作者：潘妍

出品：全球财说

近日，货拉拉母公司拉拉科技控股有限公司再次向港交所提交了招股书，拟在港交所主板上市，并更新财报数据。

自货拉拉 2023 年 3 月首次递表港交所已两年有余，期间已更新 5 版招股书。

IPO 多年无果的背后，是在货拉拉平台与司机群体长久的利益之争下，市场对其商业模式可持续性与增长潜力的存疑。

正如货拉拉司机吐槽：" 平台赚得是我们的血汗钱，上市不过是把镰刀磨得更快些。"

01

IPO 多年 " 亮红灯 "

" 输血 " 急不可待

翻阅货拉拉各版招股书，均以 " 全球闭环货运交易总值最大的物流交易平台 " 作为开头介绍，2024 年货拉拉全球市占率达 53.4%。

绝对的市场优势展现出良好的成长性。2020 年至 2024 年，货拉拉营收额由 5.29 亿美元增至 15.93 亿美元，年复合增长率达 31.73%。净利润方面，货拉拉在 2023 年实现扭亏，2023 年及 2024 年净利润分别为 9.73 亿美元、4.34 亿美元。

被冠以的名头很是亮眼，数据也漂亮，但货拉拉的 IPO 之路却十分坎坷。

在冲击港交所前，货拉拉曾于 2021 年 6 月计划美股上市，但仅过一个月便迅速折戟。2023 年转战港交所，但上市之路依旧不明朗，排队两年仍未被放行。

形成鲜明对比的是，与货拉拉规模相当的满帮集团（YMM. N）于 2021 年成功挂牌纽交所，就连规模远不及货拉拉的快狗打车（02246. HK）也于 2022 年成功挂牌，率先将港交所 " 同城货运第一股 " 名号收入囊中。

需要注意的是，港交所 IPO 企业若未在 6 个月内完成聆讯或者上市，招股书便会自动按失效处理。自首次递表港交所以来，这已是货拉拉的第 5 版招股书，均是在失效第一时间立即更新文件，可见上市需求之迫切。

屡败屡战的背后，是货拉拉基于自身财务状况的担忧。

在货拉拉发展初期，大打 " 价格战 " 吸引司机入驻以获取客源，但持续的大额补贴导致公司前期亏损严重。2020 年至 2022 年，货拉拉累计净亏损近 30 亿美元，仅 2021 年净亏损便高达 20.86 亿美元。

在这一轮烧钱大战中，货拉拉的日常运营一直依靠外部融资，但彼时商业模式尚算新颖，得到不少资本青睐。

招股书数据，自 2014 年 A 轮以来，货拉拉共经历过 11 轮融资，累计融资金额约 26.62 亿美元，其中不乏红杉中国、顺为资本、腾讯、中国平安、美团等明星资方。根据货拉拉于 2022 年 2 月完成的最后一轮 G 轮融资信息，彼时公司估值已高达 130 亿美元（约 950 亿元人民币）。

需要注意的是，据 G 轮完成至今已 3 年有余，货拉拉期间再未发生任何外部融资为其持续 " 输血 "。

截至 2024 年末，货拉拉现金及现金等价物 21.22 亿美元，短期借贷及长期借贷当期到期部分为 47.59 亿美元，已呈现出资不抵债的不健康资金状态，这也是公司积极谋求上市的主要原因之一。

更为尴尬的是，在苦等 IPO 排队期间，市场对货拉拉的估值持续下滑。

根据胡润研究院发布的全球独角兽榜单，2024 年货拉拉的估值已降至 650 亿元，较巅峰时期缩水近 300 亿元。

在业绩高增与估值缩水的鲜明反差背后，深究根本是资本市场对其商业模式成长性渐渐丧失信心。

02

平台的 " 收割镰刀 "

朝向 170 万月活司机

虽自称为物流交易平台，但与顺丰等传统物流企业不同，货拉拉主张轻资产发展，商业模式更类似于滴滴等互联网平台，主要是信息中介服务。

从货拉拉的营收结构来看，可分为面向司机端的货运平台服务业务、增值服务，以及面向用户端包括跑腿等多元化物流服务。其中，货拉拉面向平台入驻司机收取会员费、佣金费的货运平台服务业务板块营收占比近 6 成。

2020 年至 2024 年，货拉拉货运平台服务业务板块收入由 2.29 亿美元增至 8.82 亿美元，年复合增长率达 40.09%，超同期总营收年复合增速，且该业务毛利率由 66.8% 增至 81.9%，是核心业绩增长引擎。

可见，在这种商业模式下，平台用户和司机资源成为货拉拉提高交易总额的关键。截至 2024 年末，货拉拉月活用户达 1670 万人，月活司机人数达 168.21 万人。

在拥有绝对市场份额优势、大批用户资源后，近年来货拉拉一改早期大肆补贴的豪气姿态，为实现扭亏不断缩衣节食，甚至将降本的镰刀朝向千万用户。

首先，货拉拉大举缩减平台补贴力度。2020 年至 2024 年，货拉拉有关用户折扣及司机推荐费的支出由 1.15 亿美元降至 4427.9 万美元，费用率由 21.8% 降至 2.8%。

其次，尽管货拉拉的营收规模持续扩容，但有关促销及广告方面的开支一直保持在 8000 万美元左右。2020 年至 2024 年，货拉拉促销及广告费用率由 13.7% 降至 5.1%。

但货拉拉可不是 " 佛系 " 营销，其独创的 " 海量司机 + 极致车贴 " 策略，让货拉拉以较低成本实现营销效果最大化。

据了解，新入驻司机被强制要求粘贴平台车身广告，不仅成为货拉拉免费移动广告牌，还承担诸多罚款风险。

有货拉拉司机表示，平台频繁进行车贴抽检，若被平台判定贴纸损坏或未按规定粘贴将会被处以 200 元罚款。

同时，车贴还面临交管政策的处罚。" 因车贴粘贴面积超 30%，我们经常被交警罚款，但平台不会给予任何补偿。"

骤降的平台补贴、不人性的车贴策略，仅是货拉拉平台与司机群体矛盾中的冰山一角，背后核心问题是双方之间严重的利益失衡。

自 2021 年起，货拉拉开始向司机实施 " 会员费用 + 每单抽佣 " 的双重收费模式，由最初的会员免佣变更为根据会员等级抽佣。

货拉拉最新版招股书数据，平台月费为 209 元的一级司机会员佣金率为 11%；月费为 499 元的二级会员佣金率为 8%；月费为 709 元的一级会员佣金率为 5%。对于非会员司机，平台佣金率则达 15%，且相较办理会员的司机，非会员接单成功率会相对减少。

反映到业绩，佣金收入已逐渐成为货拉拉提拉业绩的主要方式。

2020 年至 2024 年，货拉拉收取的佣金费用佣金费用由 1426.3 万美元增至 4.88 亿美元，年复合增长率达 142.98%，营收占比由 2.7% 增至 30.7%。

" 会员 + 抽成 " 成为货拉拉 2023 年扭亏为盈的杀手锏，却也成为司机口中的收割镰刀。有货拉拉司机反馈，花数百元的会员费本是为降低抽成率获得更高的收益，但最后平台连最基本的抢单都不能保证。

" 会员费和抽佣是能看得见的支出成本，此外还有车辆租赁、车辆保养、燃油、罚款等隐性支出，最终到手的收益实则微乎其微。"

据相关统计，自 2021 年起货拉拉被交通运输部门频繁约谈十余次，直指货拉拉存在抽成过高、会员费不合理、恶意压价竞争等问题。

面对平台算法不透明等诸多质疑，2025 年 3 月货拉拉首次向社会公开其核心算法规则，透露平台 90% 以上的订单采用 " 司机自主，就近优先 " 的分单模式。

" 就近优先 " 模式看似公平，实则难解司机间抢单内卷困境，且平台分配真实公允性依旧存疑。有货拉拉司机现身说法：" 客户明明看到在门口两三台车等单，还派给几公里或者十几公里外的车。"

抽佣高、抢单难、罚款多，司机实际收益严重缩水。为维持基本收入，司机临时增高报价等事件时有发生，坐地起价形象根深蒂固，引消费者诸多不满。

长此以往，在 " 平台压榨司机，司机反宰客户 " 的恶性循环下，货拉拉作为服务提供方，也呈现出增长疲态趋势。

2024 年，货拉拉平台平均月活用户、月活司机数量同比增速分别为 24.63%、38.75%，而在 2021 年这两项增速数据分别为 55.25%、59.76%。

03

多元业务换汤难换药

可持续性发展成疑

货拉拉地基摇晃之际，外患亦不可忽视，目前货运赛道正呈现多强竞争结构。

除已上市的快狗打车、满帮集团外，滴滴于 2020 年 4 月成立滴滴货运，美团于 2021 年 11 月推出货运物流平台卓鹿，顺丰同城、京东物流等物流平台也相继推出搬家货运服务。

而被互联网平台不断打击的传统搬家公司，也正以专业、专人等优势，并通过抖音等渠道宣传，逐步抢占货拉拉的搬家市场。

为打破货运服务业务增长瓶颈，货拉拉积极布局多元化业务，打造新增长曲线。其中，包括综合企业服务、零担服务等服务的多元化物流服务已成为货拉拉第二大业务板块。

2024 年，多元化物流服务板块营收额同比增加 50.50%，远超同期货运平台服务板块 5.72% 的营收增速，营收占比达 33.1%。

只是，相较货运平台服务板块超 80% 的毛利率水平，多元化物流服务拖累盈利水平显著，2024 年同比减少 3.3 个百分点至 18.2%。

若从盈利水平来看，包括辆租售服务、售后等服务的增值服务板块超 50% 的毛利率，或能成为保持利润稳定增长的第二曲线。

但是，该板块营收占比已由 2020 年的 13.4% 降至 2024 年的 5.9%，对公司整体盈利水平影响甚微。

事实上，无论是货运平台服务、多元化物流、增值服务，货拉拉依旧没有逃离 " 用户资源支撑业绩增长 " 的经营路径。

缺乏稳定、可持续性增长业务的货拉拉，在如今平台、司机、用户三方关系困局之下，即便通过上市延续 " 输血 " 赢得了短期胜利，未来在激烈的市场洗牌中恐也难笑到最后。