天风证券股份有限公司鲍荣富 , 王涛 , 蹇青青近期对濮耐股份进行研究并发布了研究报告《新业务放量 + 主业反转，持续重点推荐》，给予濮耐股份增持评级。

濮耐股份 ( 002225 )

预计 2028 年底前供给格林美 50 万吨，公司湿法产品需求进一步明确

事件：7 月 25 日晚，公司公告与格林美签署《战略合作框架协议之补充协议》，预计 2028 年底前格林美向公司采购红土镍矿冶炼用低成本核心沉淀剂产品总量 50 万吨。从同期格林美公告的内容来看，（该沉淀剂产品）作为双方共同开发的产品，濮耐股份将首先满足格林美的印尼镍资源项目需求后才能开放其它市场。而且，使用濮耐股份的沉淀剂产品能降低格林美印尼镍资源项目冶炼成本 10%-15%，大幅提升格林美印尼镍资源项目的盈利能力和全球竞争力。同时双方将继续探讨全球范围的资本合作，和铸造紧密联盟，扩大产量与供应能力。

补充协议为公司进一步提升产能和拓展其他客户奠定了基础

本月早前公司年产 6 万吨高效沉淀剂项目已投产，当前已经具备 11 万吨 / 年的产能，明年还会继续扩产。从产能空间来看，能生产沉淀剂产品的西藏卡玛多菱镁矿证载年开采量 100 万吨，对应的氧化镁理论产量 45 万吨，极限 30 万吨活性氧化镁。我们认为，此次公司与格林美签署的补充协议进一步明确在战略合作协议框架下，公司需要优先保证格林美的沉淀剂产品数量，格林美当前镍冶炼总产能达 15 万吨镍 / 年，公司扩产的产能或将有足够的余地开放给印尼其他客户，为公司提升高效沉淀剂产品产能奠定了市场基础，进一步体现了公司高效沉淀剂产品在印尼 HPAL 工艺上的大规模应用前景，预计将为公司未来经营业绩带来积极贡献。

主业反转 + 高效沉淀剂放量，公司业绩有望进入加速释放期

主业方面，近些年来，受下游钢铁行业降本减产影响，公司耐材主业持续承压。当前钢铁行业反内卷政策预期持续强化，钢铁行业格局有望迎来改善，或进一步传导至上游耐材行业，公司国内耐材主业盈利预期有望持续修复。同时，公司海外布局领先，随着美国（2 万吨 / 年镁碳砖产能）和塞尔维亚（镁碳砖 / 不定形产品产能每年 3、1 万吨）工厂的产能释放，公司耐材主业业绩稳定性有望进一步增强。主业反转 + 高效沉淀剂放量，公司业绩有望进入加速释放期，维持公司 25-27 年归母净利润 3/4.2/5.7 亿元预期，维持 " 增持 " 评级。

风险提示：钢铁行业大幅下行；原材料价格、汇率波动风险；公司产能推进不及预期；测算具有主观性；本次《战略合作框架协议之补充协议》的后续具体合作过程仍存在一定不确定性。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 5 家机构给出评级，买入评级 2 家，增持评级 3 家；过去 90 天内机构目标均价为 9.5。

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