本文来源：时代商学院 作者：彭元重

来源 | 时代商业研究院

作者 | 彭元重

编辑 | 郑琳

四度折戟仍未死心，珠宝巨头再冲港股！

2025 年 2 月 28 日，周六福珠宝股份有限公司（下称 " 周六福 "）正式向港交所递交上市申请，拟登陆主板。

时代商业研究院注意到，此次申报港股，已是这家珠宝巨头第五次冲击资本市场。因商标权纠纷、加盟模式依赖度高、保荐机构卷入造假案等种种问题，周六福此前三次冲击 A 股均以失败告终。

需注意的是，或正因 IPO 失败触发对赌协议，周六福在冲击上市过程中曾多次分红，两年内分红金额近 10 亿元，占同期净利润的比例近七成。

不过，周六福此前冲击 IPO 时的问题依然存在，其依赖加盟商和 " 贴牌生产 " 的业务模式仍饱受市场质疑。2024 年，随着金价上涨导致金饰消费量下滑，黄金饰品加工行业的竞争进一步加剧，这也给周六福的上市前景平添一份不确定性。

3 月 14 日、4 月 1 日，就突击大手笔分红、依赖加盟模式等相关问题，时代商业研究院向周六福发送邮件并致电询问。但截至发稿，该公司尚未回复相关问题。

A 股三度折戟转战港股，或迫于李氏兄弟对赌压力两年分红近 10 亿元

招股书显示，据弗若斯特沙利文的资料，以中国门店数目计算，周六福于 2017 年至 2023 年连续保持在中国珠宝市场前五大品牌之列。

早在 2019 年，周六福就踏上了漫长的 IPO 之路，当年 5 月，周六福就首次向深交所递交招股书，但因保荐机构与会计师事务所双双卷入财务造假案，其 IPO 审查被迫中止。

2020 年 9 月，周六福更新了上市申请材料，但因涉及加盟模式风险、知识产权纠纷等问题，其上市申请被深交所发审委否决。2022 年 7 月，周六福再次向深交所递表，但在 2023 年 11 月选择主动撤回。

先后三次冲击深交所折戟，周六福似乎对 A 股失去了信心，转而瞄准港股市场。2024 年 6 月，周六福首次向港交所递交上市申请，但未能等来聆讯，因招股书失效，周六福于今年 2 月再度提交申请。

六年间四度冲击 IPO 无果，周六福也触发了对赌协议。

招股书显示，2021 年 12 月，永诚贰号、金玉福源、架桥合利、徐波、华拓至远、明阳投资分别与周六福实际控制人李伟柱重新签订《股权转让协议之补充协议》。对赌协议中存在相关回购条款，若周六福在 2024 年 6 月 30 日前未能上市，实控人李伟柱需回购股份。

2023 年 11 月 22 日起，李伟柱通过六笔交易回购股份，耗资约 1.6 亿元。

然而，" 羊毛出在羊身上 "，或许正因对赌失败回购压力较大，周六福数次在上市前进行大额分红。

在 2024 年 6 月第一次向港交所递表前，周六福分别在同年 3 月和 5 月两次宣布派息，金额共计 6.45 亿元，而 2024 年周六福全年的净利润为 7.06 亿元，分红金额占同期净利润的比例超九成。

此前的 2023 年，周六福也曾派息 3 亿元，两年内累计派息接近 10 亿元，而 2023 — 2024 年周六福的净利润总和仅为 13.66 亿元。

以实控人李伟柱和李伟蓬分别持有周六福 66.72% 和 26.97% 的股份计算，过去两年周六福 9.45 亿元的分红大部分归属于这对李氏兄弟。

盈利靠 " 两头吃 "，加盟店数量首次出现下滑

回顾周六福数次 IPO 历程，其业务模式屡遭监管质疑，或成为阻碍其上市的关键因素。

首先，周六福的大部分收入来自加盟模式，占据整体收入的 " 半壁江山 "。

截至 2024 年 12 月 31 日，周六福线下销售网络门店总数已达到 4129 家（包括加盟店和自营店），其中加盟店为 4038 家，占比 97.8%。2022 — 2024 年（下称 " 报告期 "），周六福来自加盟模式的收入分别为 16.41 亿元、28.53 亿元、28.90 亿元，分别占同期总收入的 52.9%、55.4%、50.5%。

其次，周六福利润并非主要来自于销售珠宝金饰，而是收取服务费，包括向加盟商收取加盟服务费、产品入网费以及向供应商收取供应链管理和装修管理费。

报告期各期，周六福靠服务费赚取的毛利润分别为 7.68 亿元、7.98 亿元、8.24 亿元，占同期毛利润总额的比例分别为 64%、58%、56%。

更为重要的是，周六福给予加盟商的自由度较高，允许加盟商不从公司采购商品，而从经授权的供应商处购买产品并结算货款，甚至不禁止加盟商成为其他品牌的加盟商。

而周六福主要采用委托加工的生产模式，仅在加盟商与供应商中间提供贴牌和检测服务，并基于此向上下游双方收取服务费，靠贴牌 " 两头吃 "。

贴牌模式看似一本万利，但对于周六福而言，仍存在不少隐忧。

一方面，周六福 " 卖品牌 " 的业务模式很大程度上依赖于品牌价值，而众多加盟商难以管理，导致投诉不断，影响品牌形象。

时代商业研究院查询黑猫投诉平台发现，截至 2025 年 3 月 28 日，共有 3865 条投诉涉及周六福，投诉原因包括隐瞒黄金克重、诱导消费、价格虚高等。

另一方面，贴牌生产模式导致周六福研发投入不足。报告期各期，其研发开支金额分别为 946.2 万元、993.5 万元、1255.3 万元，占营业收入的比例分别仅为 0.3%、0.2%、0.2%，或影响其在产品设计水平和创新能力上的提升。

需注意的是，去年以来，由于金价上涨抑制消费者需求，不少周六福加盟商根据市场情况选择了闭店。

截至 2024 年末，周六福新开加盟店 424 家，关闭加盟店 674 家，加盟店总量已由 2023 年末的 4288 家降至 4038 家，自 2019 年以来首次出现下滑。

据世界黄金协会及中国黄金协会统计数据，2024 年，国际金价上涨超 27%，中国金饰消费量同比下降 24%，随着行业竞争加剧，缺乏 " 护城河 " 的周六福未来闭店节奏或将持续。

（全文 2010 字）

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