© 读懂财经 · 金融组原创 / 出品

作者：杨扬

编辑：夏益军

交银基金曾被称为银行系公募的 " 权益投资标杆 "，收益率曾遥遥领先行业。

2014 年 4 月 1 日至 2024 年 3 月 29 日期间，交银基金近十年权益类基金绝对收益为 274.98%，在基金公司 50 强中排名第三。

但近几年，交银基金从优秀到平庸。从近几年的三年期绝对收益排名看，交银基金权益类基金平均收益亏损超过 16%，未进入行业前 50 名。

复盘交银基金的滑落，既能看到投资风格被市场大盘左右的不可控性，也能看到公司治理对企业的深远影响。

本文持有以下观点：

1、左侧投资失效。交银基金的特点是稳健，其通过左侧投资，配置龙头品种追求行业的贝塔收益，并以多行业均衡配置和较低仓位配比来控制风险。但 2021 年之后，市场牛转熊，很多行业贝塔消失，交银策略失效。

2、投资风格转型不畅。贝塔策略失效后，为挽救收益率，交银改变投研风格，追求押注赛道或个股的阿尔法收益，投资均衡性被打破。但脱离舒适区后，交银旗下基金经理的产业判断能力并非总是在线，多次出现判断失误的情况。

3、投研环境日益封闭。曾经，交银基金异军突起得益于开放性的投研环境，团队多是市场化选聘的结果。但近年来，银行系背景使其薪酬激励并不占优，其在外部人才引入上缺乏竞争力。目前管理层几乎便是交行背景，缺少外部人才，影响了投研能力。

/ 01 /

收益跑输行业

一般而言，银行系公募大多较为依仗控股股东的渠道支持，固收是重要的增长点，权益不是强项。

不过，交银基金是个例外，靠着外资股东施罗德的投研与风控体系赋能，加上引入谢卫（中国公募首批筹建者）等名将，权益投资曾是交银基金的特色与优势。

据海通证券数据，2014 年 4 月 1 日至 2024 年 3 月 29 日期间，交银基金近十年权益类基金绝对收益为 274.98%，在基金公司 50 强中排名第三。

靠着亮眼的业绩表现，交银基金既赢得了名，被称为银行系公募的 " 权益投资标杆 "，也获得了利，基金管理规模一度跻身行业前十。

不过，近年来交银基金正从优秀变平庸。

根据 Wind 数据，2022 年中期，交银基金管理规模增长到 5960.85 亿，是规模高点，但之后管理规模持续下滑，到今年一季度下降到了 4686.64 亿。三年时间，规模缩水千亿。行业排名也由第 15 下滑到 25。

从产品结构看，权益类基金缩水是规模下降的 " 罪魁祸首。" 交银基金旗下混合型基金自 2021 年创出历史高峰后便掉头向下，到 2025 年一季度缩水到 872.98 亿，幅度达 57%。

规模缩水的原因不难理解，基金行业的产业链很短，它几乎只生产 " 业绩 " 这一个产品，唯收益论的评价体系也极为单一。规模下降，自然是业绩下滑了。

从 2021 年开始，交银基金收益率便持续跑输行业。从三年期（2021 年 4 月 1 日到 2024 年 3 月 29 日）绝对收益排名看，交银基金权益类基金平均收益亏损超过 16%，未进入行业前 50 名。

交银基金旗下知名基金经理也多数业绩塌方，就拿交银三剑客为例，2021 年，三剑客业绩普遍平淡，2022 年至 2023 年业绩均大幅亏损。

尤其是 " 三剑客 " 中的何帅，曾是业内少数获得 " 大满贯 " 的基金经理，凭借出色的净值表现先后揽获金牛奖、金基金奖和明星基金奖，一时风光无限。

但近年来何帅所管产品的净值却画风突变。近 2 年和近 3 年何帅的综合收益率为 -21.10% 和 -31.82%，甚至落后沪深 300。

为什么交银基金变平庸了？

/ 02 /

投资风格遇到挑战

近几年交银基金惨淡的收益率惨淡，暴露了投研体系的软肋。

稳健一直是交银基金的底层风格逻辑。前交银基金总经理谢卫就表示，定义好的产品，中长期业绩一定要好，不用追短期风口，一定要有意识地控制回撤、坚持组合均衡。

稳健投资风格下，交银基金擅长左侧投资，通过配置龙头品种追求行业的贝塔收益，并通过多行业均衡配置和较低仓位配比来控制风险。

比如郭斐管理的交银创新领航和交银经济新动力 A，虽然基金名称含有 " 创新领航 " 和 " 新动力 "，但为了均衡性和控制风险也配置了很多银行电力等大盘蓝筹股。

但问题是 2021 年之后，资本市场牛转熊，大部分行业贝塔消失，通过配置龙头品种追求行业贝塔收益的投资策略失效。这也是交银三剑客等交银旗下基金经理跑输行业的直接原因。

行业贝塔投资风格失灵后，基金经理为挽救收益率，被迫开始改变投资风格，押注赛道或个股追求阿尔法收益。

例如，何帅自 2022 年底全面重仓医药股，十大重仓中有八只医药股，均衡性被打破。刘鹏自 2023 年以来持仓风格也有变化，逐渐打破在成长板块均衡持仓的习惯，明显增加了军工持仓，十大重仓股变成了一半军工，一半半导体。王崇、郭斐则是在银行股上大举建仓，截止今年 Q1，郭斐前十大重仓股中有 6 个银行股。

但问题是，从追求贝塔收益向追求阿尔法收益的转型过程中，对基金经理的要求更高了。脱离舒适区的基金经理们，面对新改变，行业判断能力也并非总是在线，很容易出现判断失误的情况。

例如，何帅在锂电隔膜龙头恩捷股份上出现误判，2021 年底正值新能源产业的周期高峰，但何帅对新能源周期判断出现了差错，于 2022 年一季度首次出现在前十大重仓股行列，此后随着股价的下挫一路逆势加仓，直到 2023 年第三季度才选择出清。

交银旗下基金经理高位建仓的类似操作还有泰格医药、长春高新等等。说明其在产业周期和个股研判上存在不足。

研判能力不足，要从交银基金的投研环境的变化说起。

/ 03 /

从开放到封闭

交银基金完成了管理层的更新换代。

2024 年 8 月，董事长阮红退休，前交银理财董事长张宏良接任。今年 6 月，袁庆伟接棒谢卫担任总经理，唯一的副总经理马俊主管研究也来自交行，首席信息官周云康也来自交行总行金融科技部。

至此，交银基金新一代领导班子中，几乎尽是交行背景。

这和交银基金成立之初，形成了鲜明对比。

交银基金创立初期发挥过重要作用的总经理，包括莫泰山、谢卫等，其实都没有交行背景，而主要的投研团队，更多也是市场化选聘的结果。

如 2005 年交银基金成立，来自施罗德投资的香港基金经理雷贤达担任首任总经理，并从南方基金挖来明星基金经理李旭利担任投资总监，搭建了专业人才队伍，并借鉴了另一股东施罗德的投研与风控体系，形成了李旭利、郑拓、赵枫等基金经理团队。

靠着开放性的投研环境，交行以自上而下宏观与行业分析为特色，业绩与规模齐飞，成立仅仅 4 年，管理规模已位列行业第九。

但近年来，因为银行系背景，交银基金在激励上并不占优，逐渐出现人才流失和外部引入断档的情况。如田彧龙，在近几年交银基金旗下经理的业绩表现对比中相对较好，但在 2024 年低迷期内离职加入私募。

外部引进的问题更为棘手，因为激励上缺乏竞争力，交银基金长期没有名将加盟，高管 " 交行含量 " 也明显提高。若没有外部新思维加入，对投研能力会有很大影响，体现在交银基金的投资操作上：

近年来交银基金对市场主流投资机会的把握能力明显弱化，例如对于 AI 产业链、人形机器人的机会，交银基金均没有明显布局。在主流投资机会之外，交银基金也没能挖掘出有独特视角的牛股或者板块机会。

而现在公募权益大厂，几乎都是在自主培养的基础上，在偏弱的位置引进强援，来提升整体实力，尤其是沪上权益大厂富国、中欧、汇添富、华安、兴全等，都在招兵买马，非银行背景，也能让他们更能放得开手脚。两相对比，交银基金变得越来越被动。

想要重回荣光，让投研环境从封闭重回开放，是交银基金必须解决的问题。

免责声明 : 本文（报告）基于已公开的资料信息或受访人提供的信息撰写，但读懂财经及文章作者不保证该等信息资料的完整性、准确性。在任何情况下，本文（报告）中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。