太平洋证券股份有限公司郭梦婕 , 肖依琳近期对安琪酵母进行研究并发布了研究报告《安琪酵母：全年目标顺利达成，业绩弹性恢复可期》，下调安琪酵母目标价至 41.6 元，给予买入评级。

安琪酵母 ( 600298 )

事件：公司发布 2024 年年报，2024 年公司实现收入 152.0 亿元，同比 +11.9%，归母净利润 13.2 亿元，同比 +4.3%，扣非净利润 11.7 亿元，同比 +5.9%。其中 Q4 收入 42.8 亿元，同比 +9.1%，归母净利润 3.7 亿元，同比 +3.6%，扣非净利润 3.3 亿元，同比 +12.0%。

2024 年圆满收官，国内需求逐季改善。公司全年收入同比增长 11.9%，顺利达成股权激励目标，符合此前预期。分产品来看，公司全年酵母及深加工产品实现收入 108.5 亿元，同比 +14.2%，其中 Q4 收入同比 +20.8%；制糖 / 包装 / 食品原料 / 其他产品 ( 含酶制剂等 ) 分别实现收入 12.7/4.1/14.4/11.7 亿元，分别同比 -26.1%/-2.8%/+31.7%/+42.1%。公司制糖业务逐步剥离，烘焙酵母需求向好，同时 YE 在下游零食、健康调味品需求高增的带动下延续 20%+ 增长。分地区来看，全年国内 / 海外收入分别为 94.2/57.1 亿元，分别同比 +7.5%/+19.4%，其中 Q4 收入分别同比 +8.9%/+12.8%，若剔除制糖业务影响，Q4 国内收入同比增长 24.3%，实现环比提速增长；海外主由主导酵母、YE 增长驱动，预计亚非、中东新兴地区以及欧洲地区延续高增。

糖蜜价格进入下行周期，Q4 盈利水平环比改善。2024 年公司毛利率同比 -0.7pct 至 23.5%，其中 Q4 毛利率为 24.2%，同比 +1.1pct，海运费压力缓解、糖蜜原材料及原辅料成本下降带来毛利率环比改善。费用方面，全年销售 / 管理 / 研发 / 财务费用率分别同比 +0.3/-0.2/-0.3/+0.3pct，全年整体费用控制稳定。综上，公司全年净利率同比 -0.6pct 至 8.7%，其中 Q4 净利率同比 -0.3pct 至 8.9%，扣非净利率同比 +0.2pct 至 7.7%，盈利能力稳步改善。

国内需求有望继续恢复，海外延续高增，原材料成本进入下行周期，业绩弹性恢复可期。展望 2025 年，公司收入目标增长 10%，预计公司国内主导酵母需求逐步恢复，以及海外中东、非洲、亚太等新兴市场延续高增为主要增长驱动力。年初至今公司埃及、俄罗斯工厂已陆续投产，支撑海外需求放量增长。利润方面，海运费用已回落至正常水平，海内外糖蜜价格均呈下行趋势，预计今年糖蜜综合成本下降幅度在 15% 左右，加上主导酵母需求逐步恢复，对盈利水平均有较大拉动作用。短期考虑海外工厂以及国内普洱（二期）项目投产转固带来新增折旧摊销影响，预计今年整体盈利水平实现稳中有升。中长期来看，行业经历烘焙及消费升级产品（如 YE、动物营养等）需求低迷、成本承压周期后，集中度有望向经营韧性强的头部企业进一步倾斜。

公司酵母产能释放有条不紊，随需求逐步改善，业绩弹性恢复可期。

盈利预测：我们预计 2025-2027 年公司实现收入 170.5/189.6/210.2 亿元，同比 +12.2%/+11.2%/+10.9%，实现归母净利 15.7/18.8/21.3 亿元，同比 +18.9%/+19.1%/+13.7%，对应 PE 分别为 19/16/14X。我们按照 2025 年业绩给调味品主业 23 倍 PE，一年目标价 41.6 元，给予 " 买入 " 评级。

风险提示：食品安全风险；行业竞争加剧；原材料成本上涨风险；内部调整不及预期。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 15 家机构给出评级，买入评级 11 家，增持评级 4 家；过去 90 天内机构目标均价为 45.2。

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