上周，南向资金净流入超 600 亿港元，但还是止不住港股连跌 4 天。

有意思的是，上周五美股大跌，大家都做好港股跟跌的准备。结果今天港股不跌反涨，而上周大买的南向资金净流出 180 亿港元，这篇后面再聊下近期回调已久的互联网股和新消费。

1. 上周港股在跌什么？

上周港股跌近 5%，压制港股表现的主因是美元指数逼近 100 元关口。

美元走强的含义，暗示着市场风险偏好转弱的迹象，这也能解释上周 Meta 和微软交出炸裂业绩也带不动美股大盘，如果美元继续反弹超 100 元，那作为对手盘人民币的压力就可想而知了。

因此，上周港股连跌 4 天，对应着美元指数 4 天的大涨。

另外，美股下跌的另一个原因是这位置的赔率不高，当赔率不高时，市场资金自然就不会在这位置继续买，尤其是在鲍威尔放鹰后，以及临近非农就业披露的时间节点。

上周五非农就业大幅差于预期，美元指数见到 100 后大跌，让人民币汇率上缓了一口气。不过，美股还是继续跌，一是因为前面涨太多，一路涨上来都没调整过，二是 trump 可能会找影子美联储主席替代鲍威尔，又炒掉统计就业数据的人，引起美元地位的不确定性。

但从外资买方的一些反馈来看，现在大家都等着美股跌，尤其是盼着几家大的科技股跌下来，因为业绩实在太好，指引也足够给力，几家 CSP 给出的 capex 指引就足够 NVDA 在 26 年维持高增长了，所以美股大概率不会跌多少就能企稳。

2. 今天南向为什么净流出 180 亿港元？

回到今天市场，在上周五美元指数碰到 100 关口回调后，今天港股有企稳的迹象，那就能理解为什么今天南向资金在卖了，上周南向资金的任务是护盘，所以逆势下跌都在一直买，而今天港股自己站稳，那就把上周护盘的钱撤出来，等着下次再用。

虽然这说法过于猜测，没有直接证据支持，但这种情况在今年内出现过几次。例如，今年 4 月份的大跌，南向资金先大买，等市场稳定下来后再流出部分，例如下图彭博统计的数据就是如此。

彭博报道，上周是港股 4 月份以来表现最差的一周，上周香港 ETF 流入量较 4 月份初的大跌高出 25%。

从今天的席位变化上看，也符合这样的猜测，南向主要从盈富基金和恒生中国企业流出。换句话说，护盘的资金可能认为这里港股安全了，但也要留意美元指数的变化，如果重新上到 100 关口，就会重新压制港股。

3. 调整后的互联网股和新消费

现在来看，撇去一直在涨的创新药，港股分为两条没怎么涨的主线，一是互联网股，二是已经回调 20-30% 的新消费股。

互联网股的主角还是三家外卖大战为主。

高盛在周末更新了看法：预计 2Q 和 3Q 补贴总额将达到 300-500 亿元，三季度很可能是外卖补贴大战最激烈的季度，但高盛预计竞争将继续，高盛此前下调美团盈利能力，外卖 Gtv 利润率＜3%，即时零售利润率＜2%。

在选择上，高盛仍然倾向于 baba＞美团＞京东。原因是短期盈利影响已经反应到股价上，假设三季度是外卖行业竞争最激烈的一季度，但市场还没充分认识到云收入增长带来的催化剂，目前 baba 对应 27 财年的估值是 12 倍 PE，近期有明显的南向资金支持。

而美团很可能进一步下调利润预期，目前美团的估值是 19 倍 PE，京东则表现平平，慢慢退出激烈竞争的行列。

目前市场观点分为两派：

第一种认为三家短期盈利都受损，长期看好美团＞阿里＞京东；

第二种认为三家短期盈利受损，但阿里补贴外卖确实买到了主站流量，现阶段看好阿里＞美团＞京东。

所以，二季度业绩大概率是美团受影响最大，其次是京东，再是最晚加入战局的阿里。

二季度业绩会上需要关注的是阿里云增长如何，如果阿里云交出一个好业绩，那随着 H20 恢复出口，市场可能就会重启阿里云叙事；但目前来看，阿里云大概率增长表现平平，假如阿里云有 miss 的话，那可能阿里短期要更差一些。

至于新消费，在调整了一个多月后，在二季度最热门的几只消费股都已经恢复到合理，甚至是个别买方认为偏低的估值。

例如，从高位回调 30% 的老铺黄金，一个月前还是人人追捧，现在跌下来还没企稳。

根据中金预测 2026E 净利润为 61.2 亿元，现价对应明年 19 倍 PE 左右。从市场一些反馈来看，担心金价再涨对老铺销售有压制。不过，在今年上半年金价上涨时，老铺几乎是唯一一家越卖越好，完全没有被金价影响到销售的金饰店。

现价 19 倍 PE 的老铺，有人觉得贵，有人觉得便宜，往往第二轮上涨的机会就是在分歧中产生的。

老铺算是这轮回调里比较晚的了，蜜雪冰城在 6 月份就开始回调，两个月跌了 25%。从估值来看，中金预估明年净利润 65 亿元，对应现价 24 倍 pe 左右。

布鲁可在 6 月份就开始回调，这两个月跌了 40%。从估值来看，中金预测明年净利润 13.5 亿元，对应现价 21 倍 pe 左右。

这估值对于布鲁可来说，说贵也不贵，说这估值合理也是对的，毕竟不像泡泡玛特那样出海业绩一直超预期，而且布鲁可每月都有高频数据跟踪，所以之前炒到 40 倍 PE 几乎都是情绪溢价，现在新消费的热度下来了，未来能给多少倍估值要再看叙事如何。

如果后续新消费行情再起，资金大概率会缩圈到泡泡玛特 + 老铺 + 蜜雪冰城这三家为主，一是竞争格局要比其他几家新消费要好，二是盈利水平也高不少，估值给高一些也合理，但前提是这几家消费股能不断兑现业绩。

而港股能否企稳，继续观察美元指数的走向，而海外主动型基金对中国股票的低配程度，是所有主要新兴市场中与该行建议偏离最大的。

关于上述提到的美元指数压制港股，以及权重股对恒生指数的影响，我们上周在知识星球内都有所提示，星球并不是一个冗杂各种资料的地方，有关于市场的问题我们都尽量回答，加强我们之间的交流，欢迎加入我们的星球！

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