沪指近期围绕 3600 点反复震荡，科技成长与周期板块轮番表现。兴业证券首席策略分析师张启尧认为，当前市场已进入 " 慢牛 " 阶段，增量资金持续流入，结构性机会突出。

下半年 A 股呈现慢牛格局

" 水涨船高之下，2025 年下半年 A 股将会呈现一种确定性的慢牛格局。" 张启尧向记者强调。

事实上，自去年 9 月 24 日以来，张启尧团队便一直强调，一定要用多头、慢牛的思维来看待当前的 A 股市场。在他看来，这一判断基于两大底层逻辑：

一方面，现在的中国资本市场，可以说已成为驱动经济高质量发展的重要引擎，二者是 " 鸡生蛋、蛋生鸡 " 的关系，不能简单从所谓 " 经济的晴雨表 " 角度来看待 A 股，要把 A 股放到中国经济转型和高质量发展的路径上来思考。

另一方面，过去十年是债市的黄金大牛市，但接下来债市可能会变成 " 蜗牛 " 市。从去年 "924" 行情以来 A 股已经反转，良性循环下庞大的社会财富将会配置到股市中，而 " 大钱 " 势必会先配价值型资产。

基本面改善和资金面共振

近期市场屡创新高，很多投资者将其归结为关税担忧缓和、国内经济超预期韧性，叠加 " 反内卷 " 等共振催化，带动市场情绪改善、风险偏好抬升。但在张启尧团队看来，本轮上涨的核心驱动力是基本面改善与资金面共振。

从基本面看，今年高增长行业占比大幅抬升。2025 年一季度，高增长（净利润累计增速大于 30%）行业占比由 2024 年末的 11.45% 大幅上升至 22.14%，与 2023 年末的水平持平，接近 2023 年一季度的 25.95%。其次，从个股看，今年景气边际改善的上市公司数量占比也升至 2010 年以来新高。而随着今年以来景气线索逐步增多，市场对于景气边际改善的个股也给予了更积极的定价。

此外，在宏观政策呵护、市场赚钱效应吸引下，近期也看到明确的增量资金入市，并持续聚焦 " 科技成长 + 周期 " 两大主线，推动行情共振抬升。

不过，他也提醒需关注三大潜在因素对行情的扰动。一是对等关税。二是三季度美债迎来发行高峰，再加上通胀 7~8 月因基数和库存因素走高，或对当前情绪处于高位的美债和美股市场形成扰动。三是国内方面，政策延续稳定基调，需求端政策新增信息有限。

周期 + 科技 + 医药三线掘金

近期，" 科技成长＋周期 " 两条主线持续凝聚市场共识、跑出赚钱效应，同时部分细分方向拥挤度还不高的背景下，各类资金或仍将在内部积极挖掘细分机会。

" 通过股价位置、配置逻辑，把握两条主线的轮动和扩散，将是后续的主要应对思路。" 张启尧表示。

对于周期板块，张启尧认为，重视 " 反内卷 "，三个维度把握长期配置逻辑。本轮资源品行情持续偏强的原因，一方面是政策对于 " 反内卷 " 的决心正在超出此前的市场预期，供给侧收缩预期进一步加强；另一方面雅下项目开工也增加了需求侧的逻辑。往后看，随着政策主线地位提升、叠加当前市场已进行了一轮主线内部的扩散，各个细分方向已经有了较为充分的定价，市场对于 " 反内卷 " 主线的配置或将转向长期逻辑。从参与 " 反内卷 " 的迫切性、" 反内卷 " 执行的持续性，以及产能去化的阻力等三个维度，可以看到在 " 反内卷 " 涉及的重点行业中，新能源链（硅料硅片、光伏电池组件、锂电专用设备）、普钢、玻璃玻纤、钛白粉当前企业盈利状况和资本开支均处在历史低位，参与 " 反内卷 " 意愿较强，后续有望看到行业做出积极变化。其中，钢铁板块国企占比较高、去产能阻力较小，后续如有进一步的政策下达，或是 " 反内卷 " 实施较为顺畅的行业之一。

在 AI 板块方面，张启尧建议重点做好板块内部的择时轮动。6 月以来板块整体修复，但尚未来到过热区间。并且由于 AI 板块是一个涵盖多个细分板块的庞大产业链条，虽然部分板块会有局部 " 过热 "，但我们依然可以在产业链内部找到有相对性价比的方向。随着业绩披露期过后，科技板块对即期业绩的关注度减弱、开始定价中长期产业趋势，叠加近期 H20 芯片限制放开、Kimi 和阿里等新模型发布、2025 世界人工智能大会等事件边际催化，也为 AI 行情向国产算力和中下游应用扩散提供更好的契机。

对于市场一直热议的创新药板块，张启尧指出，国内政策边际转向，龙头业绩持续改善，行业拐点已在显现。中国创新药已经实现从量变到质变的转化，逐渐从 " 跟跑者 " 到 " 引领者 "。从 2025 年 AACR 和 ASCO 两项会议可见，中国创新药在新靶点、新技术、新疾病领域的布局已经呈现领先趋势。中国创新药具备高效率、低成本的开发优势，在热门技术赛道如 ADC、双抗、细胞治疗等具备竞争优势，有望持续展现行业竞争力。国内政策端，全链条鼓励创新有望带动创新药国内商业模式整体改善。展望未来，创新药板块持续拥有突破空间，可以长期持续关注。

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