今年 7 月，A 股市值超 900 亿元人民币的澜起科技，正式向港交所递交招股书，拟在香港主板 IPO 上市。

回顾历史，就能发现澜起科技是一家发展历程充满戏剧性的企业。2013 年在纳斯达克成功上市后仅一年的时间就被下了   " 逐客令 "。在此期间，公司被 Gravity Research 做空并质疑财务造假，虽然最终审计结果表明做空机构的指控不实，但澜起科技还是从纳斯达克私有化退市了。

2019 年回国转战 A 股并成功上市后，如今又赴港 IPO，市场经验可谓十分丰富。现在的澜起科技已经成长为全球最大的内存互连芯片供货商，为云计算及 AI 基础设施提供创新、可靠及高能效的互连解决方案。

公司的内存接口芯片和高端运力芯片或将直接受益 AI 算力需求的增长，促使业绩量价齐升，迎来新高。

一、有望新高的业绩

根据弗若斯特沙利文的数据，于 2024 年按收入计算，澜起科技是全球最大的内存互连芯片供货商，市场份额 36.8%。公司的产品组合主要由内存接口芯片及高性能运力芯片组成，有效解决互连瓶颈的同时，提高了数据传输速度和可靠性。

已在内存芯片行业积累超 20 年经验的澜起科技，能够提供 DDR2 至 DDR5 全系列内存接口芯片以及内存模块配套芯片，其中 DDR5 内存接口芯片是服务器中 CPU 及 DRAM 模块之间的关键互连组件，可实现高速数据的稳定传输。

受益于 AI 产业趋势对 DDR5 内存接口芯片及高性能运力芯片需求的推动，近年来公司业绩快速放量。

2024 年实现营业收入 36.39 亿元，同比增长 59.2%；净利润为 14.12 亿元，同比增长 213.1%。今年第一季度延续增长势头，实现营业收入 12.22 亿元，同比增长 65.78%；净利润为 5.25 亿元，同比增长 135.14%。

按产品划分，互连类芯片是澜起科技最大收入来源，占比超过 90%，其中占比 80% 为 DDR5。正是由于产品的单一集中，在内存芯片行业快速发展时期，公司业绩充分受益。

今年第一季度，公司互连类芯片产品线销售收入为 11.39 亿元，同比增长 63.92%，环比增长 17.19%，已实现连续八个季度环比增长。而除 DDR5 外，另三款高性能运力芯片（PCIe Retimer、MRCD/MDB 及 CKD）合计销售收入 1.35 亿元，同比增长 155%，成为主要收入驱动力之一。

三款高性能运力芯片连同 DDR5 一起，促进公司毛利率从 2024 年年度的 58% 提升至今年一季度的 60%。

如今，AI 算力需求扩张不断，以 Token 调用量为例，谷歌 AI 服务的月均 Token 处理量从 2024 年 4 月的 9.7 万亿激增至 2025 年 4 月的 480 万亿，增幅达 50 倍。终端需求的提升，也会利好澜起科技新老产品的持续放量。

对此，公司对业绩增长也较为乐观，预计 2025 年上半年实现营收约 26.33 亿元，同比增长约 58.17%，实现归母净利润 11-12 亿元，同比增长 85.5%-102.36%。以此推算，意味着公司今年 Q2 营收、利润再创新高，多项业绩有望实现连续九个季度环比增长。

当然，业绩新高的预期也并非盲目乐观，而是建立在未来市场需求依旧火热的基础上。根据 QYResearch 的数据，2024 年全球内存接口芯片市场规模为 10.09 亿美元，预计 2025 年市场规模为 12.68 亿美元，2031 年市场规模为 57.02 亿美元，2025-2031 年的 CAGR 为 28.5%。

从地区来看，公司是名副其实的全球性企业，其海外收入占比达到 76.4%，足以充分受益全球内存接口芯片需求的爆发，而其客户结构更是进一步验证了公司的国际化属性。

二、上下游协同促进增长

从产业链分布来看，澜起科技是无晶圆模式的 IC 设计企业，处于产业链中游，其上游供应商包括晶圆代工厂和封装测试服务提供商；下游包含终端客户和系统制造商。

这一产业链地位使公司业绩增长相对依赖上下游的协同发展。

从下游需求端来看，DDR4 时代的结束速度比许多人预测的要快，全球主要厂商在 2025 年集体削减了 DDR4 的产能，迫使 DDR5 需要在短期内迅速接替前者以维持服务器实现高速数据的稳定传输。

从上游制造端来看，截至今年 Q1，公司向前五大供应商的采购总额为 416.6 百万元，占采购总额的 80.0%，占比十分集中。其中供应商包括台积电和 Intel 等全球领先的晶圆代工厂，尽管台积电先进制程产能比较紧张且 Intel 在先进制程已经落后市场太多，但 DDR5 最先进也只需要 14nm，这一产能和良率无论是台积电还是 Intel 都是足以支撑的。

来源：公司招股书

这两年无论是下游还是上游对澜起科技的发展帮助都是很大的。下游需求紧迫时几乎只会利好行业龙头企业，因为他们具备完善的生产链和供货渠道也有足够的产业经验，更重要的是，他们对上游供应商有一定话语权，具备及时供货的能力。

从竞争格局来看，也能知晓为什么澜起科技业绩能够快速增长。

全球内存互联芯片市场整体呈现高度集中的市场格局，前三家企业合计占据 93.4% 的市场份额。其中，澜起科技以 4.3 亿美元的收入占据 36.8% 的市场份额，排名第一。尽管第二名瑞萨电子份额咬的很紧，不过不用担心，这公司盈利能力很差，技术迭代也比澜起科技落后。

而客户质量也是决定公司业绩增速的重要因素。澜起科技前三大客户分别是三星电子、SK 海力士和美光，他们都是全球主要的 DRAM 供应商，且其中两家更是有产品直供英伟达。

在 DDR5 渗透率快速提升的背景下，彼此合作进一步深化。截至今年 Q1 三者向澜起科技采购产品的金额分别同比增长了 54.3%、13.4%、55.1%。

来源：澜起科技招股书

美中不足的一点，最大客户是内存芯片中混得最差的三星电子。

作为全球最大的内存芯片及模组供应商，三星电子与澜起科技在 DDR4/DDR5 内存接口芯片领域长期合作。但相比竟对早早打入英伟达内部，三星电子至今仍未获得英伟达对最先进产品 12 层 HBM3E 的认证。同时，其在先进制程的良率问题长期未解决，导致高通、英伟达等核心客户转单台积电，面临客户流失的挑战。

最大客户的未来发展尚不明朗，澜起科技也需要小心。且从客户占比来看，截至今年一季度，公司前五大客户贡献的收入占总收入的 80.1%，来自三星电子一家的收入就超过 30%。对客户依赖程度较高，这在行业上行周期可以让公司经济效益最大化，但在下行周期也会有连带效应，使得公司业绩经历较大波动。

大模型训练与推理对算力的迫切需求，正持续推高内存容量和带宽升级，这意味着高性能芯片产品的需求空间仍然不小。且从公司订单来看，预计在 2025 年第二季度交付的互连类芯片在手订单金额合计已超过 12.9 亿元，短期业绩仍有增长基础。

但在技术快速迭代的市场，公司现在的估值并不低。

三、追高需谨慎

对外资而言，澜起科技应该是一家有吸引力的投资标的，因为它既是 AI 云计算领域的核心提供商，又是细分领域的全球龙头，符合外资的审美标准。

业绩方面，公司在营收高增长的同时研发绝对值开始减退，预示着前期的研发支出迎来了收获期。

截至 2025 年 5 月 31 日，澜起科技持有的现金及现金等价物为 78 亿元，没有银行借款，存货维持在健康水平，现金流质量也不错，整体资产负债表属于优质。

从内存互连芯片市场发展历史来看，龙头公司凭借丰富的产品组合、深厚的技术积累、完善的专利布局形成了完整的内存互连解决方案能力。未来，基于现有资源和市场优势，澜起科技有望进一步提升和巩固市场地位。

基于公司的产业地位和产品优势，Wind 一致预期公司 2025 年 PE 为 43 倍。

但需要注意，公司的研发开支和净利率是强相关的，尽管此时正处于收获期，但随着技术迭代的加速，公司收获期的时间也可能缩短。

在服务器领域，DDR4 仅经历四个子代迭代，每个子代的迭代周期约为 18~24 个月；而 DDR5 预计有六个子代， DDR5 第二子代产品 2024 年出货已超过第一子代产品，第三子代在 2025 年快速上量，当前子代迭代周期已逐步缩短至 12-18 个月，技术迭代节奏较 DDR4 世代明显 提速。

此外，公司拳头产品仍以 DDR5 为主，其余产品市场空间有待检验。根据 TrendForce 数据，DDR5 从 2021 年开始在下游应用，2024 年其在服务器 DRAM 市场的渗透率已达 45%，2025 年预计将提升至 65%。

今年一年的渗透率速度比以往快了不少，相关企业业绩得到爆发，但也意味着后续增速会放缓。此外，尽管 DDR6 内存模块有望在 2029 年前后实现商业化应用，公司对此也有所布局，有望为其业绩注入新的增长动力。

但内存作为计算平台数据处理的关键一环，新老产品之间绝非简单的代际更迭关系，而是更复杂的底层架构的变革和成本效益的选择。并且，DDR6 可能也会经历类似 DDR5 那样较长时间的潜伏期，才能迎来渗透率爆发。而在此期间的业绩 " 空窗期 " 公司该如何应对？

长期来看，IDC 数据显示，2024 年中国加速计算服务器市场规模达到 221 亿美元，同比 2023 年增长 134%；到 2029 年，中国加速计算服务器市场规模将超过千亿美元。国产替代叙事加强的背景下，公司国际性企业的身份反而成为限制。

公司最大客户就因美国的限制近乎丧失中国市场，使其收入受到深刻影响。作为与客户关系绑定较深的澜起科技，未来发展也可能会受到限制。所以综合来看，目前券商给的一致估值预期还是过于乐观。

结语

总的来看，澜起科技是一家收入高度集中于单一品类的全球性芯片公司，凭借技术突破与生态适配，成长为全球内存互连芯片龙头，经营质量整体保持健康的同时业绩增速也在快速提升。

但公司未来发展的不确定性仍然较高，AI 行业的技术迭代过快，新产品跟不上市场需求就可能被淘汰；且较高的客户依赖度也会增加业绩不及预期的风险。最重要的是，现在估值也不便宜，在如今的估值高度下，顾虑的东西就是要比以往多。

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