中国银河证券股份有限公司鲁佩 , 彭星嘉近期对中联重科进行研究并发布了研究报告《中联重科 24 年报点评：海外业务和第二增长曲线共振，分红维持高位》，给予中联重科买入评级。

中联重科 ( 000157 )

营收略降，扣除股份支付后利润超两位数增长。24 年 /24Q4 公司实现营收 454.78 亿元 /110.92 亿元，同比 -3.39%/-4.05%。营收下降部分由于占比 30+% 的起重机业务下滑明显。2024 年 /24Q4 实现归母净利润 35.2 亿元 /3.81 亿元，同比 +0.41%/-41.42%，归母净利率 7.74%/3.44%，同比 +0.29pct/-2.19pct。公司 2024 年 /24Q4 股份支付费用分别 8.66 亿 /1.44 亿元（去年同期分别 2.79 亿 /2.41 亿元），剔除股份支付影响后，24 年归母净利润增速 13.72%。

毛利率同比提升，费用压降受累于股份支付、汇兑损益。24 全年 /24Q4 毛利率 28.17%/27.53%，24 年同比 +1.04pct（23 年年报披露毛利率 27.5%，但 24 年会计政策有变化追溯调整了 23 年数据）。24 年销售 / 管理 / 研发 / 财务费用率分别为 8.18%/4.93%/6.09%/0.12%，同比 +1.03/+0.89/-1.22/+0.7pct，其中管理费用 / 财务费用增加主要受股份支付 / 汇率波动影响。此外，24Q4/23Q4 资产处置收益分别 -0.01/+2.52 亿元。我们测算资产处置收益、股份支付费用、汇兑损益三者合计减少 7.1% 利润总额。随着股份支付额减少及雷亚尔和欧元汇率回升，我们认为三者对 25 年利润影响将减小。

海外业务和第二曲线业务占比显著提升。2024 年公司国内 / 境外收入 220.98/233.8 亿元，同比 -24%/+31%，境外收入占比提升至 51.31%/ 同比 +13.37pct。海外 / 国内毛利率 32.05%/24.06%，同比均微幅下滑（-0.01%/-0.05%yoy）。2024 年土方 / 起重机 / 混凝土 / 高机 / 农机分别实现收入 66.71/147.86/80.13/68.33/46.50 亿元，同比持平 /-23%/-7%/+20%/+122%，毛利率 30.18%/32.41%/23%/29.71%/12.25%，同比 +2.67pct/1.57pct/ 持平 /7.75pct/2.53pct。土方、高机、农机、矿山等新业务占比超 48%，同比 +9.1pct。

风险管控加强，股东回报持续。24 年公司表内应收敞口合计较一季度末减少 102.63 亿元，降幅 20.16%；24 年表外财务担保风险敞口 36.80 亿元 / 同比减少 10.8 亿元。24 年存货 225.64 亿元 / 同比持平，存货周转天数同比有所增加。经营现金流净额 21.4 亿元，同比 -21%。资产负债率 51.64%/ 同比 -3.15pct。此外，公司持续回报股东，公司拟每 10 股派发现金红利 3 元（含税）。

盈利预测与投资建议：1-2 月挖机内销 / 出口同比 +51.4%/+7.4%，随着农田水利、市政工程、小挖替人趋势持续，全球矿山资本开支稳中有升，叠加政策支持，内需有望持续恢复。中联新业务增速可观，海外拓展力度持续，有望顺应行业趋势迎来业绩放量。我们预计公司 25-27 年实现归母净利润 49 亿 /60 亿 /69 亿元，对应 25-27 年 PE 为 14.2/11.6/10.1 倍，维持 " 推荐 " 评级

风险提示：国内宏观经济不及预期的风险，政策推进程度不及预期的风险，行北竞争加剧的风险，出口贸易争端的风险

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 11 家机构给出评级，买入评级 10 家，增持评级 1 家；过去 90 天内机构目标均价为 8.57。

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