京基证券：五菱汽车 ( 0305.HK ) ——前沿新能源车供应链企业

· 中汽协预测 2025 年全国汽车总销量将达 3,290.0 万辆，同比增长 4.7%。其中新能源汽车总销量预计约 1,600.0 万辆，同比增长 24.4%。

· 五菱汽车的主要客户如上汽通用五菱、比亚迪及吉利于 2025 年 1-5 月产销量均录得高双位数增长，基于回补甚至增加库存及迎合增量需求，其主要客户今年的动力系统及零部件需求大增，定必推动五菱汽车的销售。

· 按国家统计局数据，2024 年中国汽车零部件市场规模达 46,200.0 亿人民币。Investingcom 预测 2025-2030 年期间，中国汽车零部件市场规模将以复合式年增长率 9.4%，增至 2030 年的 7.5 万亿元。而五菱汽车所占当中市场份额不足 0.2%，增长潜力无可限量。

· 新能源商用化场景是新能源车领域的风口，预测 2024 年至 2030 年中国新能源商用车销量复合式年增长率将达 31.5% 至 3.1 百万辆。五菱已于新能源商用市场站稳，是本地市场大部份头部新能源商用车主机厂的供应商及合作伙伴。

· 持股 20.875% 的五菱新能源于 2025 年首季销量同比增长 93.0% 至 4,000 台以上；更创下单月及单日最高销量超过 2,000 台及 300 台以上。五菱新能源在 2024 年 1 月完成了 A 轮融资，若其上市或以更高估值私募融资，其股东持股的价值将得以提升，并推动五菱汽车估值。

· 五菱在其自主研发的线控底盘平台及菱御 2.0 智能驾驶系统基础上，推出了自动移动储能充电车、自动移动智能补给站及智能载具五菱太空舱等智能自动驾驶载具。其线控底盘已模块及平台化，可通过开放通用协议及配搭不同硬件，应付不同使用场景发展多种智能自动驾驶载具产品。

· 估计五菱汽车 FY24A-FY27F 股东应占溢利 3 年复合式年增长率将达 59.5%。

· 按每股股价 0.425 港于算，五菱汽车的 FY25E 及 FY26FPE 分别为 16.0 倍及 11.6 倍，其 PE/G 及 P/S 分别低至 0.36 倍及 0.14 倍，而其现股价较其 FY24A 及 FY25F 每股帐面值分别折让 35.0% 及 36.4%。对照其本身 10 年平均 PE25.1 倍、中国汽车零部件坂块预测本年及来年 PE 分别为 20.6 倍及 20.4 倍，以及中国汽车零部件坂块 PE/G0.8 倍，五菱汽车估值过低，并未反映其业务规模、実质价值及增长潜力。

· 按五菱汽车 FY25FPEG0.7x，我们维持买入五菱汽车建议，目标价维持于 0.81 港元。其于 2024 年 12 月底持净现金达 6.3 亿人民币，具备增派股息或回购股份的财务资源。