来源：猎云精选，文 / 韩文静

继入主康华生物后不久，上海国资再度在医药领域落子布局。

7 月 25 日，微创医疗发布公告，公司的大股东 OtsukaMedicalDevices（大冢控股）正在出售股份，拟向上海上实资本旗下基金、We ’ Tron Capital Limited 以及公司管理层投资平台等买方，合计出售约 2.91 亿股公司股份。

若按照当日收盘价 10.94 港元 / 股估算，这笔交易额将达到 31.8 亿港元。

引人注目的是，此次交易的买方之一上实资本，有着深厚的国资背景——其由上海国资委通过上实集团 100% 控股，这也让这场股权变动被业内视为国资对微创医疗的一次重要战略托底。

微创医疗的董事会表示，上实资本将成为本公司的重要战略股东。依托其国资背景和产业资源，在符合市场规则和战略协同的前提下，助力集团核心业务拓展及潜在战略并购，追求更卓越的公司治理水平，为本集团的持续创新、高质量发展与规模能级提升提供支持。

资料显示，截至 2024 年底，大冢控股是微创医疗的第一大股东，持有微创医疗约 3.83 亿股，持股比例约为 20.7%；据预估，此次交易若顺利完成，大冢控股在微创医疗的持股比例将 20.7% 下降至 5% 左右，告别第一大股东的席位。

从曾经市值突破千亿、领跑国产医疗器械赛道的明星企业，到如今需要国资 " 输血 "，市值缩水超九成，微创医疗的滑落不仅展现了企业在发展过程中的起伏，也折射出医疗器械企业在平衡规模与效益、短期生存与长期发展的共性难题。

现金流告急，国资出手相救

微创医疗创建于 1998 年，其业务包括心血管及结构性心脏病、脑血管及神经系统疾病、外周血管与生命支持系统、电生理及心律管理、医疗人工智能及机器人、骨科学及运动医学以及泌尿等。

2010 年微创医疗正式登陆港股，2021 年，微创医疗的股价来到 72.85 港元的高位，市值超 1200 亿港元高点，但随后，微创医疗便开启了 " 跌跌不休 " 的模式。2024 年 8 月底，其股价一度跌至 4.46 港元，市值已较峰值大幅回落，这也为国资 " 抄底 " 提供了市场窗口。

如今，上海国资委的入股在一定程度上提升了资本市场的对于微创医疗的信心。公告发布当日，微创医疗股价以 10.94 港元 / 股报收，涨幅为 4.59%；截至 7 月 29 日收盘，微创医疗每股涨至 12.98 港元，总市值 240.15 亿，但与历史高点的千亿市值相比仍有较大差距。

（图注：微创医疗上市以来股价变化）‌

昔日的医械巨头为何走到需要国资战略入股这一步？从微创医疗紧张的现金压力中或许可以找到答案。

据微创医疗 2023 年年报，感受到现金流已经出现吃紧迹象。截至 2023 年末，微创医疗的现金及现金等价物为 10.20 亿美元。

而摆在微创医疗面前的，是 2024 年其须偿还两笔债务，一笔是将于 6 月到期的 4.48 亿美元的可转债，一笔是银行短期借款 2.95 亿美元，总计 7.43 亿美元，几乎要吞噬掉全部 " 家底 "。

直到同年 4 月，高瓴资本的出手，暂时缓解了微创医疗的燃眉之急。

彼时，微创医疗发布一则关连交易可换股贷款涉及根据特别授权发行换股股份的公告，宣布微创医疗自高瓴资本等机构处取得了一笔最高 2 亿美元的融资，并将获得 3 亿美元的借款，以偿还即将到期的 4.48 亿美元可转债。

在 2024 年拿到高瓴的融资和借款后，微创医疗的债务警报得以暂时解除。

不过，高瓴的这笔 " 续命钱 " 也附带条件——根据协议，微创医疗承诺在 2024 年、2025 年、2026 年，微创医疗的业绩实现亏损不能超过 2.75 亿美元、亏损不超过 0.55 亿美元和盈利 0.9 亿美元。如果未能达成目标，债权人有权要求微创医疗提前偿还债务。

截至 2024 年末，公司现金及等价物进一步缩水至 7.13 亿美元，其中约 5.15 亿美元存在用途限制，同期公司的流动负债 11.79 亿美元，其中，计息借款 3.18 亿美元。由此不难看出，微创医疗的资金并不充裕。

今年 7 月 17 日，微创医疗发布公告称上半年预计亏损约 1.1 亿美元。这意味着，微创医疗下半年必须实现显著盈利，才能将全年亏损控制在 0.55 亿美元以内，满足与高瓴的对赌业绩要求。

此次引入上海国资战略入股，对微创医疗而言意义重大。一方面，有望获得资金注入，充实公司资金储备，缓解资金紧张局面；另一方面，上海国资丰富的政策资源，能为微创医疗在业务拓展、政策支持等方面提供助力，间接减轻债务压力。而对国资而言，在企业资金承压、市值处于低位时 " 抄底 " 入场，既能以合理成本获取优质资产，又能通过资源整合推动本土医疗器械产业升级。

上实资本作为上海实业集团旗下唯一主动基金管理平台，其生物医药并购系列基金（上海生物医药并购基金）目标管理规模达 100 亿元，基金首期规模约 50.1 亿元，具备雄厚实力，能为微创医疗发展提供有力支撑。

值得一提的是，这是短短一周内，上海国资在生物医药领域的第二次出手。7 月 20 日，康华生物发布公告，上海生物医药并购基金拟通过协议方式收购康华生物，收购价款合计 18.51 亿元。上海国资在生物医药领域密集布局，展现了其对该领域的重视与战略规划。

对赌压顶，业务重组求破局

除了与高瓴的融资对赌，微创医疗还面临子公司上市对赌压力。

时间回溯至 2021 年 7 月，微创医疗为子公司微创心律引入高瓴、碧桂园等投资机构，彼时曾约定若微创心律未能在 2025 年 7 月 17 日前上市，或上市时市值少于 15 亿美元且募资额低于 1.5 亿美元，微创心律将面临赎回风险。这意味着，一旦触发上述条款，微创医疗可能需要动用大量资金回购股份，这对于现金流本就紧张的集团而言，无疑是雪上加霜。

2023 年 5 月，微创心律曾向港交所递交 IPO 申请，但此后便再无新进展。随着 2025 年 7 月 17 日这个期限日益临近，微创心律的上市进程却依旧停滞不前。

在这样的背景下，今年 7 月 16 日，微创医疗公告称，企业在考虑重组集团心律管理（CRM）业务，拟将心律管理并入微创心通。

这一战略调整显然是为应对对赌协议的紧迫压力——若交易落地，心律管理业务可借壳心通医疗间接上市，满足 "2025 年中前上市且市值≥ 15 亿美元 " 的对赌条款。不过公司同时提示，合并事项的推进与完成存在不确定性，建议投资者谨慎决策，事件未来走向仍存变数。

在对赌重压下，微创医疗也开始剥离非核心业务来聚焦核心板块，以期改善整体经营状况。2025 年 5 月，公司宣布年内将出售外科、泌尿、眼科三大非核心板块，计划通过引入战略投资者或股权出售方式实现资源优化。

值得一提的是，2024 年微创医疗已通过重组外科、泌尿、眼科等非主业业务，实现 1.15 亿美元的利润贡献。

微创医疗管理层坦言，腹腔镜吻合器、输尿管软镜、人工晶状体等产品近年均被纳入高值耗材带量采购试点，吻合器全国集采中标价较市场价平均降七成以上，部分品种售价已跌破成本。剥离非核心业务后，微创医疗将资源集中于冠脉、手术机器人、骨科等核心领域。

分拆模式遇挑战，业绩曙光初现

在 2020 年的股东大会上，微创医疗董事长常兆华 " 微创是一家有万亿市值基因的公司 "，这在于其独特的商业模式——生产上市公司。分拆资产上市不仅能为子公司带来更多发展资金，还有助于微创系的壮大发展。

2019 年 7 月，微创医疗旗下的心脉医疗率先登陆科创板，开启了微创医疗子公司上市之路；2021 年 2 月，心通医疗登陆港交所；同年 11 月，微创医疗机器人也在港交所上市；2022 年 7 月和 8 月，微创医疗旗下微创脑科学和微电生理分别完成港交所主板和科创板上市。

短短几年内，微创医疗密集分拆子公司上市，构建起庞大的微创系版图。值得一提的是，分拆上市带来的短期成本压力不容忽视：为满足子公司上市前的业绩要求，母公司需持续输血支持研发与市场拓展，同时，子公司上市后的股权激励、管理费用分摊等也加剧了母公司的财务负担。

密集分拆的背后，微创医疗的亏损问题被摆上台前。2020 年到 2024 年，微创医疗的营业收入呈现出逐年增长的态势，分别为 6.49 亿美元、7.79 亿美元、8.41 亿美元、9.51 亿美元、10.31 亿美元；同期，股东应占亏损分别为 1.91 亿美元、2.76 亿美元、4.37 亿美元、4.78 亿美元、2.14 亿美元。

值得关注的是，2024 年，微创医疗的业绩呈现出反转态势——公司收入同比增长 9.6% 至 10.31 亿美元，净亏损同比大幅收窄 59%。这一改善幅度显示出公司在成本控制与业务聚焦上的明显成效。

其中，公司多个业务板块收入增长显著：冠脉业务收入 1.65 亿美金，同比增长 9.9%，其中海外冠脉业务收入增长 47%；骨科业务总收入 2.52 亿美金，同比增长 6.2%；心律业务收入 2.21 亿美元，同比增长 7.2%。

种种迹象表明，尽管分拆模式遇到阶段性挑战，但微创医疗通过战略收缩与核心聚焦，已逐步走出业绩泥潭。这预示着其在国资入股后，有望借助资源整合加速实现盈利拐点。曾经的万亿市值愿景虽暂遇波折，但随着业绩改善趋势的巩固，微创医疗正走在重回增长轨道的路上。