产品 " 业务毛利率也同比减少 0.98 个百分点至 13.75%。

在前景不可知、话语权较低的情况下，若再以价换量，压力可想而知。

截至 2024 年 9 月末，蓝色科技综合毛利率为 17.00%，较巅峰时期的 2020 年已同比减少 12.44 个百分点。