2025 年 7 月，美国众议院以 218:214 的微弱优势通过 " 大而美 " 法案（One Big Beautiful Bill），次日经特朗普签署正式生效。这部长达 869 页的法案以减税、扩支与债务上限调整为核心，成为美国财政政策的重要转折点，将会对美国经济及美股产生深远的影响。

一、法案核心框架与立法进程

" 大而美 " 法案的本质是通过减税延续、开支调整与债务上限提升的组合，实现政治与经济目标的双重推进。其最终版本的财政扩张力度显著超过 5 月众议院初始版本，根据法案内容，未来十年内，美国联邦政府的财政赤字预计将增加约 4.1 万亿美元，若考虑部分减税措施在 2028 年到期后延长的可能性，赤字规模可能进一步扩大至 5.4 万亿美元。

| 立法进程：政治高压下的 " 仓促闯关 "

法案的通过是美国政治极化背景下的典型案例。从 5 月众议院初版通过到 7 月两院最终表决，仅用两个月时间，较 2017 年特朗普减税法案（11 个月）和奥巴马医保法案（14 个月）的立法周期大幅缩短。这种 " 仓促性 " 体现在：

党内分歧的强制弥合：众议院投票前，特朗普通过电话沟通与政治施压，迫使财政鹰派（如共和党自由党团）与温和派（反对削减医疗补助）放弃反对，凸显其对共和党内部的掌控力。

争议条款的妥协删除：最终版本删除了此前引发国际贸易摩擦风险的 899 条款（对外国企业征收报复性税收），以换取参议院通过；同时将债务上限一次性提高 5 万亿美元至 41 万亿美元，为 2026 年中期选举前的财政扩张 " 松绑 "。

| 核心内容：减税主导、增支辅助的赤字扩张

法案十年内将新增财政赤字 4.1 万亿美元，其中减税是最大贡献项，十年合计增加赤字 4.4 万亿美元，主要包括三部分：

➢延长并扩大 2017 年减税法案（TCJA）：将个人所得税最高边际税率维持在 37%、资本利得税区间永久化，企业投资加速折旧、研发费用即时扣除等政策永久化，仅这一项就新增赤字 4.6 万亿美元。

➢   新增临时性减税：2026 到 2028 年对小费、加班费免征联邦所得税（设置收入上限），65 岁以上老年人每年可享 6000 美元免税额度，企业厂房折旧范围扩大等，十年新增赤字 0.7 万亿美元。

➢   开支调整的有限对冲：通过提高医疗补助（Medicaid）工作要求、收紧食品券领取条件、取消学生贷款优惠计划（SAVE 计划）等，十年合计削减支出 1.3 万亿美元，但仅能抵消约 30% 的新增赤字。

此外，法案增加国防与边境开支 0.3 万亿美元，重点投向造船、防空系统升级与边境墙扩建，进一步强化财政扩张力度。

二、对美国经济的影响：短期提振，但长期反噬

" 大而美 " 法案对经济的影响呈现显著的 " 短期积极、长期消极 " 特征，其效应强度与持续性远低于 2017 年减税法案，且副作用更为突出。

| 短期增长支撑：2025 到 2026 年的有限提振

法案通过消费与投资双轮驱动，为 2025 年四季度至 2026 年经济提供支撑：

➢   消费端：减税措施使居民可支配收入增加，预计 2026 年个人消费支出增速提升 0.30.5 个百分点。其中，最富裕家庭年均减税 1.2 万美元，虽主要拉动高端消费，但中低收入群体的小额减税（年均 0.050.15 万美元）也将部分转化为即期消费。

➢   投资端：企业研发费用即时扣除、设备 100% 折旧等政策，可能刺激制造业投资反弹，2026 年非住宅投资增速或提升 0.8 个百分点。华泰证券测算，法案将使 2025 年四季度 GDP 环比折年率提高 0.4 个百分点，2026 年全年增速提升 0.20.3 个百分点。

但这种提振效应弱于 2017 年减税法案，原因在于本次政策以 " 延长既有措施 " 为主，新增刺激力度有限，且企业与居民对政策持续性的信心不足。

| 长期增长乏力：效应递减与债务挤出

多数独立机构认为，法案对长期增长的提振微乎其微，甚至可能产生拖累：

➢   增长效应有限：国会预算办公室（CBO）预测，未来十年法案对美国 GDP 的累计提振仅 0.4%，显著低于白宫 2.4%2.7% 的乐观估计。耶鲁大学预算实验室更指出，到 2034 年实际 GDP 可能因债务挤出效应下降 0.1%。

➢   债务挤出效应：赤字扩张推高市场利率，可能导致企业融资成本上升，2030 年前私人投资增速或被压低 0.2 到 0.3 个百分点。同时，国债利率每上升 1 个百分点，每年付息成本将增加 3000 亿美元，进一步挤压生产性支出空间。

三、对利率的影响：制约美联储的降息步伐

" 大而美 " 法案通过财政扩张与通胀预期升温，直接制约美联储的降息空间，使其货币政策陷入 " 抗通胀 " 与 " 稳增长 " 的两难。

| 短期：降息时点被迫延后

2025 年以来，美国通胀已呈现 " 粘性回升 " 态势，6 月核心 PCE 同比升至 3.2%。法案的刺激效应将进一步延缓通胀回落节奏：

➢   需求端支撑：2026 年财政赤字率升至 7%，较 2025 年扩大 0.7 个百分点，相当于 GDP 的 0.7% 的额外需求注入，可能使失业率维持在 3.5% 以下的低位，薪资增速难以回落至 3.5% 以下。

➢   市场预期调整：利率期货市场显示，法案通过后，2026 年美联储降息次数预期从 4 次下调至 2 次，首次降息时点从 2026 年 3 月推迟至 6 月。华泰证券预测，若 2026 年核心 PCE 仍高于 3%，美联储可能仅在下半年启动降息，全年降息幅度不超过 50 个基点。

| 中长期：利率中枢上移的压力

法案导致的债务供给激增与期限溢价上升，将推高美债长期利率中枢：

➢   债务供给压力：未来十年美国政府净发债规模将增加 4.1 万亿美元，叠加私人部门融资需求，十年期美债收益率可能较基准情景上升 50 到 80 个基点。

➢   期限溢价反弹：投资者对美国债务可持续性的担忧加剧，可能使 10 年期美债期限溢价从当前的 0.5% 升至 1% 以上，进一步推高长期利率。这种 " 财政主导 " 的货币政策环境，可能使美联储在 2027 年后的中性利率上移至 3% 左右，较 2010 到 2019 年的 2% 显著提高。

四、对美股的影响：短期有支撑，但长期有压力

法案对美股的影响呈现 " 短期利好、长期分化 " 的特征，不同行业与板块将面临差异化冲击。

| 短期：企业盈利改善与市场风险偏好提升

法案的减税措施将直接提振企业盈利，尤其对高税负行业与中小企业利好显著：

➢   企业盈利增厚：延长 TCJA 中的企业减税政策（如研发费用即时扣除、加速折旧），将直接降低企业税负，提升现金流。以制造业为例，设备折旧政策永久化可使企业前期成本抵扣增加，2026 年行业净利润率或提升 0.5-0.8 个百分点。

➢   市场风险偏好修复：财政扩张对经济的短期提振可能降低衰退担忧，推动标普 500 指数盈利增速在 2026 年提升 1-2 个百分点。高股息板块（如公用事业、电信）可能因盈利稳定性受资金青睐，而周期股（如工业、材料）受益于需求扩张。

➢   行业分化明显：国防开支增加 0.3 万亿美元将直接利好国防工业股（如洛克希德・马丁、雷神技术），预计 2026 年行业营收增速提升 3-5 个百分点；而清洁能源板块因补贴削减（如风电、光伏税收抵免提前到期），净利润可能下滑 10-15%。

| 长期：利率中枢上移与估值承压

法案引发的债务高企与利率上升，将对美股估值形成长期压制，尤其对高估值成长股冲击显著：

➢   贴现率抬升压制估值：十年期美债收益率可能较基准情景上升 50-80 个基点，导致股票风险溢价（ERP）扩大，高估值成长股（如科技股）的市盈率（PE）可能压缩 10-15%。以纳斯达克 100 指数为例，其成分股多依赖未来现金流折现，利率上升对估值的冲击远超价值股。

➢   盈利增速的可持续性存疑：长期来看，债务挤出效应与通胀压力可能削弱企业盈利增速。若 2027 年后 GDP 增速不及预期（独立机构预测十年累计提振仅 0.4%），标普 500 指数盈利增速或从 2026 年的 5-6% 回落至 3-4%，难以支撑高估值。

➢   社会分化的行业冲击：收入分配失衡（最富裕家庭年均减税 1.2 万美元，最贫困家庭每年损失 0.16 万美元）将导致消费结构分化，高端消费股（如奢侈品、高端零售）可能持续受益，而大众消费股（如折扣零售、快餐）因中低收入群体购买力下降，营收增速或放缓 1-2 个百分点。

| 市场波动性加剧

法案的政治不确定性与政策 " 悬崖 " 风险，可能加剧美股波动：

➢   2028 年政策到期风险：个人减税（如小费、加班费免税）将于 2028 年到期，若届时因选举压力再度延期，将进一步推升债务风险，市场可能提前反应 " 财政悬崖 " 担忧，2027 年下半年标普 500 波动率（VIX 指数）或上升 5-10 个点。

➢   债务可持续性担忧：美国政府总债务 /GDP 比率将从当前 124% 升至 2034 年的 127%，若投资者对美元信用的信心动摇，可能引发美股与美债的同步抛售，重演 2020 年 3 月的流动性危机。

结语：短期无忧，但长期风险加剧

总的来看，" 大而美 " 法案是美国政治经济体系在 " 短期刺激 " 与 " 长期可持续性 " 之间的又一次妥协。它通过延长减税、扩大开支，在短期内为经济注入活力，却在长期埋下债务高企、通胀反弹与社会分裂的隐患。对美股来说，短期将得到盈利支撑，但长期将面临利率上升与估值压缩的压力。但需警惕 2027 年后利率中枢上移对成长股的冲击。法案的真正考验在于 2028 年政策到期后的调整：若减税延续，债务危机风险将加剧；若紧缩落地，美股可能陷入 " 盈利与估值双杀 "。

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