西南证券股份有限公司朱会振 , 王书龙 , 杜雨聪近期对金徽酒进行研究并发布了研究报告《2025 年一季报点评：结构优化路径清晰，长期增长势能强劲》，给予金徽酒买入评级。

金徽酒 ( 603919 )

投资要点

事件：公司公布 2025 年一季报，25Q1 公司实现营收 11.1 亿元（同比 +3.0%）；归母净利润 2.3 亿元（同比 +5.8%）。业绩符合市场预期。

300 元以上增速引领，全国化布局加速推进。1、分产品看，25Q1 公司 300 元以上 /100-300 元 /100 元以下价位产品分别实现营收 2.5/6.3/2.2 亿元，分别同比 +28.1%/+14.2%/-31.7%。其中百元以上中高档产品营收占比同比提升 10.2pp 至 79.8%，金徽 28 年高端引领作用，金徽 18/ 柔和金徽 / 能量金徽等 300 元以上产品销量稳健增长，产品体系结构升级凸显。2、分区域看，25Q1 省内 / 省外分别实现营收 8.6/2.4 亿元，分别同比 +1.0%/+9.5%。公司省内市场营销转型初见成效，" 一县一策 " 战略下渠道持续深耕，并逐步开展事业部、门店运营工作细化，市场份额进一步提升；省外持续推进甘肃青海新疆一体化、陕西宁夏一体化，进一步夯实大西北根据地市场，同时着力培育华东、北方第二增长曲线，样板市场打造显现成效。

费用效率边际改善，盈利能力稳步提升。1、25Q1 公司毛利率同比 +1.4pp 至 66.8%，主要系产品结构升级优化带动。2、25Q1 销售 / 管理 / 研发费用率分别为 16.8%/7.0%/1.3%，分别同比 -1.2/-0.9/+0.4pp。公司持续推进营销转型，省内费用精细化运作，市场规模效应下销售及管理费用率有所优化。3、受递延所得税影响，公司 25Q1 所得税率 22.9%，同比 +6.3pp。4、25Q1 公司归母净利率 21.1%，同比 +0.5pp，结构升级和费率优化下净利率稳步提升。5、25Q1 公司销售回款 11.8 亿元，同比 -4.7%；经营性现金流量净额 2.7 亿元，同比 -21.6%；截止 25Q1 末，合同负债 6.6 亿元，同比 -0.5 亿元，环比 -0.6 亿元。

积极蓄势主动作为，营销转型加速推进。公司按照布局全国、深耕西北、重点突破的战略路径，持续推进 C 端实体用户工程，稳扎稳打寻求良性增长。省内市场深度掌控、回款稳定，市占率快速提升，消费者培育工作和产品结构升级效果明显。省外市场增速保持领先，大西北渠道基础夯实，华东、北方、互联网等新兴市场商业模式持续优化，消费者品牌认知不断加深。展望全年，公司三百元以上高档产品增势强劲，全国化突破增长动力仍足，成长路径清晰。公司经营目标制定务实良性，25 年营业收入 32.8 亿元、净利润 4.08 亿元的目标指引有望顺利完成。

盈利预测与投资建议。预计 2025-2027 年 EPS 分别为 0.81 元、0.90 元、1.05 元，对应 PE 分别为 24 倍、22 倍、19 倍。公司持续受益全国化布局和产品结构升级，看好公司长期成长能力，维持 " 买入 " 评级。

风险提示：经济大幅下滑风险，消费复苏不及预期风险。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 26 家机构给出评级，买入评级 16 家，增持评级 10 家；过去 90 天内机构目标均价为 22.64。

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