东海证券股份有限公司近期对萤石网络进行研究并发布了研究报告《公司简评报告：深耕 AIoT 赛道，加强海外布局》，给予萤石网络买入评级。

萤石网络 ( 688475 )

投资要点

事件：公司 2025H1 实现营收 28.27 亿元，同比 +9.45%，实现归母净利润 3.02 亿元，同比 +7.38%。公司 2025Q2 实现营收 14.47 亿元，同比 +7.48%；实现归母净利润 1.64 亿元，同比 +4.95%。业绩基本符合预期。

智能硬件产品矩阵进化。现金牛产品家居摄像机 2025H1 实现营收 15.48 亿元，同比 +7.22%。市场地位方面，据 IDC 报告，2024Q1 至 2025Q1，萤石智能家居摄像机出货量蝉联全球第一。公司孵化的第二增长曲线渐入佳境，智能入户业务 2025H1 营收为 4.36 亿元同比 +32.99%。萤石智能锁凭借卓越的视觉能力、AI 交互能力打入行业前列，据洛图科技，2025 年 "618" 促销期，萤石智能门锁线上销售额份额进入 TOP4。新兴业务方面，公司持续打磨清洁机器人等产品，智能服务机器人上半年实现收入 0.60 亿元，同比 +9.36%。

云平台服务收入持续增长。公司物联网云平台服务收入，包括设备接入及运维支持服务、云增值及开放平台服务、广告推广服务等；2025H1 该板块收入为 5.55 亿元，同比 +12.20% 占主营业务收入比例为 19.27%，毛利率为 72.09%。公司积极推进 HomePlay OS 架构的演进与代理服务研发，以提升 AI 服务对用户的覆盖度；同时，布局萤石云平台全栈开放项目的研发，致力于在原有平台 PaaS 服务开放的基础上，实现从 APP 到设备的全栈开放。

盈利水平提升。2025H1 公司毛利率为 43.59%，同比 +0.25pct。销售 / 管理费用金额同比 +19.18%/10.06%，研发 / 财务费用金额同比基本持平，销售费用率同比提升较明显。公司持续完善海外渠道建设，动态调整境内线上线下零售矩阵，导致业务宣传费和运营服务费同比增加。2025H1 公司归母净利率为 10.70%，同比基本持平，归母净利润金额同比提升

资产负债管理较为稳健，收现比较为合理。据 2025 年半年报，应付账款、合同负债等经营性负债为公司主要负债来源，流动比率和速动比率均处于安全水平。资产端，应收账款和存货规模分别较 2024 年末下降 4.71% 和 2.39%，存货周转率同比相对稳定。从现金流看，2025H1 公司经营活动产生的现金流量净额同比大幅增长，收现比为 119.61%。此外，投资及筹资活动现金流亦有改善，期末现金及现金等价物余额为 37.79 亿元。

AI 布局夯实技术实力，海外拓展可期。2025 年上半年，公司发布萤石蓝海大模型 2.0，升级后，该模型在感知、理解、记忆领域的算法能力增强，具备更专业的垂直能力。垂直场景大模型的研发，可从多维度赋能业务发展，提升现有硬件产品的智能化水平，为行业客户提供定制化 AI 解决方案。此外，从整体收入看，2025H1 海外收入占比为 37.64%，海外收入同比 +25.42% 至 10.64 亿元。公司在海外市场的区域选择上较为多元化，注重因地制宜，拓展线下渠道的同时，也积极布局跨境电商和本地电商。

投资建议：公司核心家用摄像机产品地位稳固，智能锁、云服务等业务成长路径清晰，在视觉技术及 AI 等领域储备扎实，在 AIoT 赛道具备先发优势。考虑到外部贸易环境及部分新业务仍在开拓期，我们调整 2025-2026 年归母净利润预测（前值为 7.74/9.51 亿元），同时引入 2027 年预测，预计公司 2025-2027 年归母净利润为 5.80//6.91/8.51 亿元，预计 EPS 为 0.74/0.88/1.08 元，对应 PE 为 48X/40X/32X，维持 " 买入 " 评级。

风险提示：市场竞争加剧风险、技术迭代风险、供应链成本波动风险、海外贸易环境变动风险、盈利不及预期风险。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 9 家机构给出评级，买入评级 7 家，增持评级 2 家；过去 90 天内机构目标均价为 39.03。

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