本文来源：时代周报 作者：张钇璟

婴儿纸尿裤又好卖了，但 BabyCare、花王们的代工厂豪悦护理（605009.SH）却增收不增利。

4 月 14 日晚间，豪悦护理披露 2024 年年报。2024 年，豪悦护理营收为 29.29 亿元，同比上涨 6.25%；归母净利润为 3.88 亿元，同比下降 11.65%；扣非净利润为 3.76 亿元，同比下降 11.10%。

分产品来看，2024 年，婴儿卫生用品营收 20.60 亿元，同比上涨 4.27%；成人卫生用品营收 5.52 亿元，同比下降 0.55%；其他用品营收 2.32 亿元，同比上涨 57.55%。

图片来源：时代周报记者制

需要提及的是，不同于前三季度营收同比下降，2024 年第四季度，豪悦护理营收表现强势，同比增幅超 30%，这也是公司 2024 年营收能保持增长的重要原因。

四季度营收激增超 3 成，机构称母婴品类将进入反弹期

2024 年第四季度，豪悦护理实现营收 8.88 亿元，同比上升 30.19%。

对此，豪悦护理证券部相关人士对时代周报记者表示，四季度有 " 双十一 " 是公司传统销售旺季，使得公司该季度营收同比涨幅较大。

不过，时代周报记者查阅获悉，自 2020 年上市至今，豪悦护理营收同比涨幅超过 30% 的季度并不多见，在 2024 年以前仅出现过 2 次，且上一次出现还是在 2022 年，相隔了 9 个季度。

信达证券新消费行业首席分析师姜文镪在 4 月 15 日发布的研报中指出，去年四季度豪悦护理代工业务的头部客户销售增长靓丽。根据久谦， Babycare、帮宝适的 GMV 分别为 18.67 亿元、10.44 亿元，同比上升 18.7%、17.0%；而自主品牌方面，答菲去年四季度 GMV 为 0.54 亿元，同比增长 32.9%。

市场调研机构尼尔森 IQ 最新报告显示，2024 年，母婴品类整体全年增速较上一年同期下滑 1.6%，母婴品类整体及其细分品类均呈现销量下滑的态势。不过，该机构指出，小码婴儿尿布自 2024 年第三季度开始出现销量回升。

尼尔森 IQ 判断，随着新生儿数量的短期反弹，2025 年起母婴品类将进入 2-3 年的反弹周期，母婴厂商也应该提前布局，捕捉回归的市场需求。

与此同时，豪悦护理的境外收入也在高速增长。财报显示，2024 年，公司境内营收 23.94 亿元，同比仅上升 0.96%；境外营收 4.51 亿元，同比涨幅高达 46.69%。

对于境外收入大增的原因，豪悦护理在年报中表示，主要系公司境外子公司泰国豪悦营业收入大幅提升所致。

图片来源：时代周报记者制

此外，姜文镪也在研报中指出，豪悦护理自主品牌 "Sunnybaby" 先发布局海外市场，通过泰国本土经销商辐射商超连锁，逐步拓展缅甸、老挝等周边市场，顺利抢占海外市场发展先机。

在 2025 经营计划中，豪悦护理表示，公司将深化泰国当地全渠道布局，线上以海外抖音 Tiktok、Shopee、 Lazada 等平台为核心，加大资源投入，通过直播带货、精准营销等方式快速触达消费者；线下入驻当地最大规模的连锁商超，通过代理商合作，覆盖泰国下沉市场，同时积极拓展周边国家市场。公司将持续加码泰国自主品牌建设，进一步提升品牌美誉度与市场份额。

上市后业绩增长乏力，实控人持股财富缩水超 100 亿

豪悦护理成立于 2008 年，总部位于浙江杭州，是国内个人卫生护理用品领域领先的制造商，主要从事妇、幼、成人卫生护理用品的研发、制造与销售业务，产品涵盖婴儿纸尿裤、成人纸尿裤、经期裤、卫生巾、湿巾等。

豪悦护理自成立之初便以代工模式为主，合作客户包括尤妮佳、花王等全球著名跨国公司，以及 BabyCare 等电商新兴渠道的国内母婴知名品牌商。2017 年后，豪悦护理开始布局自主品牌，在婴儿卫生用品领域，打造 " 希望宝宝 "、"SunnyBaby" 等品牌；在成人卫生用品领域，布局 " 康福瑞 "、" 森之物语 " 品牌，同时收购丝宝护理运营 " 洁婷 " 卫生巾品牌等；在家庭护理用品领域，布局 " 答菲 " 湿厕纸、 湿巾品牌。

2020 年 9 月，豪悦护理正式在上交所主板上市，彼时被称为 " 国内纸尿裤第一股 "。

回顾历年业绩可以发现，不同于上市前，近年来豪悦护理营收增长有些乏力。财报显示，2017 年至敲钟上市的 2020 年，豪悦护理的营收增速分别高达 63.69%、90.48%、34.76%、32.64%；然而，上市后的 2021 年至 2024 年，公司的营收增速分别为 -4.98%、13.82%、-1.62%、6.25%。

进一步细分产品来看，营收最大来源的婴儿卫生用品近 5 年来增速明显放缓，2024 年实现营收 20.60 亿元。至于成人卫生用品、其他用品这两项主营产品，2024 年营收分别为 5.52 亿元、2.32 亿元，甚至低于 2020 年的水平。

图片来源：时代周报记者制

与此同时，豪悦护理各项主营业务的盈利能力也在明显降低。2020 年，豪悦护理婴儿卫生用品、成人卫生用品、其他用品的毛利率分别为 33.08%、36.23%、62.67%，而 2024 年这三项主营业务的毛利率分别为 23.94%、28.91%、47.48%，四年间毛利率分别下降 9.14 个百分点、7.32 个百分点、15.19 个百分点。

在营收增长乏力、毛利率下滑的影响下，豪悦护理的利润水平亦停滞不前。2021 年至 2024 年，该公司实现归母净利润分别为 3.63 亿元、4.23 亿元、4.39 亿元、3.88 亿元。

在失去了业绩高增长光环后，豪悦护理市值亦出现大幅下降。截至 2025 年 4 月 14 日收盘，豪悦护理总市值为 82.76 亿元，其历史最高市值为 2020 年 12 月 23 日的 253.87 亿元，相较之下缩水 171.11 亿元。

图片来源：同花顺

与之对应的是，豪悦护理实际控制人持股市值由约 159 亿元缩水至约 53 亿元，缩水了约 106 亿元。

据悉，豪悦护理是一个家族企业，其实控人为李志彪、朱威莉夫妇及其女李诗源。目前，李志彪仍然担任公司董事长、总经理，朱威莉担任董事。

截至 2024 年底，李志彪三人直接持有豪悦股份 62.42% 的股份。此外，李志彪和朱威莉还通过杭州希望众创实业投资合伙企业（有限合伙）间接持有豪悦护理约 2.01% 股权。换言之，截至 2024 年底，李志彪三人直接或间接合计持有公司 64.43% 股权。

收购丝宝护理谋求突围

面对近年来增长乏力的业绩，豪悦护理举起了收购大旗。

2024 年 10 月 25 日，豪悦护理公告称，拟出资现金 3.6 亿元收购湖北丝宝股份有限公司旗下的湖北丝宝护理用品有限公司（以下简称 " 丝宝护理 "）。

公告显示，丝宝护理旗下 " 洁婷 "、" 全因爱 "、" 美月见 " 等品牌在行业中具有较高的知名度、美誉度和诚信度，具有较好的品牌影响力及品牌价值。交易完成后，双方将充分交换、交流各自资源及技术，在采购、生产、研发、自主品牌销售等方面充分发挥协同效应， 实现公司生产规模、产品品类、技术实力、品牌影响力及管理运营的全方位提升，进一步增强公司的核心竞争力及持续盈利能力。

2023 年，丝宝护理实现营收 5.42 亿元，净利润为 1377.16 万元。2024 年上半年，丝宝护理营收为 3.20 亿元，净利润达 1144.53 万元。截至 2024 年 6 月底，丝宝护理的资产总额为 2.99 亿元，负债总额为 1.70 亿元，净资产为 1.29 亿元。

此前，豪悦护理董事长李志彪曾表示，对丝宝护理将保持三个不变，并从三方面赋能发展。

具体来看，所谓三个不变：即继续沿用丝宝护理公司名称不变；继续沿用丝宝护理旗下洁婷等品牌标签不变；继续保持原运营团队的独立性不变。而三方面赋能则为：加大对洁婷品牌的投入力度；更大力度支持洁婷经销商及合作伙伴；在研发、设备、资金等豪悦护理优势资源方面给予丝宝护理以更大的支持。

另据豪悦护理最新年报显示，丝宝护理的 100% 股权于 2025 年 1 月 20 日完成交割。

姜文镪认为，伴随豪悦护理完成对丝宝护理整合、逐步形成赋能，洁婷品牌有望焕新成长。

他指出，洁婷线下渠道布局深入，河南、湖北、河北、山东等省份为其优势市场。根据久谦，2025 年一季度洁婷电商 GMV 为 0.71 亿，同比增长 43.7%，保持较好增长势头。其中，3 月在卫生巾行业舆情下，GMV 逆势同比大增 62.4%。