业绩疲软、商誉高企，酒店巨头锦江酒店赴港向海外寻 " 解药 "。

文 / 每日财报 南黎                                                             

7 月 1 日，锦江酒店（600754.SH）公告，已向港交所递交了 H 股发行上市的《招股书》。锦江酒店的 B 股和 A 股已经分别于 1994 年和 1996 年在上海证券交易所上市，此次港股上市，锦江酒店也将完成 A+H 布局。

在商海浮沉的酒店行业中，锦江酒店如同一艘巨轮，但在这光鲜亮丽的背后，锦江酒店也面临着商誉高企、规模与利润难衡以及海外业务持续亏损的挑战。

在酒店行业竞争愈发激烈的当下，锦江酒店赴港上市能否获得市场认可？又能否借助资本的力量突破发展困境？

加速向海外寻 " 解药 "

从港股上市募集资金的用途看，锦江酒店提到，将用于加强海外酒店业务、构建海外整体数字化系统、偿还部分高利率银行贷款等。

据悉，2011 年开始，锦江之星打入东南亚市场，开始锦江酒店出海之路；随后，7 天落子泰国、柬埔寨；2025 年 5 月，锦江都城落户老挝；未来将加速推进马来西亚、越南、老挝、柬埔寨、菲律宾 6 国酒店布局。

除了主动走出去，锦江系还采用并购等方式出海。2015 年，锦江酒店以 12.88 亿欧元全资收购喜达屋集团旗下的法国卢浮酒店集团，实现进军欧洲市场。

招股书显示，2024 年海外酒店的毛利率为 41.9%，国内酒店的毛利率为 36.9%。虽然境外酒店的毛利率高于境内酒店，但锦江酒店的境外业务仍处于亏损。

从锦江酒店在境外业务的经营情况看，2020 年以来持续处于亏损状态。财报显示，2020 年至 2024 年分别亏损 1.06 亿欧元、5811 万欧元、2632 万欧元、5350 万欧元、5689 万欧元。

其中，卢浮酒店集团 2024 年营收 5.56 亿欧元，净亏损 1079 万欧元；而高直营占比（272 家直营店）遭遇欧洲能源与人力成本飙升，锦江酒店固定成本承压。

市场分析指出，锦江酒店虽看准当前海外扩张机遇，并具备毛利率优势基础，但成本控制难题与区域市场波动仍是亟待突破的关键瓶颈。发行 H 股股份募资或是锦江酒店针对海外业务困境的一剂 " 强心针 "，但能否真正扭转海外业务的颓势，仍有待市场验证。

规模光环下存百亿商誉隐忧

锦江酒店源于 1935 年董竹君创办的 " 锦江川菜馆 "。1951 年上海锦江饭店成立，成为新中国首家国宾馆，累计接待 500 余位国家元首。1984 年整合 11 家涉外宾馆组建锦江集团，开启集团化运营。1994 年新锦江大酒店登陆 B 股，成为国内首家上市酒店集团。1996 年成功发行 A 股，进一步拓宽资本渠道。

如果回顾锦江酒店成长史，收购是绕不开的一个关键词。2015 年至今，锦江酒店先后收购法国卢浮酒店集团、维也纳酒店、百岁村餐饮、丽笙酒店、达华宾馆、上海齐程网络科技等。

目前，锦江酒店仍处于门店规模的扩张阶段。仅去年，新开酒店数量便达到了 1515 家，总开业酒店数超 1.3 万家。在 2024 年度暨 2025 年第一季度业绩发布会上，锦江酒店表示 2025 年将新增开业酒店 1300 家、签约酒店 2000 家。

截至今年一季度末，已开业的酒店合计达到 1.35 万家，已开业的酒店客房总数达到 130 万间。

在一次次收购中，锦江酒店体量快速增长，其在全球酒店集团的排名不断上升。财报显示，2022 年至 2024 年，锦江酒店的营业收入分别为 113.1 亿、146.49 亿和 140.63 亿元，相应的净利润分别为 1.26 亿、10.02 亿和 9.11 亿元。

但是，锦江酒店的商誉规模也在迅速膨胀，成为悬在其头顶的一把达摩克利斯之剑。《招股书》显示，锦江酒店在 2022 年至 2024 年的商誉分别为人民币 115.5 亿元、118.31 亿元及 114.4 亿元。

截至 2025 年 3 月末，锦江酒店商誉规模已高达 116.04 亿元，占同期总资产 455.09 亿元的 25.5%。也就是说，大约每 4 元钱资产就包含了 1 元钱商誉。

不过对于高商誉的担忧，锦江酒店告诉《每日财报》，商誉是在企业合并中形成的，近年来，随着扩张收购，公司形成了一定数额的商誉。公司旗下的境内外酒店品牌均拥有各自的发展优势，在区域及品牌差异化上也能形成优势互补。每年都会根据会计准则的规定对因企业并购形成的商誉进行减值测试，并聘请第三方评估机构出具减值测试专项报告，暂无商誉减值风险。

会员规模与效率失衡

进入今年一季度，2025 年一季度，锦江酒店营收约 29.42 亿元，同比减少 8.25%；归母净利约 0.36 亿元，同比减少 81.03%；扣非净利润约 0.26 亿元，同比减少 57.29%。

作为锦江的核心基本盘，其有限服务型酒店板块正面临持续萎缩。2025 年第一季度，该板块收入 28.3 亿元，同比下降 8.72%。

回顾 2024 全年，情况同样严峻，有限服务型酒店收入 135.8 亿元，同比降低 4.6%，占其总营收 140.63 亿元的绝大部分（约 97%）。

尽管高端业务（全服务型酒店）呈现高增长态势（2025 年 Q1 收入 5920 万元，同比增 31.4%；2024 年 2.38 亿元，大增 49.57%），但因规模过小占总营收不足 2%，难以拉动整体业绩。

锦江的烦恼远不止于此，会员体系效率失衡。虽坐拥 1.9 亿 " 锦江荟 " 会员，中央预订率仅 30%-40%，远逊于同业 80% 水平，且高价值白金会员占比不足 1%。

为改善这一状况推出的会员权益计划（如房券、消费券）产生反效果，导致 2024 年营业成本占比攀升 2.47 个百分点至 60.48%，进一步挤压本已承压的利润空间。

这种会员运营效率与成本投入的失衡，叠加有限服务型酒店业务持续下滑的压力，正倒逼锦江加速向轻资产模式转型。

为此，锦江酒店去年持续 " 瘦身减负 "，通过转让子公司时尚之旅股权等方式 " 瘦身 "，直营店比例降至 5.11%。

截至去年底，其有限服务型酒店总数达 13332 家（占酒店总数超 99%），加盟店占比已超过九成。其营收模式也高度依赖客房收入（占比 90%），相对单一。

站在港交所的门口，锦江酒店既面临着挑战，也存在着机遇。

公司称，通过此次 H 股发行，在拓宽国际资本市场融资渠道的同时，有助于锦江酒店在国际资本市场展示其对轻资产运营理念的深度理解和执行成果，为公司国际化业务的进一步发展打下坚实的基础。

而对于市场来说，公司能否通过这次上市破局：即如何实质性提升会员体系的转化效率、国内高端市场提升份额、有效盘活亏损的国际业务，以及找到能贡献增量的新业务模式。