华源证券股份有限公司葛星甫近期对水晶光电进行研究并发布了研究报告《多层次业务布局注入增长活力，组织架构升级激发新势能》，首次覆盖水晶光电给予买入评级。

水晶光电 ( 002273 )

投资要点：

公司深耕光学赛道二十余载，多元化布局带来长期增长势能。公司自 2002 年成立以来，以核心技术为轴，已构建以消费电子为支柱的第一成长曲线，以车载光学为突破的第二成长曲线，以及以 AR/VR 为前瞻的第三成长曲线的业务版图，产品生态从单一的元器件拓展至元器件、模组及解决方案三者并存，结构持续优化，内生动力充足。2024 年，公司业绩延续增长态势，实现营收 62.78 亿元，同比 +23.67%，2005 年以来 CAGR 为 29.53%；归母净利润 10.30 亿元，同比 +71.57%，创历史新高，2005 年以来 CAGR 为 26.41%。

消费、汽车电子产品有序放量，AR 光波导为公司成长打开新成长空间。消费电子：公司核心产品红外截止滤光片、盖板、微棱镜模块已成为业绩的主要驱动力。新品旋涂滤光片在北美大客户所有机型的前后摄均已实现标配，预计在 2025 年内实现量产，正式切入大客户滤光片供应链。汽车电子：公司 AR-HUD 已成为拳头产品，市场份额国内领先，未来预计将重点开发优质客户与海外客户，并积极推进海外定点转量产，加速开发包括 Lcos、斜投影等高端方案的 AR-HUD，产品有望在未来 2-3 年迎来快速增长。AR/VR：公司看好 AR/VR 光学应用前景，将 AR 眼镜确立为 " 一号工程 "，聚焦光波导方案路径，该业务或成为公司未来业绩增长的新引擎。目前，公司反射光波导技术已打通核心工艺，建设初步的 NPI 产线；衍射光波导深化与 Digilens 合作，实现小批量商业级应用出货。

迎接战略转型窗口期，业务组织架构迭代升级。公司与大客户合作持续深化，与多家行业巨头建立了技术战略合作伙伴关系，以 ODM 深入大客户供应链，产品力和技术力得到充分认证。为更好满足大客户多项目并行开发的需求，公司在组织、运营、人才、管理等方面进行全面提升，将顺利转型作为 2025 年首要任务，开启战略 2.0 的全新发展阶段，构建了北美与非北美大客户业务的双流程体系，全面重塑四大生产基地的业务格局，未来台州主厂区将成为北美大客户核心实践基地，各项调整预计在 1-2 年内逐步完成。转型挑战下，公司将同步开展降本增效和 " 现场主义 " 工作，管理、技术、市场人员充分投入业务及生产一线工作，进一步推动人效提升，保持战略定力。

盈利预测与评级：我们预计公司 2025-2027 年归母净利润分别为 12.48/15.26/17.50 亿元，同比增速分别为 21.20%/22.27%/14.67%，当前股价对应的 PE 分别为 22.46/18.37/16.02 倍。我们选取永新光电、蓝特光学、歌尔股份作为可比公司。鉴于公司与大客户的深度合作关系，以及多元化的产品布局，首次覆盖，给予 " 买入 " 评级。

风险提示：地缘政治风险；下游需求不及预期；大客户依赖风险；汇率风险。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 16 家机构给出评级，买入评级 15 家，增持评级 1 家；过去 90 天内机构目标均价为 27.16。

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