狂奔的拼多多降速了。

北京时间 3 月 20 日美股盘前，拼多多集团发布了 2024 年 Q4 及全年的业绩公告。财报显示，Q4 营收 1106.1 亿元，同比增长 24%，非 GAAP 净利润 298.51 亿元，同比增长 17%。

这是拼多多罕见地连续两个季度低于市场预期。此前彭博分析师的一致预期拼多多 Q4 营收为 1160.3 亿，同比增 31%；调整后净利润为 286.0 亿元，同比增长 12%。

3 月 20 日收盘，拼多多报收 130.92 美元，上涨 3.92%。

营收和利润双双走低，拼多多的增长神话要结束了吗？

业绩一览

拼多多 Q4 的营收比预期少了 50 亿，最主要是因为佣金收入低了，广告收入没有踩雷。

Q4 总营收 1106.10 亿元，同比增长 24%。在线营销服务及其他 570.11 亿元，同比增长 17%

交易服务 535.99 亿元，，同比增长 33%。

总成本 477.98 亿元，同比增长 36%。毛利 628.12 亿元，毛利率 56.8%，2023 年同期 60.7%。毛利率的下滑和佣金收入下滑相关。

总运营费用 372.20 亿元，同比增长 19%。销售及营销费用 313.57 亿元，同比增长 18%；一般及行政费用 20.85 亿元，同比增长 9.5%；研发费用 37.77 亿元，同比增长 32%，可能是拼多多加大了对 AI 的投入。

运营利润 255.92 亿元，同比增长 14%；净利润普通股东 274.47 亿元，同比增长 18%；非 GAAP 净利润 298.51 亿元，同比增长 17%。

2024 全年总营收 3938.36 亿元，同比增长 59%。在线营销服务及其他 1979.34 亿元，同比增长 29%；交易服务 1959.02 亿元，同比增长 108%。

总成本 1539.00 亿元，同比增长 68%。毛利 2399.36 亿元，毛利率 60.9%，2023 年为 63.0%

总运营费用 1315.13 亿元，同比增长 35%。销售及营销费用 1113.01 亿元，同比增长 35%。一般及行政费用 75.53 亿元，同比增长 85%。研发费用 126.59 亿元，同比增长 16%

运营利润 1084.23 亿元，同比增长 85%。净利润普通股东 1124.35 亿元，同比增长 87%。非 GAAP 净利润 1223.44 亿元，同比增长 80%。

在 2024 年以 " 高增长、高投入 " 模式实现业务规模跃升，交易服务成为核心驱动力。然而，成本控制与研发短板是未来需重点关注的方向。若能在扩张中优化运营效率、平衡投入结构，公司将有望在激烈竞争中持续领跑。

错失 " 国补 "，主站承压

拼多多难吃到 " 国补 " 红利。

" 国补 " 政策要求平台直接对接地方政府或品牌方，明显对品牌商和自营更有利，拼多多平台以第三方商家为主，中高端品牌数量也明显少于淘宝和京东。

地方政府在发放补贴时更倾向于与自营平台合作，后者能直接参与品牌控价、库存管理和税务申报，流程更透明。

国补政策更倾向补贴中高端品牌商品（如家电、数码产品），但拼多多平台以白牌和中小品牌为主，高端品牌旗舰店稀缺。即便有品牌入驻，也多以中低端产品为主，难以成为国补主力。

其他电商上的商品在经过 " 国补 " 和平台双重补贴之后，价格很可能比拼多多的价格要低。拼多多很明显是吃亏的。

去年国补的品类是从大家电方面开始的，这部分在拼多多上的占比可能不到 10%，所以拼多多受到的影响不大。拼多多自掏腰包，巩固低价优势，Q4 的营销收入上涨了 18%。

今年国补品类又扩大到手机、iPad，这对拼多多来说是不利的。按照国补即将持续到 2025 年年末的时间跨度，拼多多主站可能会投入更多的营销费用巩固低价心智。

与此同时，为安抚商家，拼多多上线了百亿减免的政策。降佣等策略也会影响拼多多的佣金收入。

首先是保证金下调，商家店铺基础保证金从 1000 元降至 500 元，覆盖近 70 个类目，数百万商家受益，尤其多店铺经营的商家成本显著降低

其次是物流补贴，针对新疆、西藏等偏远地区订单，商家仅需将商品发至中转仓，后续物流中转费由平台全额承担。例如，某花草茶商家发往新疆的快递成本从 18 元 / 公斤降至 2 元 / 公斤，偏远地区订单利润提升显著。

还有先用后付订单费率下调，技术服务费从 1% 降至 0.6%，覆盖全量商家，进一步降低经营成本。退款订单服务费返还：用户发起退款后，平台按比例返还 0.6% 的技术服务费（普通订单）或 0.6% 的基础技术服务费（先用后付订单）。

关税阴影下的 TEMU

对 TEMU 来说，最大的阴影莫过于特朗普的关税政策。价值低于 800 美元的包裹的 " 最低限度 " 豁免不再使用了。

800 美元的出海漏洞被特朗普堵上后，TEMU 的低价竞争力、物流时效将会受到直接的影响。

如果 TEMU 把成本转移到消费者上，低价优势会减弱。据中信证券计算，如果美国政府落实取消对中国商品的小额包裹豁免政策，同时加上对中国商品新增加的 10% 关税，Temu 上一件原来售价 40 美元的商品，价格将提高 1/4，低价竞争力将出现打击。转移到商家身上，目前 TEMU 全托管商家的毛利率在 20% 上下，最终利润可能会下滑。

同样，政策突变，美国清关人数不足，包裹卡在海关，物流的时间也会延长。

所以 TEMU 也在全力推进半托管业务。和全托管相比，从当地发货的半托管，能绕开关税，同时能缩减物流时间。有消息称，TEMU 半托管核价方面已经有松动，不再死磕亚马逊的 6 到 7 折。

TEMU 半托管的业务比重开始上升，据了解，半托管比例可能已经达到 30%。TEMU 应该是对拼多多佣金收入下滑负主要责任，主站的降佣影响小。半托管未来可能会带来毛利率的提升。

TEMU 开始减少对美国市场的依赖症。有多位内部人士透露，Temu 在减少美国地区广告支出，将更多资源投入到欧洲、日韩、中东以及拉美地区。2023 年美国市场为 Temu 贡献了 60% 的 GMV。Temu 设立目标，2025 年这一比例要下滑到 30%。

TEMU 进入转型阵痛期。据 International 数据显示，2024 年 Temu 已成为第二大全球跨境电商平台。同样受到影响的还有 SHEIN 等跨境平台。这是在特朗普关税阴影下短期内无法避免的。

短暂的逆风局

目前拼多多受到的压力主要是国内和跨境上政策上的短暂逆风。

未来若国补政策惠及中小品牌或调整规则，拼多多的成本优势或能凸显，但短期内仍需面对 " 补贴战 " 带来的利润压力。

关税政策波及了无数平台，在 TEMU 的调整后可能会迎来新的转机。

拼多多高管在电话会议上表示，" 外部不确定性和激烈竞争对短期收入产生影响，同时商家支持和平台生态系统的增加投资导致利润波动，但短期的波动不会动摇我们对长期目标的信心。"

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