作者 | 利晋

编辑 | 苏淮

在 2025 年外卖 "0 元购 " 烧钱大战之前，潮汕小伙林喆就发现了其中的商机——开发一款整合接单、打印一体的 " 外卖接单神器 "，解决商户爆单的问题。

通过售卖收银智能设备、商业物联网（BIoT）PaaS 平台，林喆创立的上海商米科技集团股份有限公司（下称 " 商米科技 "）年入超 30 亿元，小米、蚂蚁、美团等纷纷参投。

当前，外卖大战用户下的每一笔订单，都有可能是小米、蚂蚁等在背后偷偷赚钱。

如今，商米科技正式冲击港交所。招股书显示，商米科技端到端 BIoT 解决方案，目前已服务全球约 6.1 万个商业合作伙伴，包括 KK 集团、古茗、西贝、支付宝等。

截图来源于公司公告

灼识咨询资料显示，以 2024 年收入计算，商米科技是全球最大的安卓端 BIoT 解决方案提供商，占市场份额 10% 以上。

尽管是 BIoT 行业龙头企业，商米科技在资本市场却不受 " 欢迎 "。2021 年，商米科技在 A 股科创板递交了上市申请，但在第二轮完成问询后，主动撤回了上市申请。

而不受资本市场 " 欢迎 "，透过招股书的财务数据可以窥见一二，比如市场增长空间有限、竞争异常激烈，过度依赖前五大客户，分销商收入及背景存疑，以及 OEM 代工、长期处在低净利润等。

沉寂三年时间后，商米科技被迫转战港交所。

外卖大战下的短暂商机

商米科技的发展时间，与 O2O 互联网外卖市场高度吻合。

2010 年，拉手网、美团、聚划算、当当网、大众点评、满座网等掀起了 " 百团大战 "，以 "9.9 元电影票 ""1 元洗车 " 等巨额补贴方式抢占市场。最终，美团登上王座。

彼时，互联网平台不断融资、烧钱抢占市场，引起了正在从事国产替代 POS 机的林喆的注意。

于是，2013 年，林喆将业务延伸到互联网领域，成立了商米科技前身上海我有信息科技公司，经营 " 我有外卖 "O2O 智能硬件系统，公司主阵地由广东汕头转到上海杨浦。

林喆很幸运，踩中了首轮外卖大战的风口。

2015 年，外卖这个细分赛道再度掀起 " 烧钱大战 "，百度外卖、饿了么、美团、淘点点上演轰动一时的 " 百亿补贴 " 活动。

互联网巨头不断烧钱 " 厮杀 "，对于林喆来说，就是源源不断进账的财富。

2016 年，商米科技正式成立，并推出了首款智能 POS 机 V1，即前述提及的 " 外卖接单神器 "。在外卖大战风口上，V1 仅用三个月就拿到了国内安卓 POS 机市场第一，当年实现年入 1 个亿。

比林喆有着更加敏锐嗅觉的，是暴龙投资、小米、深创投一群天使投资人。

天眼查显示，2014 年 4 月、8 月，商米科技拿到暴龙投资的数百万元天使轮投资，和由小米旗下天津金星创投、深创投、度量资本、分众传媒投资的 8000 万元Ａ轮融资。

随后，大众点评、口袋购物也跟投了。2015 年 5 月，大众点评、深创投、天津金星创投向商米科技投出了 2 亿元的 B 轮融资；次月，大众点评联合口袋购物开展 1 亿元的 B+ 轮融资。

图片来源于招股书

2017 年 9 月，商米科技完成了由美团、中民投、光易投资的数亿元 C 轮融资。本轮融资过后，商米科技估值达 30 亿元。

首轮外卖大战结束，美团合并大众点评，饿了么投靠阿里，形成了 "2+N" 的格局。外卖大战停了，一些资本的态度也发生了改变，包括口袋购物、中民投等陆续退出了商米科技的投资。

商米科技业务增长也面临困境。于是，其开始由收银设备转向支付端口。

2018 年 4 月，商米科技推出全球首款刷脸支付设备，并在当年 " 五一 " 假期与支付宝达成合作，刷脸支付向全国门店铺开；随后，再度获得蚂蚁金服、农银国际、善商投资，多轮投资合计金额将近 20 亿元。

先靠着大众点评、美团的 " 外卖大战 " 快速发展，再借着支付宝刷脸支付完成转型，如今又与支付宝 " 碰一下 " 再度开展合作，这种既是股东、又是客户的双层关系，反而成为了商米科技冲击资本市场的羁绊。

被质疑的收入

2021 年 6 月，商米科技首次冲击资本市场，在 A 股科创板提交 IPO 申请，计划融资 10 亿元。

根据科创板申请招股书显示，2018 年至 2020 年，商米科技短短三年时间实现了爆发式上涨，营收由 9.7 亿元上升至 21.2 亿元，年复合增长率约 30%；毛利率从 21.6% 上涨至 26.3%；净利润在 2020 年实现扭亏为盈。

2020 年这一年并不寻常——新冠疫情爆发，但商米科技却迎来爆发式增长，海外市场的智能移动设备出货量暴增至 142.8 万台。公司进而遭到上交所 " 十五连问 "，问题的核心围绕收入的真实性、科创属性两个方面。

收入方面，上交所的问题包括：2020 年疫情影响下境外收入占比增长较快、境外客户选择商米科技产品的原因、销售模式和销售区域下收入的时点和依据、过往三年扣非归母净利润亏损严重、关联销售产生收入达且产品价格存在 10% 左右差异等；以及，商米科技主要采用 OEM 和 ODM 的代工生产模式进行生产，直接材料占主营业务成本比例在 95% 左右；同时，商米科技也向公司期内任职董事曾履职过的奥比中光旗下子公司进行合作、采购。

简单来说，商米科技的收入真实性、确定性遭到了质疑。

作为一家 OEM 和 ODM 结合的设备销售公司，高增长收入存在较高比例的关联销售、采购占比，且伴随着应收、应付账款的激增。

尽管商米科技对于上述问题逐一进行答复，但在第二轮审核问询中，商米科技数据合规、收入核查再度遭到问询。其中，收入核查方面，上交所要求对期内交易额、往来余额进行询证，且对主要区域经销商进行函证基本情况。

在商米科技的答复中，前十大客户中，回函确认收入金额占报告期内各期营收比例均超 75%；以及，抽样对区域经销商的年 / 期末往来余额、年度交易额、进销存情况进行函证，得到核查比例区间值则为 62.49% 至 72.8%。

图片截自上市申请相关函询文件

一般来说，收入函证核查是对 IPO 企业的常规流程，收入核查比例超 70% 被视为一个基本门槛，低于这一点容易被视为收入确定性存疑。商米科技则在基准线上徘徊。

商米科技的关键点在于，收入激增且来源于海外市场，关联交易占比大，公司属于 OEM、ODM 生产结合；同时，公司 2018-2020 年研发费用率区间值在 12.4%-18.2%，属于创新型企业，但毛利率却低于优博讯、石基信息、中科英泰等同类公司。

诸多偏差数据之下，商米科技主动撤回上市申请。

沉寂 3 年后，商米科技卷土重来，这次选择在港交所主板递表。

从最新财务数据来看，商米科技表面上是发生了变化，但穿透发现，依然没有改变底色。

转战港交所

重新回归公众视野的商米科技，收入已突破 30 亿元—— 2022-2024 年分别实现收入 34 亿元、30.7 亿元和 34.6 亿元，毛利率为 28.1%、26.7% 和 28.9%。尽管过往三年净利润完成扭亏，但净利润率仍为个位数，分别为 4.7%、3.3% 和 5.2%。

期间，收入、盈利与前五大客户、最大客户比占波动处于同频状态。进一步对比可以发现，商米科技的前五大客户收入占比较大，但几乎每年都在发生变化，客户总部基本位于海外市场。

2018-2024 年（注：2021 年财务数据未披露，下同），商米科技来源于前五大客户的收入占比常年超过 40%，最大客户收入占比区间值在 11.48%-22%。同时，2022-2024 年期间 15 个大客户中，有 10 个为新增客户，同时 7 个客户业务面向或总部位于海外市场。

在一片红海的全球市场，商米科技想从微软口中夺食。

商米科技招股书显示，全球市场已被 Windows 系统的收银机主导，同时海外市场传统收银机将逐步被安卓收银机所替换。

同时，2029 年，全球 BIoT 解决方案市场规模预期将达 3130 亿元，安卓端 BIoT 解决方案则为 920 亿元，2024 年至 2029 年的复合年增长率预期分别为约 5.9%、23.7%。细分市场不在于餐饮、零售领域，而是医疗保健、教育及旅游等待开发市场。

但从各项产品收入来看，商米科技旗下的台式、移动智能收银设备已经卖不动了，客户数量也从 2020 年的 2506 位下滑到 2024 年的 2262 位。

2022-2024 年，商米科技的智能台式设备收入从 12.8 亿元跌到 9.6 亿元，智能移动设备则从 9.9 亿元跌到 6.6 亿元、再反弹到 8.1 亿元。

同期，智能台式设备销售量从 61.9 万台下滑到 49.8 万台，智能移动设备从 119.8 万台下滑到 87.2 万台。折算为单价，前者从每台 2073 元跌到 1754 元、再升到 1926 元，后者从每台 830 元一路涨价到 927 元。

而商米科技业绩增长主要来源于智能金融设备，收入从 8.6 亿元上升至 14.6 亿元，对应销售量从 129.5 万台上涨至 243.3 万台。

蹊跷的地方在于，产品卖多卖少，商米科技的毛利率都出奇的稳定，或在上升中。

比如，智能台式设备毛利率下跌后又反弹到相近水平，智能移动设备则逐步从 31.4% 上涨到 35.1%，智能金融设备也从 21% 上涨到 25.1%。

综合上述数据可以推断，存在两种可能：

一是商米科技的 OEM 生产模式占据主导，将代工生产设备销往海外市场，不承担产品成本波动。本质上，这是 " 赚差价的中间商 "。

招股书显示，2024 年商米科技与 30 家第三方制造商保持合作，自身位于广东汕头的工厂年设计产能仅 5.28 万台；同时，年设计产能约 76.13 万台的浙江嘉善工厂，在 2024 年 7 月开始启用了。

二是商米科技可能存在向主要经销商进行压货，提前确认收入。收入确定时间节点，也是上述监管部门问询的重点问题之一。

2022-2024 年，商米科技的贸易应收款项从 4.1 亿元涨到 10.5 亿元，贸易应付款项从 6.5 亿元上升至 14.3 亿元，占收入比例从 11.9% 上涨至 30.3%。同时，贸易往来款项周转天数也在快速上涨，从 40 天左右飙升至 89 天。

另一个疑点则是，商米科技的线下分销商数量在上升，从 2022 年的 761 家上升到 2024 年的 988 家。产生的收入却在下滑，从 12.4 亿元跌到 7.1 亿元，占收入比例从 36.4% 跌到 20.5%。

但这些无关紧要，赶在递交招股书之前，商米科技向股东派发股息 1.51 亿元，使得杠杆率从 2022 年的 18% 飙升至 2024 年的 51%，公司最终能否成功上市，则是后话。

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